BURSELE, PE MARGINEA PRĂPASTIEI Va calma Fed pieţele sau le va împinge în întuneric?

Actualizare WSJ şi CNBC: Fed va majora dobânda cu 0,75%

Piaţa dobânzilor futures din SUA dă acum o şansă de peste 90% pentru ca Fed să majoreze dobânda-cheie cu 0,75% la şedinţa ce începe astăzi. Ieri, Wall Street Journal a scris că membrii Fed iau serios în considerare o majorare de o asemenea dimensiune, în condiţiile în care membrii consiliului băncii centrale semnalaseră anterior o majorare de 0,50%. Acelaşi lucru a fost raportat şi de către CNBC, după ştirea de la WSJ. Fed este în perioada de blackout de dinaintea şedinţei de politică monetară, adică membrii nu mai au voie să iasă în public cu declaraţii, de aici scurgerea informaţiei pe surse către WSJ şi ulterior CNBC.

---

Se anunţă o săptămână turbulentă pe pieţele financiare americane şi globale, nu doar din cauza raportului de vineri privind inflaţia din Statele Unite, ci pentru că peste tot în lume au loc reevaluări agresive ale teoriilor care au stat la baza preţurilor multor active. Săptămâna aceasta vor avea loc şedinţe la trei dintre cele mai mari patru bănci centrale din lume: Fed, Banca Angliei (BOE), Bank of Japan (BOJ), iar toate aceste bănci, alături de BCE, sunt aşteptate să fie în sfârşit "testate pentru stres" în următoarele săptămâni şi luni după numeroase decenii în care ele erau cele care "testau stresul" din pieţe.

Testaţi vor fi şi investitorii având în vedere volatilitatea extremă a tuturor pieţelor consemnată ieri, de la acţiuni la cripto şi până la obligaţiuni. În luna aprilie, Ziarul BURSA a avertizat că Fed pregăteşte pieţele pentru mai multă durere, iar acea durere riscă să înceapă să se transforme în agonie, agonie care cel mai probabil se va întinde pe o perioadă mai îndelungată având în vedere evaluările încă istoric ridicate din Statele Unite în raport cu viteza şi magnitudinea ciclului de întărire al Fed, inflaţia la maxime şi în accelerare şi probabila recesiune ce va forţa re-estimări pentru perspectivele de business ale companiilor.

O perioadă interesantă de studiat rămâne cea a anilor 1968-1982, când piaţa bursieră americană a avut o evoluţie în mare parte laterală, cu scăderi periodice de câte 30% şi creşteri de 50-60%. În final, piaţa a pierdut, în termeni reali, ajustat cu inflaţia, circa 70% din valoare.

• Ce spunea "legenda" Paul Volcker despre inflaţia din vremea lui: "A fost foarte încăpăţânată şi dobânzile au trebuit să meargă la niveluri la care nu ne-am aşteptat niciodată"

Fed va majora miercuri mai mult ca sigur dobânzile cu încă 50 de puncte de bază după majorările cumulate de 75 de puncte de bază implementate din luna martie încoace. O altă majorare de 50 de puncte de bază este inclusă în preţuri, însă piaţa dobânzilor futures a început să ia în calcul şi o majorare de 75 de puncte de bază (23% probabilitate). Raportul extrem de negativ privind inflaţia, publicat vineri, a reaprins anumite temeri că Fed va semnala un parcurs ascendent şi mai agresiv al dobânzilor, cu o rată nominală mult peste rata neutră a politicii monetare (care nu stimulează şi nici nu restricţionează activitatea economică).

Bursele americane sunt aproape pe marginea unei prăpastii - pierzând niveluri de suport importante, curba randamentelor la titlurile de trezorerie s-a inversat pe multiple perechi de scadenţe semnalând recesiune, etc. - odată cu realizarea că Fed va fi forţat să majoreze puternic şomajul pentru a combate inflaţia. În mod tradiţional, în ultimii 40 de ani, Fed-ul a intervenit în pieţe "bear" pentru a "salva" investitorii şi economia financiară americană, în principal coborând dobânzile. Acum, însă, acest "Fed put" este la niveluri foarte joase (unii analişti estimează un nivel de 3.200 pentru S&P 500 ca nivel unde Fed ar putea interveni să salveze piaţa), dacă el chiar există, având în vedere unde este inflaţia şi faptul că rata anuală ar putea chiar să accelereze şi mai mult după ce în luna aprilie toţi analiştii de pe Wall Street erau "convinşi" că inflaţia şi-a atins vârful în martie.

Toţi participanţii la piaţă vor fi deci atenţi la conferinţa de miercuri a preşedintelui Fed Jerome Powell pentru a observa dacă Fed are disponibilitate pentru majorări de 75 de puncte de bază, în condiţiile în care un şoc pentru piaţă a fost inclusiv posibilitatea unei majorări de 50 de puncte de bază în septembrie. Fed va publica noi estimări privind dinamica economică şi noi estimări ("dot plot") ale membrilor Consiliului de Politică Monetară (FOMC) de majorare a dobânzilor pentru 2022 şi anii următori.

Până acum pieţele au pierdut peste 30 de trilioane de dolari în valoare, însă restricţionarea cantitativă de abia va începe cu adevărat în această săptămână (miercuri, ziua şedinţei Fed). Totodată, piaţa imobiliară americană abia a început să înregistreze scăderi în ceea ce priveşte vânzările, preţurile fiind prognozate şi ele să scadă, iar dobânzile să crească mult peste consens - în piaţa din SUA maximul estimat pentru Fed Funds Rate (rata Fed) este de 3,75%, iar dobânda actuală la creditele ipotecare pe 30 de ani este de vineri la peste 6%. La o inflaţie de 9% prognozată pentru următoarele luni, implicit persistentă, Fed-ul ar trebui să urce dobânzile la cel puţin 4,5%.

De notat că în ciclul de majorare din perioada anilor 1971-1982, în primă fază Fed-ul a lăsat inflaţia necontrolată pentru că politicienii şi societatea au luptat efectiv contra medicamentului, dobânzile mari. A fost nevoie de un om ca Paul Volcker pentru a reseta sistemul financiar şi pentru a reface încrederea în dolar şi în guvernul Statelor Unite.

• În mandatul lui Volcker, Fed a dus dobânzile la 20% şi şomajul la 11% ca să "omoare" inflaţia

Desigur, nu fără un preţ, recesiunea de atunci fiind una puternică, cea mai mare la acea vreme de după Marea Depresiune: 10,8% este maximul ratei somajului din SUA, atins în 1982, iar maximul istoric al dobânzilor din SUA a fost atins în 1981 - 20%.

"Mai mult decât ne-am aşteptat vreodată", sunt cuvintele lui Volcker, legendarul preşedinte Fed din acea perioadă.

Într-un interviu cu Ray Dalio din februarie 2019, publicat cu câteva luni înainte să treacă în nefiinţă, Volcker povesteşte cum a trăit acea perioadă şi cum inflaţia a fost foarte "încăpăţânată": "A fost mereu acest conflict, care există de altfel de fiecare dată: nu întări politica monetară prea mult pentru că o sa ai nişte şomaj (şi este o problemă din punct de vedere politic). Aşa că am mers aşa un deceniu şi am avut şi mai multă inflaţie şi mai mult şomaj. Când am preluat eu Federal Reserve, la finalul administraţiei Carter, preşedintele (Jimmy) Carter era total frustrat pentru că nu putea să ia nicio iniţiativă din cauza inflaţiei, nu putea să facă nimic în buget, nimic pe energie, toate lucrurile pe care ar fi vrut să le facă erau întârziate de această frică de inflaţie, care era foarte reală la vremea respectivă. Şi mi-a cerut să fiu preşedintele Federal Reserve. Ei bine, era evident că politicile existente nu funcţionau, eu eram deja în Federal Reserve şi votam împotriva acelor politici. Dar am decis că trebuie să schimbăm abordarea şi trebuie să nu ne mai îngrijorăm că vom creşte şomajul, ci trebuie să rezolvăm inflaţia asta pentru că altfel va fi din ce în ce mai rău, accelera şi am ajuns la o rată anuală de (aproape) 15%. Daca ne mai fâstâceam mult urma să fie 20%. Iar oamenii erau cu adevărat îngrijoraţi cu privire la stabilitatea ţării. Deci am întărit (politica monetară). A durat chiar o perioadă foarte lungă pentru ca rata şomajului să crească. A fost foarte încăpăţânată, iar rata inflaţiei a fost foarte încăpăţânată. Am făcut câteva, una-două, mişcări false pe care a trebuit să le retragem şi procesul a durat mai mult decât am crezut, dar nu am văzut nicio altă cale de a aborda problema decât a arunca un bulldog să o muşte din start. În 1982 am fost foarte îngrijorat când am început să avem şomaj, dar rata inflaţiei nu cobora şi masa monetară nu scădea cum voiam noi. Dar simţeam că eram blocaţi, nu puteam ceda pentru că tot efortul pe care l-am făcut ar fi fost pentru nimic. Din fericire, deja în vara lui 1982 lucrurile... Masa monetară a scăzut, rata inflaţiei a început să scadă. Am avut o recesiune, dar până la finalul anului părea că recesiunea se putea încheia, sau măcar să nu fie mai rău, si s-a terminat într-adevăr destul de repede. Dar a fost nevoie de acel an final, de a păstra acea poziţie pentru a face ce trebuia făcut".

• Banca Angliei, aşteptată să facă paşi mai mici. Economia britanică s-a contractat deja cu 0,3% în luna aprilie

Banca Angliei este aşteptată să livreze cea de-a cincea majorare consecutivă de câte 25 de puncte de bază a dobânzilor. Banca centrală condusă de Andrew Bailey a surprins de mai multe ori pieţele în acest an, chiar mai mult decât Fed. La ultima şedinţă au existat discuţii puternice despre potenţiale majorări de câte 50 de puncte de bază, însă s-a optat pentru paşi mai mici în ideea în care există riscul unei recesiuni puternice.

Bailey şi-a făcut ulterior "mea culpa" pentru erorile de politică care au permis inflaţiei să accelereze galopant şi a spus în luna aprilie că inflaţia din Regatul Unit va ajunge la o valoare de 2 cifre. Guvernatorul Băncii Angliei a fost clar şi a spus că va fi nevoie ca şomajul să crească, fiind posibilă o recesiune în condiţiile în care BOE merge pe un "drum foarte îngust".

Ieri, datele publicate de statistica britanică au arătat deja o deteriorare a economiei britanice, aceasta suferind o contracţie de -0,3% în luna aprilie în condiţiile în care producţia industrială a scăzut cu -1%.

• Banca Japoniei, aproape să piardă controlul asupra dobânzilor la yen

Banca Japoniei este entitatea bancară centrală care se confruntă cu cea mai interesantă situaţie: pentru a păstra dobânzile pe 10 ani în intervalul asumat de politica monetară (în apropiere de 0%), BOJ a făcut angajamente publice în ultimele săptămâni că va continua să cumpere titluri emise de guvernul japonez - să facă relaxare cantitativă. Yen-ul a început însă să piardă semnificativ din valoare raportat la dolarul american (+20% în ultimele câteva săptămâni) în condiţiile în care pieţele au început să miroasă o oportunitate şi în acelaşi timp o problemă, pentru BOJ.

Grant Williams, autor de cărţi, co-fondator al grupului media Real Vision şi consultant al Matterhorn Asset Management, spunea într-un podcast realizat recent de Niels Kaastrup-Larsen, de la DUNN Capital, că în ultimii 20 de ani nu a existat efectiv niciun "short trade" a titlurilor de stat emise de Japonia, iar unii investitori se întreabă dacă a venit sau nu momentul ca acest trade să devină relevant în condiţiile în care banca Japoniei riscă să ajungă cu politica actuală să deţină 100% din titlurile emise de guvernul japonez, un moment experimental despre care Grant Williams spune ce va fi urmărit cu mare atenţie de toţi bancherii centrali din lume.

Banca Japoniei a avut de altfel ceva probleme în ultima perioadă cu menţinerea controlului asupra ratelor de dobândă, în ciuda faptului că politica explicită de control a curbei randamentelor (yield curve control - eng.) este de achiziţie nelimitată (!) la un nivel de 0,25%. Ieri dimineaţă de exemplu, după deschiderea şedinţei europene, titlurile pe 10 ani ale Japoniei s-au tranzacţionat la un yield de 0,257%, peste nivelul de "bid nelimitat" de 0,25% al băncii centrale.

"Aşa se termină toate (politicile de) «yield curve control»: prost, exact cum s-a întâmplat în Australia anul trecut", scrie pe pagina sa de Twitter Jim Bianco, director la Bianco Research LLC.

Această dificultate înseamnă practic că este posibil ca BOJ să îşi ajusteze în sus ţintele pentru yield curve, eveniment ce ar împinge şi mai puternic în sus dobânzile la nivel global, tendinţă ce oricum are un potenţial disruptiv masiv.

"Contează foarte mult cum va fi executată ajustarea", comentează situaţia Joseph Wang, fost angajat al trading desk-ului de la New York Federal Reserve, pe pagina sa de Twitter.

În orice caz, BOJ este aşteptată vineri să menţină politica monetară ultra-acomodativă, în ciuda presiunii de depreciere pe yen care adaugă la presiunile inflaţioniste totuşi temperate din Japonia.

Totodată, banca naţională din Elveţia se va întâlni joi în şedinţă şi cel mai probabil va menţine dobânda cheie la nivelul de -0,75% în ciuda faptului că inflaţia a atins un maxim al ultimilor 14 ani în luna mai şi a faptului că Banca Centrală Europeană va majora dobânzile în luna iulie.

• Piaţa dobânzilor futures a inclus deja în preţuri majorări de 125 de puncte de bază din partea BCE pentru următoarele trei şedinţe de Consiliu

Într-adevăr, şi BCE va fi obligată să înceapă în iulie să majoreze dobânzile, la 11 ani de la ultima majorare, care a împins atunci economia zonei euro înapoi în recesiune.

Oficialii băncii centrale au confirmat practic deja majorarea, însă tendinţa de accelerare a inflaţiei la nivel global a făcut piaţa dobânzilor futures să includă deja în preţuri majorări de 125 de puncte de bază din partea BCE până la finalul lunii octombrie. În iulie este deci deja sigură o primă majorare de 25 de puncte de bază, însă la următoarea şedinţă este posibilă o majorare de 50 de puncte de bază dacă perspectiva inflaţiei se deteriorează suplimentar.

Şefa BCE, Christine Lagarde, va avea miercuri un discurs unde va fi cel mai probabil întrebată despre uneltele pe care BCE le va implementa efectiv pentru a evita "fragmentarea" zonei euro, în condiţiile în care dobânzile pe 10 ani din Italia au urcat masiv şi au ajuns ieri dimineaţă la un spread cu bundurile germane de 2,4%, un record al ultimilor 2 ani şi câteva luni. Spread-ul respectiv este văzut ca un indicator de aversiune la risc pentru zona euro.