LUCIAN CROITORU, BNR: "Euforia a afectat meseria de bancher"

Reporter: Pe 15 septembrie s-au împlinit patru ani de la falimentul Lehman Brothers. Ce s-a schimbat în mod tranşant în patru ani de criză în sistemul economic mondial şi naţional?

Lucian Croitoru: În primul rând, din abundentă, lichiditatea a devenit foarte rară. Înainte de criză, lichiditatea abundentă a alimentat o euforie majoră, după care a apărut panica şi apoi frica, paralizând pieţele interbancare. Lichiditatea pe termen mediu-lung a rămas o problemă. În Uniunea Europeană ea este alimentată de cercul vicios dintre bănci şi statele supraîndatorate, reflectându-se în tendinţe recesioniste. În al doilea rând, în strânsă legătură cu primul, s-a schimbat doctrina. Înainte de criză, predominau ideile neoclasice, care susţineau libertatea pieţelor. Acum, acele idei sunt privite cu sus-piciune. În special ideEa că pieţele lucrează eficient. În virtutea schimbării doctrinei, reglementarea se modifică în două direcţii: (i) au apărut reglementări care încearcă să reducă libertatea pieţelor şi (ii) să prevină crize similare cu cea din prezent. Pentru aceasta s-au stabilit rezerve de capital care să asigure băncile că pot suporta un şoc similar celui apărut în 2007, fără ca statul să intervină. Din punctul meu de vedere, această optică este greşită. Constituirea acestor stocuri la niveluri care să prevină crize ce apar odată la 50-100 de ani reprezintă, de fapt, aşa cum a arătat Greenspan, o imobilizare a resurselor, iar pe termen lung se va constata că economia creşte sub potenţial. În sfârşit, o a treia schimbare majoră este apariţia populismului. În virtutea populis-mului, unele corecţii necesare mai degrabă tind să nu se realizeze. De exemplu, ajustările în deficitele fiscale ale ţărilor sau ajustările în nivelul datoriilor tind să rămână insuficiente.

Reporter: Care sunt lucrurile care au rezistat crizei şi nu s-au schimbat?

Lucian Croitoru: Ceea ce nu s-a schimbat, din păcate, şi cred că se va schimba foarte greu, este că economiştii şi reglementatorii tind să interpreteze comportamentele agenţilor economici fără să le lege suficient de natura umană. Dacă nu se ia suficient în considerare natura umană, atunci se riscă adoptarea de măsuri care numai aparent au sens.

De exemplu, cred că s-a înţeles insuficient că ciclicitatea crizelor financiare îşi are sursa ultimă în natura umană. De aceea se încearcă prevenirea crizelor. Aceasta este însă o iluzie. Euforia care precede o criză, ca şi panica ce duce la spargerea unei bule a preţurilor activelor, sunt stări mentale, profund umane, ce nu trebuie neglijate.

Cred că este ilogic să încerci să reduci libertatea pieţelor în încercarea de a preveni crize, care nu au cum să nu apară din moment ce euforia şi frica sunt forţe ale pieţei. Pieţele sunt cele care produc crizele pentru a elimina comportamente nesustenabile. Frica este o forţă a pieţei mai puternică decât euforia şi este singura care se poate opune unei tendinţe nesustenabile. Guvernele nu vor avea vreodată curajul să contracte economia pentru a întrerupe euforia, aşa cum fac pieţele, care sunt sanitarii economiei. Când euforia se întrerupe şi apare criza, pieţele absorb şocurile dacă sunt suficient de flexibile. În mod ironic însă, imediat după izbucnirea crizei, guvernele se grăbesc să reducă flexibilitatea pieţelor sufocându-le cu reglementări. Guvernele ar trebui să acţioneze exact invers, şi anume să găsească soluţii pentru a mări capacitatea pieţelor de a absorbi şocuri negative. Nu s-a înţeles că suprareglementrea împiedică pieţele să absoarbă şocuri.

Un alt lucru care nu s-a schimbat este acela că, în urma unei crize, statul încearcă să impună măsuri care să corecteze dezechilibrele la nivel microeconomic. Dar pieţele fac acest lucru oricum, nu pentru că le cer reglementatorii. Pieţele fac aceste ajustări cu viteze enorme. Pe scurt, pieţele lucrează astfel: elimină dezechilibre în mod continuu şi sunt capabile să facă acest lucru fără greşeală până când se instituie euforia. Când euforia începe să-şi facă loc, atunci într-adevăr, pieţele pot accepta, pe fond euforic, dezechilibre mai mari, pentru că toţi agenţii tind să-şi subevalueze riscurile. Nu cred că se poate face ceva pentru a curma euforia. Mai departe, în momentul în care anticipaţiile euforice privind veniturile din cash flow-uri nu se mai îndeplinesc, apare panica şi criza.

În clipa în care apare frica, pieţele încep din nou să lucreze pentru eliminarea dezechilibrelor. Se ştie că panica face ajustări mai abrupte şi pe perioade mult mai scurte decât euforia. Ca urmare, raţiunea se reinstituie relativ repede şi pieţele financiare reiau eliminarea continuă a dezechilibrelor cu viteze istoric normale.

Reporter: A fost pus în practică acest ultim aspect?

Lucian Croitoru: Acesta se întâmplă deja de câţiva ani. De exemplu, după spargerea bulei, nu a cerut nimeni băncilor să reducă prin "deleveraging" raportul credite/depozite, dar ele au făcut-o şi o fac încă. Nu a cerut nimeni investitorilor să-şi reducă preferinţa pentru risc, dar ei au făcut-o. Din această cauză băncile îşi cresc adecvarea capitalului, pentru a reduce costul atragerii de noi investitori pe termen lung. Toate acestea s-au întâmplat şi se întâmplă pentru că piaţa funcţionează, nu pentru că au fost cerute de reglementatori. Aceasta garantează că majoritatea noilor reglementări nu se vor dovedi inteligente.

Reporter: Care sunt efectele perverse ale crizei datoriilor suverane?

Lucian Croitoru: Cel mai pervers efect al crizei datoriilor suverane este cercul vicios dintre bănci şi stat. Era inevitabil să apară acest lucru. Băncile au acordat guvernelor credite, iar acum guvernele sunt supraîndatorate şi riscă să nu poată plăti acele împrumuturi pentru că nu pot face uşor altele noi.

Din această cauză a fost necesar să intervină o a treia entitate, băncile centrale, care au cumpărat, în mod indirect, bondurile suverane. Pe termen scurt, băncile centrale au furnizat suficientă lichiditate băncilor comerciale, pentru a putea funcţiona.

Din cauza crizei actuale, curba randamentelor este aproape plată, adică diferenţele între dobânzile pe termen scurt şi cele pe termen lung sunt foarte mici. Aceasta înseamnă că investitorii nu au stimulentul pentru a investi pe termen lung, iar în mod normal, nicio investiţie nu se derulează pe termen foarte scurt. Pentru că nu există stimulente de investire pe termen lung, creşterea economică întârzie să se reia. Pe lângă cercul vicios dintre stat şi bănci, în ţările dezvoltate mai este şi problema capcanei lichidităţii. Aceasta înseamnă că dobânzile de politică monetară, ca şi randamentele diverselor active financiare sau dobânzile la credite au ajuns virtual egale cu zero. Băncile centrale mai pot interveni pentru a stimula cererea doar prin relaxările cantitative, adică prin cumpărarea de active financiare de la guverne sau de la sectorul fianciar. Din cauza dobânzilor apropiate de zero băncile nu au stimulente pentru a credita economia. Ele pun lichiditatea pe care o primesc de la băncile centrale la loc în depozite la băncile centrale la dobânzi extrem de mici. Aceasta este o stare relativ anormală şi îmi este teamă că s-ar putea să devină noua normalitate pentru ţările dezvoltate pentru mult timp de acum înainte.

Reporter: Cum am putea ieşi din capcana lichidităţii?

Lucian Croitoru: Ieşirea din capcana lichidităţii, care ţine investiţiile şi creşterea economică la niveluri foarte joase, iar şomajul la niveluri relativ mari, presupune o politică de îndatorare. Problema care se pune este dacă poţi să faci acest lucru. Cea mai bună politică de îndatorare este să crească datoria guvernelor. Când datoriile guvernelor cresc, este aproape sigur că se creează anticipaţii inflaţioniste şi că cererea va creşte. Însă unele state, de exemplu cele din zona euro, nu sunt în poziţia de a se mai îndatora, deoarece sunt deja foarte îndatorate şi dacă ar aplica politici de îndatorare, atunci ar produce o criză de încredere, ca să folosesc terminologia lui Kalecki (n.r. Michael Kalecki - "Professor Pigou on «The Classical Stationary State» A Comment"). În aceste condiţii, singura modalitate de a continua să stimulezi cererea agregată ar reveni băncilor centrale, ceea ce pare o erezie, pentru că este o abatere totală de la practicile vechii ortodoxii. Dar acest lucru are un cost.

De exemplu, Banca Centrală Europeană cumpără indirect bonduri suverane. Pe măsură ce cumpără aceste titluri, preţul lor creşte, pentru că există o cerere foarte mare, dar în acelaşi timp randamentul lor este în relaţie inversă cu preţul, şi scade. Aceste cumpărări ajută cererea agregată acum. La un moment dat însă, după ce creşterea economică se va relua sustenabil, BCE va trebui să vândă titlurile acumulate, însă în acel moment preţul titlurilor scade, pentru că există o abundenţă pe piaţă şi randamentele acestora încep să crească. Bilanţurile băncilor centrale se ajustează în jos şi ar putea să apară pierderi. Dacă la momentul acela statele nu sunt suficient de bine poziţionate să recapitalizeze aceste bănci, pierderile se vor transforma în inflaţie în mod inevitabil. Aceasta explică reticenţa Germaniei în privinţa politicii de relaxări cantitative.

Reporter: Atunci ce rămâne de făcut în privinţa inflaţiei?

Lucian Croitoru: Probabil că ar trebui să ne gândim la o nouă filosofie privind inflaţia. De exemplu, este o inflaţie prea joasă pentru mult timp un factor al euforiei? Dacă răspunsul este "da", atunci nu ar fi mai bine să schimbăm filosofia ţintei de inflaţie, din joasă şi stabilă să trecem la o inflaţie moderată şi stabilă? Acuma depinde ce înseamnă "moderat" şi "jos" pentru fiecare economie.

În opinia mea, o inflaţie centrată pe 3-3,5% este mult mai bună decât una de 2%, dar subliniez că acesta nu este punctul de vedere al Băncii Naţionale, ci este doar un punct de vedere personal. Mai devreme sau mai târziu, economia ajunge din nou în perioada euforică, se va sparge bubble-ul şi atunci inflaţia moderată va fi de ajutor. Va ajuta bilanţurile şi va preveni transformarea anticipaţiilor din inflaţioniste în deflaţioniste. Ţintirea unei inflaţii de 2% cu orice preţ nu este sustenabilă.

Reporter: După criza subprime a urmat criza datoriilor suverane. Ce altă criză se prefigurează?

Lucian Croitoru: În opinia mea, în mod cert va urma o altă criză, pentru că la un moment dat va deveni necesară eliminarea comportamentelor şi structurilor depăşite. Nimeni nu poate preveni o criză. Totuşi, nu cred că se va produce, mai devreme de 50 de ani, o nouă criză de amploarea crizei curente.

Vor avea loc crize minore, în mod cert, poate peste zece ani, dar o criză mare nu va mai apărea curând. Este greu să îi explici publicului, care se află sub şocul actualei crize, că aşa ceva nu se va mai produce prea repede şi că instituirea de rezerve de capital care să facă faţă unei crize similare este ineficientă şi că reduce nivelul de trai pe termen lung

Reporter: Cât timp mai poate fi sus-ţinută Grecia de către UE-FMI-BCE fără provocarea unor dezechilibre majore în economia mondială? Cine va achita "factura finală" a împrumuturilor acodate Greciei?

Lucian Croitoru: Cred că lucrurile merg dincolo de Grecia. În primul rând, nu cred că contează atât de mult dimensiunea împrumuturilor, cât contează semnalul. Nu doar Grecia are probleme economice majore, ci şi Spania, Italia ş.a.m.d. Aceste probleme din zona euro au apărut din cauza faptului că sub aceeaşi uniune monetară, se află state cu competitivitate foarte diferită.

Având o singură monedă, în măsura în care euro s-a depreciat a ajutat toate statele. Când a început să se aprecieze - şi a fost un lung trend de apreciere, începând din 2000 şi până în 2008 - s-a produs de fapt o pierdere de competitivitate, pe care unele state (de exemplu Germania, Austria, Olanda etc.) au compensat-o foarte bine prin scăderea costurilor unitare ale muncii. În schimb, în alte ţări din zona euro, productivitatea a crescut mai încet decât salariile.

Aceste ţări trebuie să înţeleagă că eforturile de a rămâne competitive sunt în interior şi există câteva posibilităţi de a le oferi timp pentru a rămâne competitive. Ajustări profunde nu se fac decât în urma unor modificări structurale profunde, nu se pot face pes-te noapte.

Pe de o parte, împrumuturile sunt acordate acum pentru a oferi timp ca ajustările structurale să aibă loc, să ducă la o creştere a productivităţii. Pe de altă parte, aceste programe ajută ţările să îşi corecteze dezechilibrele pentru că unele state din sudul Europei au avut probleme cu deficitul bugetar. Pieţele au arătat statelor că există o limită până la care tolerează îndatorarea publică fără a provoca ajustări abrupte dureroase. În acelaşi timp, aceste ajus-tări au o limită de sustenabilitate, şi anume socială. Nu poţi să faci aceste corecţii peste noapte. Provocarea în acest caz este găsirea soluţiei pentru a nu depăşi niciuna dintre cele două limite.

Reporter: Credeţi că se va ajunge la un moment dat la rezolvarea situaţiei Greciei?

Lucian Croitoru: Din punct de vedere economic, Grecia s-a prăbuşit, în sensul că a avut un default clar: nu şi-a plătit datoriile în întregime. Evident, dacă nu ar fi sub acest program de salvare, atunci nu ar putea plăti datoriile, iar dacă s-ar merge şi mai departe ar putea fi consecinţe chiar mai grave. Probabil că va fi o perioadă lungă de ajustare, dar este clar că nu se poate face atât de repede cât s-a sperat iniţial.

În opinia mea, cazul Greciei, al Spaniei ş.a.m.d. reprezintă o lecţie pentru viitor. Lecţia este pentru cei care tind să se grăbească cu intrarea în uniunea monetară. Dacă intri nepregătit în zona euro, atunci este ca şi cum ai face primul pas spre o criză.

Când o ţară aderă la uniunea monetară trebuie să fie suficient de bine pregătită din punct de vedere al competitivităţii. Ea trebuie să aibă suficientă flexibilitate economică. Piaţa muncii, ca şi toate celelalte pieţe, trebuie să aibă un grad mare de libertate, astfel încât să existe resurse pentru ca economia să rămână competitivă în interiorul uniunii, după momentul aderării. Altfel, dacă te prăbuşeşti, din punct de vedere al competitivităţii, acest lucru reprezintă, în mod clar, calea sigură spre criză.

Reporter: Ce înseamnă pentru România aderarea la uniunea bancară?

Lucian Croitoru: Uniunea bancară este concepută pentru a răspunde nevoilor din uniunea monetară, dar le este permis să adere şi ţărilor care nu sunt în zona euro, însă nu este încă definit sub ce formă. În orice caz, indiferent care va fi statutul nostru, chiar şi numai de observator, este mult mai bine să fim în uniunea bancară, cel puţin pentru faptul că vom afla care sunt problemele sistemului bancar european şi cum evoluează. Mai mult, ne vom putea exprima un punct de vedere, vom putea influenţa lucrurile. Ar fi o greşeală să ne situăm în afara uniunii bancare.

Dacă vom fi coerenţi cu dorinţa noastră de a fi membri ai statelor unite ale Europei, atunci trebuie să sprijinim uniunea bancară, care este doar un prim pas spre o uniune fiscală. Trebuie să avem grijă ca acest proces să se realizeze cu viteza adecvată.

Este de subliniat că decizia privind aderarea României la uniunea bancară nu aparţine doar Băncii Naţionale, ci şi Parlamentului şi Guvernului.

Din punctul meu de vedere, trebuie să fim în uniunea bancară. Bineînţeles că nu sunt numai avantaje, ci şi dezavantaje, dar dacă punem în balanţă avantajele şi dezavantajele, atunci rezultatul net este pozitiv pentru România.

Reporter: Care sunt avantajele şi dezavantajele uniunii bancare?

Lucian Croitoru: Supravegherea sistemului bancar va fi unitară, dar cred că se va face în etape. Primele care vor intra sub această supraveghere centralizată făcută de Banca Centrală Europeană vor fi băncile care au fost ajutate de guvern, după care băncile sis-temic importante, apoi celelalte bănci. Supraveghetorii naţionali vor continua să joace un rol important.

Uniunea bancară are avantajul că reduce arbitrajul între reglementări, şi duce la creşterea transparenţei, dar are şi câteva slăbiciuni.

Este dificil să implementezi un set unic de reguli pentru opt mii de bănci din 17 sau mai multe state. S-ar putea să aducă lipsă de flexibilitate această chestiune. Reglementările mai restrictive în vigoare la nivel naţional ar putea fi subminate în acele ţări din afara zonei euro care decid să nu adere la uniunea bancară. În plus, în funcţie de legislaţia care va fi creată, băncile din străinătate ar putea să transforme entităţile lor din diverse ţări în sucursale şi astfel să eludeze legislaţia naţională, acolo unde aceasta este mai prohibitivă, mai restrânsă.

Un alt dezavantaj este că participarea pe bază de voluntariat a ţărilor din afara zonei euro la uniunea bancară ar putea avea ca rezultat fragmentarea pieţei unice între statele participante şi cele neparticipante. O fragmentare nu este niciodată bună şi există incertitudini cu privire la rolul acestora din urmă, adică la cei care nu sunt participanţi, în cadrul instituţiei unice de supraveghere. Lucrurile sunt încă în dinamică. Există avantaje şi dezavantaje provenind de la celelalte componente ale uniunii: garantarea comună a depozitelor bancare şi schemele de rezolvare unitară a crizelor. Dar, repet, cred că avantajele întrec dezavantajele.

Reporter: Criza a adus la suprafaţă multe dintre slăbiciunile sistemului bancar mondial. Care sunt slăbiciunile care au apărut în sistemul bancar mondial şi în cel local?

Lucian Croitoru: Criza mondială a arătat sistemului bancar mondial că deţinerea unor titluri care se bazează pe active exotice, al căror risc şi mod de funcţionare nu sunt pe deplin înţelese, nu este o opţiune. Cred că cererea pentru astfel de active va rămâne la niveluri foarte scăzute pentru foarte mult timp.

De asemenea, nivelurile de capitaluri prea joase pot face băncile dependente de guverne. Criza le-a mai arătat băncilor un fapt: competiţia poate duce la reducerea atât de mult a standardelor de creditare încât acestea să se trans-forme, în viitor, în pierderi.

În plus, judecata pe termen foarte scurt nu este bună în luarea deciziilor privind nivelul salariilor. Salariile trebuie corelate cu performanţa băncilor pe termen mai lung.

Toate aceste lucruri sunt valabile şi pentru sistemul nostru bancar, cu excepţia deţinerii de active exotice care nu a fost practicată, pentru că sistemul bancar local nu este suficient de sofisticat. Criza a arătat sistemului bancar local că o competiţie doar pe cota de piaţă nu este productivă, fiind necesar să ne concentrăm şi pe calitatea produselor.

De asemenea, euforia şi intrările mari de capitaluri au scos din bănci o mare parte din meseria de bancher, care presupune şi identificarea şi lupta pentru atragerea clientelei prin diversificarea produselor şi prin reducerea costurilor, prin oferirea de servicii de mai bună calitate. Euforia a redus aces-te preocupări la minimum, dacă nu cumva la zero.

În opinia mea, criza ne-a arătat că sis-temul bancar românesc are nevoie poate de mai multă concurenţă, pentru că atunci când există un număr mic de bănci este foarte uşor să practici comisioane la niveluri destul de mari. Criza a mai adus la suprafaţă anumite ineficienţe legate de forme de organizare şi de numărul de angajaţi.

Reporter: Sistemul nostru bancar are nevoie de bănci cu capital autohton?

Lucian Croitoru: Sistemul bancar local este deschis către orice fel de bancă. Sunt două motive pentru care există puţine bănci cu capital româ-nesc. În primul rând, am privatizat foar-te mult, ceea ce este un lucru bun, pentru că băncile au adus capital străin şi know how. În al doilea rând, nu avem multe bănci cu capital autohton pentru că nu există capital local. Sunt mulţi investitori care şi-au dorit bănci cu capital autohton, dar nu au avut suficient capital pentru a înfiinţa o astfel de bancă privată.

Reporter: Potrivit unor studii internaţionale, libertatea economică din ţara noastră este una moderată. Ce puteţi să ne spuneţi despre libertatea fis-cală şi cea monetară?

Lucian Croitoru: Libertatea fiscală, care înseamnă libertatea de a-ţi păs-tra veniturile obţinute şi a nu le ceda autorităţii fiscale prin impozite, este foarte bună. Suntem o ţară cu libertate fiscală maximă, mai mare ca a Germaniei sau a SUA. Liberatea noastră fis-cală a crescut foarte mult în 2006 faţă de 2005, după ce a fost introdusă cota unică de 16%.

Libertatea monetară - libertatea de a nu ţi se confisca din puterea de cumpărare prin inflaţie sau de a nu fi "beneficiarul" unor preţuri controlate - este relativ mare, dar mai mică decât cea fis-cală. Suntem o ţară preponderent liberă din punct de vedere monetar, ca şi SUA sau Marea Britanie, dar mai puţin liberă ca Germania, de exemplu. Este loc de mai bine.

Reporter: Ce înseamnă eşecul privatizării "Oltchim" pentru economia noastră şi pentru investitorii străini?

Lucian Croitoru: În opinia mea, deficienţele privind privatizările sunt vechi în România, şi dovedesc două lucruri. Primul, dacă o companie nu este privatizată la timp, atunci este dificil să fie privatizată mai târziu, pentru că acumulează pierderi care reduc valoarea acelei companii. În cazul "Oltchim", valoarea companiei este afectată de datoriile de 700 milioane de euro. Al doilea, există o reticenţă în România privind privatizarea, pentru că de-a lungul anilor stimulentele, discursul public, dorinţele oamenilor au fost manipulate astfel încât mulţi au ajuns să creadă că privatizarea reprezintă vânzare de ţară. Acest adevăr va acţiona pentru mult timp în societatea românească şi va putea fi exploatat politic în orice act de privatizare. Mai există concepţia că nu trebuie să vinzi într-o perioadă de criză, ci în perioada de boom, ceea ce poate fi greşit

Dacă noi nu aveam reticenţe, carenţe în a organiza lucrurile rapid, cu eficienţă, şi dacă am fi lansat un program de privatizare în sectorul energetic încă din 2009, prin care să vindem pachete de 10% din toate companiile mari energetice, atunci ar fi intrat în Româ-nia, într-o perioadă de recesiune, capitaluri importante. Dacă am fi atras câteva miliarde de euro prin privatizări, atunci am fi ajutat creşterea economică a României, care depinde de intrările de capitaluri.

În privinţa încrederii investitorilor faţă de actul de privatizare, aceasta se va reface uşor. Trebuie să existe un plan de privatizare credibil, implementat impecabil şi încrederea se va restabili.

Reporter: Ce perspective sunt, anul viitor, pentru economia noastră?

Lucian Croitoru: Creşterea economică din România depinde de intrările de capital, care acum sunt la niveluri joase. Din cauza aceasta, ceea ce contează foarte mult este capacitatea noas-tră de a absorbi fondurile europene. Nu cred că vom putea absorbi masiv fonduri europene prea curând. Totuşi, creşterea economică va depinde foarte mult şi de refacerea încrederii, atât în interiorul ţării, cât şi în afara ei. Componenta internă a încrederii înseamnă să producem politici coerente. Avem această sarcină în interior. Din câte vedem, este o sarcină foarte grea. De asemenea, contează încrederea în capacitatea zonei euro de a-şi rezolva problemele. Uniunea bancară combinată cu o libertate mai mare a BCE de a cumpăra active financiare de la sectorul privat sunt paşi înainte. Dar încă trenează problema mutualizării explicite a datoriilor. Dacă încrederea se va reface relativ repede, atunci probabil se vor relua intrările de capitaluri spre Româ-nia. Dacă nu va fi aşa - şi este probabil să nu fie aşa - atunci noi nu vom putea creşte din punct de vedere economic la nivelul potenţial. Depindem foarte mult de ceea ce se întâmplă în exterior. Din păcate, încrederea pe ambele fronturi este scăzută, ceea ce înseamnă că noi vom avea în continuare creştere economică târâtoare de 1-2%, pentru ceva timp.