Până când poate rezista BNR în faţa presiunilor de creştere a dobânzilor?

Doar două luni au trecut de la raportarea celei mai reduse rate a inflaţiei din ultimii trei ani şi jumătate, iar acum Indicele Preţurilor de Consum (IPC) şi-a accelerat creşterea anuală până la 3,16% în februarie 2021, după creşteri lunare de 1,33%, cea mai mare din ianuarie 2013, respectiv 0,41% luna trecută.

După publicarea raportului INS pentru decembrie 2020, care arăta o rată anuală a inflaţiei de 2,1%, unii oficiali BNR s-au grăbit să laude politicile înţelepte ale instituţiei, fără să se uite pe ferestră pentru a vedea care este vremea "afară", şi au subliniat că ţara noastră ocupă cea mai bună poziţie la nivelul UE, prin raportarea la tânta de 2%.

Ba mai mult, erau lansate şi avertismente conform cărora continuarea tendinţei descendente a inflaţiei şi sub 2% ar conduce la golirea pieţelor de mărfuri.

Nu cu mult timp în urmă, opinia aproape generală a analiştilor economici era că BNR mai poate reduce dobânda de politică monetară cu cel puţin 25 de puncte de bază, până la 1%.

Au lipsit, din păcate, explicaţiile privind funcţionarea mecanismului de transmisie al politici monetare în cazul unei economii semi-blocate de restricţiile guvernamentale impuse pentru combaterea pandemiei.

Acum reducerea dobânzilor a ieşit din ecuaţie, iar Băncii Naţionale nu îi mai rămâne decât să încerce extinderea perioadei până la anunţarea creşterii.

"Credem că următoarea mişcare a BNR este să restricţioneze politica monetară", arată economiştii de la Institute of International Finance (IIF) într-o analiză dedicată ţării noastre de la sfârşitul lunii trecute.

În raport se mai arată că "presiunile din partea cererii vor menţine inflaţia la un nivel ridicat", în timp ce un deficit extern de circa 4% din PIB "poate conduce la intensificarea presiunilor de depreciere a leului şi forţarea BNR să majoreze dobânzile mai repede decât anticipează pieţele", în condiţiile în care dobânda reală a fost împinsă şi mai mult în teritoriul negativ de ultima reducere a dobânzii de politică monetară.

"Dacă este susţinută, o astfel de dinamică va determina intensificarea presiunilor din partea cererii şi deteriorarea aşteptărilor inflaţioniste în perioada următoare", mai arată economiştii de la IIF.

O componentă majoră a deficitului extern este deficitul de pe segmentul agro-alimentar, după cum arată mai multe analize de la INS, tocmai într-o perioadă în care preţurile alimentelor la nivel global înregistrează cele mai mari creşteri din ultimii nouă ani şi jumătate, conform datelor de la FAO. Această "sursă" externă de inflaţie poate căpăta o dimensiune suplimentară, dată de deprecierea cursului de schimb al monedei naţionale.

Odată cu publicarea ultimelor date de la INS privind inflaţia se observă că dinamica dobânzilor reale negative nu este doar susţinută, ci se accelerează (vezi graficul 1).

De trei ani şi jumătate, dobânda reală de politică monetară oscilează în teritoriul negativ şi reflectă o politică monetară ultrarelaxată. În februarie 2021, dobânda reală de politică monetară a coborât până la -1,9%, de la -1,7% în luna precedentă.

Dacă în restul lunilor din acest an IPC va avea o creştere lunară medie de 0,17%, similară celei de anul trecut, atunci T1 2021 se va încheia cu o rată anuală a inflaţiei de 2,8%, iar anul cu o rată a inflaţiei de 3,5%.

Cele mai recente estimări de la BNR arată o inflaţie de 2% în T1 2021, adică ar trebui să se înregistreze o scădere lunară a IPC de 0,6% în martie 2021, iar prognoza pentru finalul anului este de 2,5%.

Din păcate, Banca Naţională poate doar să asculte argumentele în favoarea creşterii dobânzii de politică monetară, însă nu poate lua măsuri în acest sens.

De ce? Pentru că a menţinut o politică monetară pro-ciclică nu doar în ultimul deceniu, pe fondul unei politici fiscale similare, iar acum a ajuns în situaţia cunoscută sub numele de "dominanta fiscală", caracterizată prin imposibilitatea creşterii dobânzilor, deoarece dobânzile mai mari vor conduce la creşterea accelerată a datoriei publice şi a deficitului bugetar şi vor împinge guvernul către faliment.

Date recente de la Ministerul de Finanţe (MFP), referitoare la evoluţia datoriei publice în 2020, arată ce "prăpastie" s-a creat între datoria publică nominală şi sursa de acoperire a acesteia, respectiv Produsul Intern Brut Nominal (vezi graficul 2).

Conform indicatorilor calculaţi pe baza metodologiei UE, datoria publică a crescut de peste 990 de ori în perioada 1995 - 2020, până la 498,35 miliarde de lei, în timp ce PIB-ul nominal a crescut de circa 139 de ori, până la 1.053,88 miliarde de lei.

În ianuarie 2020 dobânda de politică monetară era de 2,5%, iar valoarea dobânzilor plătite pentru datoria publică, conform execuţiei bugetare, a fost de 293,4 milioane de lei, în scădere cu 35,9% faţă de aceeaşi perioadă a anului precedent.

După un an, valoarea dobânzilor a crescut cu 92%, până la 563,4 milioane, în ciuda reducerii dobânzii de politică monetară cu 50%, până la 1,25%.

Dacă vor continua presiunile de creştere a dobânzilor pentru dolar şi euro, inclusiv pe fondul neîncrederii în Federal Reserve şi BCE de a controla curba randamentelor, atunci vom asista şi la o amplificare majoră a presiunilor asupra randamentelor titlurilor de stat.

Efectul poate fi devastator pentru bănci şi fondurile de pensii private, în condiţiile creşterii accelerate a portofoliilor de obligaţiuni emise în lei la nivelul celor două sectoare.

La nivelul sistemului bancar, avansul anual din 2020 a fost de aproape 20 de miliarde de lei, până la aproape 95 de miliarde, conform datelor de la MFP, în timp ce deţinerile fondurilor de pensii private au crescut cu 8,2 miliarde, până la circa 44 de miliarde.

Impulsul pentru creşterea randamentelor pe piaţa titlurilor de stat poate veni de la investitorii nerezidenţi, în contextul în care tot datele de la IIF au început să arate ieşiri masive de pe pieţele emergente.

Valoarea portofoliului de obligaţiuni în lei deţinut de nerezidenţi era de circa 42,5 miliarde de lei în decembrie 2020, după o creştere de aproape 10 miliarde de lei faţă de anul precedent.

Vânzări de câteva miliarde sunt suficiente pentru declanşarea unui proces accelerat de creştere a costurilor de finanţare şi "închinarea" definitivă în faţa creditorilor instituţionali externi.

Acestea sunt costurile incompetenţei şi iresponsabilităţii.