STEEN JAKOBSEN, SAXO BANK: ''Puneţi-vă căştile, deoarece 2022 se va dovedi o călătorie sălbatică pentru pieţele globale''

Perspectiva Saxo Bank pentru T2 susţine că asistăm la nimic mai puţin decât la sfârşitul jocului pentru paradigma care a modelat pieţele de la Greenspan încoace. Şocurile "gemene" ale pandemiei şi invazia Ucrainei de către Rusia a schimbat priorităţile pe toate fronturile de politică, inclusiv fiscală, pe cel monetar şi geopolitic, conform unui comunicat de presă al Saxo Bank care prezintă Raportul pentru T2 2022. În SUA, imperativul ca Fed să se confrunte cu riscurile inflaţioniste în spirală a perturbat tradiţionala repetare a salvarii pieţelor financiare şi a economiei la primul necaz. Pe scurt, preţul de exercitare al "puterii Powell" este mult mai mic decât era acum un an - Fed trebuie să treacă înaintea curbei. În Europa, invazia rusă a Ucrainei a văzut Germania aruncând zeci de ani de politică fiscală şi de apărare pe fereastră, deschizând o nouă eră a investiţiilor care ar trebui să conducă la o creştere puternică a productivităţii. Riscurile existenţiale ale UE au dispărut pe măsură ce priorităţile de apărare se ridică deasupra tuturor celorlalte consideraţii.

Puneţi-vă căştile, deoarece 2022 se va dovedi o călătorie sălbatică pentru pieţele globale.

"Această perspectivă se adresează schimbării tectonice deja în curs de politică globală. S-au dus vremurile în care ratele dobânzilor reale erau în continuă scădere şi fiscalizarea din ce în ce mai mare: vor fi înlocuite cu o nouă creştere a productivităţii, pe măsură ce trecem agenda economică într-un loc mai bun şi mai raţional, în ciuda veştilor îngrozitoare umanitare pe care le primim zi de zi din războiul din Ucraina", spune Steen Jakobsen, economist-şef şi CIO la Saxo Bank, în introducerea la raportului trimestrial şi adaugă:

"Punctul de plecare pentru această schimbare de paradigmă este că toate constrângerile fiscale care au fost o premisă centrală în politicile economice globale începând cu anii 1990 au dispărut! Schimbarea a fost deja enormă în timpul pandemiei, dar a fost cea mai serioasă în cazul răspunsului german la războiul din Ucraina.

Acum, şocurile din partea Covid-ului şi războiul din Ucraina ne-au accelerat drumul către o productivitate mai mare. Politica trebuie pur şi simplu să ne conducă către mai multe descoperiri de preţ şi randamente reale pozitive, în timp ce actorii pieţei şi guvernamentali luptă pentru investiţii într-o lume acum foarte constrânsă de limitele absolute de energie, mediu şi capital.

Probabil că sunt prea devreme în a prognoza această schimbare necesară şi mi-e teamă de o inflaţie fulminantă înainte de a ajunge la punctul descris mai sus; băncile centrale nu numai că întârzie la petrecere, dar este posibil să fi ratat cu totul ocazia de a reduce inflaţia pe termen mediu. În această realitate, există acum o nevoie mare ca băncile centrale să nu mai urmărească inflaţia din spate şi să treacă înaintea curbei.

• În concluzie, avem trei cicluri care afectează simultan piaţa:

1. Criza continuă a ofertei după Covid şi războiul din Ucraina, dar şi din limitele fizice ale lumii

2. Reevaluarea activelor pe fondul inflaţiei în creştere

3. Noul ciclu de înăsprire a Fed decolează în martie şi urmează să continue

Acestea vor duce în cele din urmă la două rezultate cheie. În primul rând, la nivel macro strategic, o creştere a cheltuielilor pentru priorităţile energetice şi de apărare, dar şi diversificarea lanţului de aprovizionare pentru a elimina punctele unice de eşec pentru industriile strategice. În al doilea rând, ratele reale negative devin mai... pozitive, ca un indiciu că economia globală este pregătită pentru o creştere majoră a productivităţii, departe de câştigurile financiare pe termen scurt, ca o reafirmare a contractului social.", spune Steen Jakobsen.

• Acţiuni: productivitatea, inovaţia şi puterea de stabilire a preţurilor nu au fost niciodată mai importante

"Înainte de invazia Rusiei asupra Ucrainei, acţiunile erau deja sub presiunea creşterii preţurilor mărfurilor şi a perspectivelor înrăutăţirii ratei dobânzii. Războiul şi sancţiunile severe ulterioare împotriva Rusiei au catapultat lumea într-un mediu imprevizibil şi de maximă incertitudine. Când viitorul devine mai incert, principiul precauţiei dictează că prima de risc a acţiunilor ar trebui să crească, evaluările acţiunilor scăzând în consecinţă." spune Peter Garnry, şeful Strategiei de Capitaluri Proprii la Saxo Bank.

"Evaluările acţiunilor sunt determinate în principal de patru factori: creşterea veniturilor, marja EBITA, nevoile de investiţii incrementale şi rata de actualizare a fluxurilor de numerar viitoare. În timp ce presiunile inflaţioniste în curs ar putea creşte creşterea veniturilor nominale, ceilalţi trei factori se mişcă cu toţii în direcţia greşită.

Cu un război pe scară largă înapoi în Europa şi pieţele de mărfuri aflate în revolte, acest lucru a agravat presiunile inflaţioniste şi acţiunile au intrat într-un mediu nemaivăzut din anii 1970. Inflaţia ridicată este în esenţă o taxă pe capital şi ridică ştacheta rentabilităţii capitalului şi, prin urmare, inflaţia va filtra companiile mai slabe şi neproductive într-un mod necruţător. Zilele cu rate scăzute ale dobânzilor şi capital în exces care ţin companiile zombie în viaţă mai mult decât era necesar s-au încheiat.

Citind scrisorile acţionarilor lui Warren Buffett din anii 1970, cheia supravieţuirii este productivitatea, inovaţia sau puterea de stabilire a preţurilor. Acesta din urmă este adesea o funcţie a productivităţii şi inovaţiei şi coincide cu cota mare de piaţă - sau doar dimensiunea în general - care oferă economie de scară. De-a lungul anului trecut, am menţionat frecvent megacaps-urile ca o temă în timpul inflaţiei. Cele mai mari companii din lume sunt ultimele afectate de condiţiile financiare mai stricte şi au, de asemenea, puterea de stabilire a preţurilor de a transmite inflaţia către clienţii lor pentru o perioadă mai lungă de timp decât companiile mai mici", spune Peter Garnry, şeful Strategiei de Capitaluri Proprii la Saxo Bank.

• Mărfuri: Războiul şi sancţiunile turboalimentează pieţele de mărfuri deja strânse cu uşa

"Perspectiva unui ciclu de lungă durată de creştere a preţurilor mărfurilor, despre care am scris prima dată la începutul anului 2021, continuă să se dezvolte. În ultimul trimestru, războiul din Ucraina şi sancţiunile împotriva Rusiei au ajutat la turboalimentarea unui sector care era deja martorul unei perspective de înăsprire a ofertei. Înainte ca alocaţiile guvernamentale şi ratele de dumping ale băncilor centrale la zero să contribuie la o suprastimulare post-pandemie a economiei globale, anii de aprovizionare amplă cu preţuri constante au redus investiţiile în producţia nouă, lăsând astfel producătorii nepregătiţi pentru creşterea cererii care a urmat", spune Ole Hansen, şeful Strategiei pentru Mărfuri la Saxo Bank.

"Cu canalele normale de aprovizionare cu mărfuri din Rusia întrerupte, este puţin probabil ca încheierea războiului din Ucraina să declanşeze o revenire rapidă la normalitate. Ruperea relaţiilor şi a încrederii dintre Rusia lui Putin şi Occident este probabil să dureze mult pentru a se remedia.

Incertitudinile multiple vor declanşa o altă gamă largă de tranzacţionare în timpul celui de-al doilea trimestru - potenţial între 90 şi 120 USD pe baril. În cele din urmă, piaţa ar trebui să se stabilizeze cu un risc de creştere a preţurilor din cauza capacităţii neutilizate reduse în rândul producătorilor cheie şi a perturbărilor continue ale aprovizionării legate de Rusia, fiind parţial compensate de încetinirea cererii, pe măsură ce economia globală devine din ce în ce mai provocată de inflaţie şi creşterea ratelor dobânzilor. Adăugaţi la aceasta o scădere temporară a cererii din China cauzată de Covid şi iată cum perspectivele pentru o revizuire a maximului din martie pare puţin probabilă", spune Ole Hansen, care continuă:

"Evenimentele cheie care ar putea declanşa o incertitudine suplimentară rămân perspectiva unui acord nuclear cu Iranul, Venezuela având voie să crească producţia şi, nu în ultimul rând, o creştere a producţiei de petrol de şist din SUA, în cazul în care producătorii reuşesc să depăşească provocările actuale legate de lipsa forţei de muncă, echipele de fracking, platforme şi nisip."

Metale industriale: "Aluminiul, unul dintre cele mai consumatoare de energie de produs, a atins un nivel record în luna martie, împreună cu nichelul, în timp ce cuprul, fără tragere de inimă, a atins pentru scurt timp cel mai înalt nivel vreodată. Întreruperea actuală a aprovizionării din Rusia va continua să susţină sectorul pe tot parcursul anului 2022, nu în ultimul rând, având în vedere forţa continuă către un viitor decarbonizat. În acelaşi timp, creşterea bugetelor pentru apărare ca răspuns la ameninţarea rusă va menţine cererea robustă, în ciuda riscului actual de încetinire economică. În plus, şi susţinătoare pentru sector, sunt perspectivele de încetinire a creşterii capacităţii în China, deoarece guvernul îşi intensifică eforturile de combatere a poluării, iar foştii producători chinezi, din aceleaşi motive, sunt foarte reticenţi în a investi în noi capacităţi.

În timp ce transformarea energiei către un viitor cu un consum mai puţin de carbon este de aşteptat să genereze o cerere puternică şi în creştere pentru multe metale cheie, perspectivele pentru China sunt în prezent cea mai mare necunoscută, în special pentru cupru, unde o parte considerabilă a cererii chineze este legată de sectorul imobiliar. Dar, având în vedere o conductă slabă de aprovizionare minieră nouă, credem că actualele probleme de real estate din China se vor modera pe parcursul anului 2022.

Metale preţioase: "În primele săptămâni din 2022 puterea aurului a surprins piaţa, nu în ultimul rând pentru că s-a desfăşurat creşterea din ianuarie, în timp ce randamentele reale din SUA s-au deplasat brusc mai sus. Declanşarea ostilităţilor din Ucraina a adăugat apoi o primă de risc geopolitic de scurtă durată, care a făcut ca aurul să fie mai sus, doar pentru a rata recordul din 2020 cu câţiva dolari.

Începând cu al doilea trimestru, credem că aurul se adaptează în cele din urmă la ciclul de creştere a ratelor din SUA şi se deplasează mai sus. Perspectivele noastre optimiste se bazează pe convingerea că inflaţia va rămâne ridicată, componente precum creşterea costurilor mărfurilor, salariile şi chiriile nefiind reduse de creşterea ratelor dobânzilor. Credem că aurul este, de asemenea, din ce în ce mai privit ca o acoperire împotriva viziunii optimiste a pieţelor în prezent, potrivit căreia băncile centrale vor reuşi să reducă inflaţia înainte ca încetinirea creşterii să oblige o regândire a ritmului majorărilor ratelor şi a ratei finale care rezultă.

După ce am atins pragul de 2000 de dolari pe uncie înainte de timp, vedem că piaţa îşi consolidează câştigurile din primul trimestru înainte de a atinge, în cele din urmă, un nou record în a doua jumătate, deoarece creşterea încetineşte şi inflaţia rămâne ridicată."

• Macro: Marea eroziune

"Din punctul nostru de vedere, compararea inflaţiei de astăzi cu anii 1970 sau cu criza petrolului din 1973 nu are sens. Există cel puţin două diferenţe principale: mixul de politici privind Covid-19 în lumea dezvoltată a fost disproporţionat cu ceea ce am cunoscut în trecut şi nu există o buclă preţ-salarii în majoritatea ţărilor din zona euro. În anii 1970, salariile erau indexate automat la inflaţie. Nu mai este cazul, cu câteva excepţii (în Cipru, Malta, Luxemburg şi Belgia, indexarea se bazează pe IPC).

Până acum, negocierile salariale din ţările din zona euro au dus la o creştere medie sub inflaţie; aceasta nu este stagflaţia pe care am experimentat-o în anii 1970. Unii economişti numesc această nouă perioadă "Lowflation". Noi o numim "Marea Eroziune": eroziunea puterii de cumpărare, a marjelor corporative şi a creşterii din cauza exploziei costurilor de aprovizionare la nivel global", spune Christopher Dembik, şeful de Cercetare Macroeconomică la Saxo Bank, continuând:

"După criza financiară globală din 2007-2008, multe ţări au încercat metoda convenţională de a reduce datoria, adică austeritate şi reformă structurală. A eşuat şi acum este timpul să adoptăm o abordare mai neconvenţională: inflaţie, constrângeri şi, în câteva cazuri, default. Acest lucru va avea implicaţii majore în ceea ce priveşte investiţiile (depăşesc mărfurile şi bunurile imobiliare, printre alte opţiuni), dar şi politica fiscală cu o redistribuire sporită a veniturilor pentru cea mai mică chintilă de gospodării. Nu toată lumea este pregătită pentru ceea ce urmează: o perioadă prelungită de inflaţie ridicată înainte ca aceasta să scadă."

• Forex: marea revenire a EUR şi dificultatea tranzacţionării acestuia

"Invazia rusă a Ucrainei a dus moneda euro în jos, imediat după ce moneda începea o încercare semnificativă de redresare, în aşteptarea unei schimbări către înăsprirea din partea BCE la reuniunea din 10 martie. BCE a făcut o schimbare destul de brutală, având în vedere contextul incert, dar cel mai important lucru a fost ce a făcut Germania - la câteva zile de la invazia Ucrainei - promiţând cheltuieli fiscale masive pentru a rezolva vulnerabilităţile sale energetice şi de apărare. UE s-a alăturat apelului şi va finanţa noi iniţiative fiscale mari prin emiterea comună de datorii. Toate aceste mişcări fiscale vor adânci profund pieţele de capital ale UE şi ar putea oferi un impuls pe termen lung pentru euro. Dacă sperăm că ceaţa teribilă a războiului se va ridica în curând, condiţiile sunt promiţătoare pentru ca moneda euro să crească semnificativ mai mult", spune John J. Hardy, şeful Strategiei FX la Saxo Bank.

• USD: Oh, doar sfârşitul statutului de rezervă şi cam atât

"Mulţi sugerează că sancţiunile coordonate împotriva activelor băncii centrale a Rusiei în urma invaziei sale asupra Ucrainei sunt o evoluţie istorică o dată la o generaţie, poate la egalitate cu închiderea de către Nixon a "ferestrei de aur" care a pus capăt efectiv sistemului Bretton Woods din 1971. Cu siguranţă, orice naţiune care acumulează rezerve semnificative şi crede că ar putea risca să cadă în faţa alianţelor occidentale va găsi inacceptabil ca sistemul său financiar şi economia să se dovedească la fel de vulnerabile ca şi ale Rusiei. China în special, în calitate de cel mai mare deţinător de rezerve valutare din lume şi în creşterea rivalităţii cu SUA, va vedea probabil acţiunile împotriva băncii centrale a Rusiei ca un semnal de alarmă masiv care o va face să dorească să se îndepărteze cât mai repede posibil de dependenţă de dolarul american. În plus, odată cu explozia preţurilor mărfurilor şi lipsa disciplinei fiscale din SUA, toţi deţinătorii majori de USD şi alte rezerve de valută fiat ar putea dori să se diversifice pentru a nu deţine active fiat cu randament negativ şi să investească în mărfuri şi alte active dure şi capacitatea productivă în schimb, chiar dacă nu există ameninţarea imediată cu sancţiuni. Aceste procese necesită timp, iar dolarul american va păstra o primă ca fiind cea mai lichidă monedă din lume, pe măsură ce navigăm pe drumul anevoios din faţă. Pieţele vor trebui să se obişnuiască cu o inflaţie mai mare şi cu o politică monetară mult mai strictă, dar dolarul american este programat pentru o resetare majoră în minus în anii următori, deoarece ţările mari exportatoare nu vor găsi în el o rezervă de valoare. Ele vor căuta să-şi recicleze surplusurile în altă parte, făcând din ce în ce mai dificil pentru SUA să îşi finanţeze deficitele", adaugă John J. Hardy, şeful Strategiei FX la Saxo Bank.