Investitorii americani ocolesc activele de risc de teama inflaţiei

Investitorii din Statele Unite ale Americii manifestă prudenţă faţă de activele de risc pe fondul temerilor privind inflaţia, în contextul în care dis­cuţiile din SUA cu privire la o corecţie de 10% cel puţin a indicelui sectorului tehnologic Nasdaq Composite s-au intensificat.

Randamentele la titlurile de trezorerie din Statele Unite au crescut accelerat în ultimele două săptămâni, iar referinţa pieţei, scadenţa pe 10 ani, a urcat ieri până la 1,39% în debutul şedinţei europene de tranzacţionare, cel mai ridicat nivel din februarie 2020 încoace, avansul indicând aşteptările inflaţioniste în creştere. Scadenţa pe 10 ani a Statelor Unite este extrem de importantă pentru economia americană pentru că de ea sunt legate costurile de finanţare din economie - creditele ipotecare şi alte credite comerciale şi de consum. De notat că mişcarea superioară a randamentelor din ultimele săptămâni a fost una generală, mai toate yield-urile suverane evoluând în tandem.

Factorul principal din spatele majorării randamentelor din Statele Unite pare a fi aşteptarea că inflaţia va creşte pe măsură ce economia se va redeschide şi noile stimulente fiscale vor ajunge la cetăţeni, ceea ce va necesita o intervenţie de politică monetară din partea Rezervei Federale (Fed). Cât de corectă este totuşi percepţia pieţei? O apariţie a inflaţiei de exemplu de 3% în termeni anuali nu ar fi impresionantă decât din perspectiva valorii sale raportate la trecut în condiţiile în care o asemenea cifră are în parte drept cauză efectul de bază, mai precis scăderea puternică a inflaţiei ca urmare a debutului crizei sanitare Covid-19 din martie-aprilie 2020 (dacă rata inflaţiei a fost mai mică într-o perioadă corespunzătoare a anului precedent, chiar şi o creştere relativ mai mică a indicelui preţurilor va da aritmetic o rată ridicată a inflaţiei curente).

Cea mai importantă întrebare din pieţele financiare este, aşadar, dacă vom avea cu adevărat sau nu un puseu inflaţionist persistent. Frica, în esenţă, este că stimulentele fiscale pregătite de adminis­traţia Biden vor supraîncălzi economia care ar putea să intre prematur în recesiune (ultimul ciclu economic a fost şi cel mai lung din istoria SUA).

De obicei băncile centrale răspund la supra-încălzire prin întărirea politicii monetare, însă Fed-ul a semnalat încă de anul trecut, la simpozionul anual de la Jackson Jole, că va urmări un obiectiv de inflaţie de 2% însă ca o medie pe termen lung. Adică va tolera o inflaţie şi de peste 2% pentru a contrabalansa perioadă lungă în care inflaţia s-a situat sub nivelul de 2%. Asta cu aşteptarea că depăşirea pragului de 2% va fi moderată şi tolerarea ei presupune o întărire a economiei şi a pieţei muncii.

De notat aici că în luna ianuarie indicele preţurilor la producătorii americani (producer price index) a crescut puternic, cu 1,3%, cel mai mare avans lunar din 2009 încoace. Un asemenea avans indică în general o viitoare creştere a preţurilor de consum în condiţiile în care aceste creşteri de preţuri la producători sunt transmise consumatorilor. Însă indicele ce calculează inflaţia de bază din Statele Unite (core consumer price index), prin excluderea preţurilor volatile, a stagnat în ianuarie 2021 pentru a doua lună la rând, în ciuda faptului că vânzările cu amănuntul din SUA au urcat puternic cu 5,3% faţă de luna decembrie fiind stimulate de banii trimişi de guvernul federal ca ajutor financiar anti-Covid.

De asemenea, pe orizontul de 5 ani, inflaţia medie estimată în Statele Unite este de 2,36%, nivel nu extrem de superior celui ţintă tradiţional de 2% al Fed. Pe orizontul 10 ani, inflaţia medie estimată este şi mai aproape de ţintă, la 2,14%. Este deci teama de inflaţie justificată? Cu excepţia deţinătorilor de obligaţiuni pe termen lung, cui îi mai este teamă de inflaţie şi de supraîncălzirea economiei americane?

Băncii centrale a Statelor Unite nu pare să-i fie pentru că este concentrată pe termen scurt pe eliminarea riscului unui şomaj persistent ridicat şi a unei economii slăbite (încă există 10 milioane de americani în şomaj care nu existau în februarie 2020). Problema pentru banca centrală americană este că o creştere a costurilor de finanţare poate lovi în firmele supra-îndatorate sau în firmele care altfel ar fi intenţionat să completeze personalul cu noi angajări (mandatul Fed este pentru stabilitatea preţurilor şi pentru o ocupare integrală a forţei de muncă). De altfel, aşteptările de corecţie pentru Nasdaq sunt legate de faptul că acţiunile de tip growth sunt lovite mai puternic decât cele de tip value atunci când se majorează dobânzile pentru că, spre deosebire de companiile value, care au de regulă cashflow-uri mai solide, companiile growth se bazează mai puternic pe finanţare, finanţarea care acum devine mai scumpă.

Frica de inflaţie a devenit însă ceva mai contagioasă ieri şi s-a extins şi la alte clase de active până la debutul zilei bursiere din Statele Unite, asta şi în condiţiile în care preşedintele Fed Jerome Powell este aşteptat astăzi şi mâine să vorbească în Congres cu privire la perspectivele economiei americane şi politica monetară a băncii centrale.

Analiştii ING arătau ieri că "provocarea lui Powell va fi să exprime încredere în redresarea economică, însă nu prea multă încredere astfel încât evoluţiile din piaţa de obligaţiuni să nu se transforme într-un colaps".

Mărfurile, în schimb, au continuat să crească ieri, iar contractele futures de la Londra pe cupru de exemplu au trecut peste pragul de 9.000 de dolari/tonă pentru prima dată din 2011 încoace. Mai toate mărfurile (inclusiv cele agricole) au înregistrat creşteri puternice ale preţurilor pe pieţele internaţionale în ultima perioadă şi reprezintă argumentul principal pe care se bazează de altfel teoria puseului inflaţionist persistent: petrolul Brent e cu 25,8% mai sus faţă de nivelul din februarie 2020, conform datelor puse la dispoziţie de Financial Times, ţiţeiul american WTI e cu 31,8% mai scump faţă de februarie 2020, gazele cu 74,6%, cuprul, barometru al fluctuaţiilor ciclului economic, are un plus de 49% şi a atins niveluri nemaivăzute de un deceniu, argintul are un plus de 65%, minereul de fier +84,6%, platina, material foarte important pentru producţia de maşini, are şi el un plus de +41,4%. De asemenea, bumbacul are +41,3%, porumbul +49,8%, grâul +23,55%, soia +56,2%, zahărul +13,7%, lemnul +146,4%, iar carnea de porc +36,7%, din nou, faţă de februarie 2020.

• Cathie Wood, CEO Ark Invest: "Piaţa de obligaţiuni încearcă să transmită Fed că va trebui să-şi schimbe poziţia"

Cathie Wood, CEO şi chief investment officer al Ark Invest, arată că estimările pentru inflaţia an/an din lunile aprilie-mai-iunie variază în 2,5% şi 4%.

"Fed-ul a avut grijă să atenţioneze în legătură cu o creştere a inflaţiei care va fi o funcţie a efectului de bază ca urmare a pandemiei. Anul trecut, în martie-aprilie, preţurile la mărfuri şi multe alte preţuri au scăzut în mod precipitat. Acum ne revenim şi (băncile centrale) nu vor fi surprinse de asta şi probabil îi vor ţine de mână pe investitori prin asta. Vedem că aşteptările inflaţioniste sunt în creştere în piaţa obligaţiunilor, ceea ce sugerează poate că piaţa de obligaţiuni spune că «Fed-ul va trebui să-şi schimbe poziţia». Fed-ul a spus că nu va întări politica monetară până undeva la finalul lui 2022 sau undeva în 2023, dar piaţa spune «stai puţin, Fed-ul va da nas în nas cu inflaţia şi va trebui să răspundă». Fed-ul va intra pe poziţii în jurul acestor comentarii şi a prognozelor care apar în pieţe. Fed-ul a mai spus că nu va răspunde la inflaţie şi că de fapt ar dori să vadă inflaţie de peste 2% pentru o perioadă extinsă de timp pentru că a fost sub 2% pentru atât de mult timp. (...) Noi credem defapt că inflaţia este şi va fi exagerată (de către pieţe) şi că creşterea reală a PIB-ului va continua să fie subestimată din cauza sistemelor noastre statistice", spune Cathie Wood.

• Barbara Rockefeller, fondatoarea Rockefeller Treasury Services: Fed-ul şi BCE acuză pieţele financiare că exagerează şi interpretează incorect datele privind inflaţia

Într-adevăr, bancherii centrali din Statele Unite şi de la BCE s-au grăbit în ultima săptămână să transmită semnale că inflaţia de care se tem pieţele atât de mult nu va fi una persistentă şi că "nu orice creştere a randamentelor nominale trebuie interpretată ca o înăsprire a condiţiilor de finanţare şi să declanşeze astfel un răspuns de politică corespunzător".

În alte cuvinte, arată Barbara Rockefeller, fondatoarea Rockefeller Treasury Services, atât Fed-ul cât şi BCE acuză pieţele financiare că exagerează şi interpretează datele incorect şi transmit că nu le vor da pieţelor ceea ce cred ele că îşi doresc, pentru că ceea ce îşi doresc este greşit.

Barbara Rockefeller arată de asemenea că băncile centrale au două lucruri pe care pieţele nu le au: o anumită independenţă faţă de consideraţiile şi doleanţele politicului şi un număr ridicat de economişti de "prim rang" care chiar dacă au un "bias" (preferinţă) trebuie să ofere dovezi ştiinţifice solide pentru a putea susţine schimbări de politică monetară. Barbara Rockefeller spune că deşi produc în general cercetări ştiinţifice care de multe ori nu pot fi citite, economiştii băncilor centrale nu sunt economişti clasici, "stockbroker economists". "Într-un fel suntem aproape de o bătălie între economiştii din sectorul privat şi economiştii din băncile centrale", spune Rockefeller.