"Umbra financiară", tot mai ameninţătoare pentru sistemul financiar global

În ultimul Raport asupra Stabilităţii Financiare Globale, din octombrie 2014, FMI avertizează că "banii ieftini continuă să contribuie la creşterea riscurilor din sistemul financiar", în condiţiile în care tocmai "politicile îndreptate către redresarea economică au facilitat asumarea unor riscuri tot mai mari".

Analiştii Fondului au remarcat cu îngrijorare "sincronizarea fără precedent a acestor evoluţii pentru întregul spectru al activelor financiare, indiferent de gradul de dezvoltare a economiilor".

Pentru prima dată într-un astfel de raport s-a acordat o atenţie deosebită sistemului bancar din umbră, care este definit prin "intermedierea creditului în afara sistemului bancar convenţional". Instituţiile bancare din "umbră" sunt fondurile de investiţii în piaţa monetară, fondurile de hedging, companiile de brokeraj şi alte companii financiare care nu intră în categoria instituţiilor financiare supravegheate de autorităţile naţionale sau internaţionale.

Conform datelor de la FMI, ansamblul instituţiilor financiare aflate în umbra celor tradiţionale reprezintă circa un sfert din valoarea totală a intermedierii financiare la nivel global, iar datele de la FSB (Financial Stability Board) arată că cele mai mari sisteme bancare din umbră se găsesc în Statele Unite, zona euro şi Marea Britanie, dar au cunoscut o creştere semnificativă, mai ales de la declanşarea crizei, şi în economiile emergente.

"Pieţele de capital au devenit furnizori importanţi ai creditului de la declanşarea crizei, iar instrumentele de credit din portofoliile fondurilor mutuale s-au dublat faţă de 2007, reprezentând circa 27% din valoarea obligaţiunilor speculative emise la nivel global", se mai arată în raportul FMI.

De ce s-a ajuns aici? Din cauza restricţiilor impuse asupra băncilor de către autorităţile de supraveghere (n.a. vezi acordurile de capital Basel I, II şi III, primele două demonstrând ineficienţa acestor măsuri pentru prevenirea crizei financiare), dar şi a garanţiilor implicite oferite, în special marilor bănci internaţionale, de către băncile centrale.

Pentru a scăpa de restricţii, băncile comerciale au început să caute în "umbră" profitul, ameninţat tot mai mult de reducerea dobânzilor de politică monetară.

Doi economişti de la FMI, Manmohan Singh şi James Aitken, au scris încă din 2010 despre rolul deosebit de important al reipotecării în sistemul bancar din umbră. Conform definiţiei lor, reipotecarea apare atunci când garanţiile transferate unui broker pentru efectuarea unei tranzacţii sunt folosite de către broker pentru o nouă garantare a unei operaţiuni de finanţare. În articolul lor ("The (sizable) Role of Rehypothecation in the Shadow Banking System", IMF, WP 10/172), Singh şi Aitken afirmă că "sistemul bancar din umbră este cu cel puţin 50% mai mare decât se credea până acum", iar instituţiile care supraveghează marile bănci internaţionale "trebuie să-şi îmbunătăţească înţelegerea finanţărilor obţinute de bănci prin reipotecarea activelor financiare către alte jurisdicţii".

Având în vedere că FMI a susţinut politicile băncilor centrale, care au urmărit evitarea cu orice preţ a prăbuşirii unei instituţii financiare semnificative, avertismentul de acum seamănă, într-un fel, cu o declaraţie a căpitanului Renault din filmul Casablanca. În timp ce îşi exprima "şocul" faţă de existenţa jocurilor de noroc în cafeneaua lui Rick, căpitanul îşi încasa liniştit câştigurile de la crupier.

Sub "atenta" supraveghere a băncilor centrale, valoarea sistemului bancar din umbră a ajuns la 70 de trilioane de dolari, conform datelor de la FMI, deoarece "creditarea alternativă creşte când dobânzile reale sunt scăzute, iar investitorii caută randamente mai ridicate", după cum a declarat Gaston Gelos, directorul diviziei de analiză financiară globală din cadrul FMI.

Încrezători în capacitatea băncilor centrale de a "conduce" pieţele acolo unde doresc, investitorii continuă să ignore riscurile, în ciuda lecţiilor oferite în perioada iniţială a crizei financiare globale.

Băncile din umbră reprezintă un risc semnificativ pentru sistemul financiar, deoarece depind de finanţările pe termen scurt, care "pot conduce la vânzări forţate şi spirale negative ale preţurilor în condiţiile în care investitorii doresc să-şi recupereze rapid banii", se mai precizează în raportul FMI.

De ce? Pentru că "atunci când pieţele scad şi volatilitatea indică o criză, trebuie să vinzi ceea ce poţi, nu ceea ce vrei", după cum spune o vorbă a veteranilor pieţelor financiare.

Despre schimbările structurale apărute pe pieţele creditului, ca urmare a dezvoltării accelerate a sistemului bancar din umbră, FMI arată că "au contribuit la creşterea riscului de piaţă şi de lichiditate", chiar dacă "există dovezi puternice că politicile Federal Reserve au suprimat volatilitatea din piaţa acţiunilor prin reducerea volatilităţii de pe piaţa obligaţiunilor".

Aşteptările pieţei privind normalizarea politicii monetare din Statele Unite au creat deja o incertitudine majoră în ceea ce priveşte capacitatea investitorilor de a-şi închide poziţiile, iar analiştii FMI au scris în raport despre o posibilă "subminare a capacităţii sistemului financiar de a susţine redresarea economiei reale".

În aceste condiţii, criza de lichiditate de pe pieţele internaţionale din ultimele săptămâni poate să fie doar un preludiu al unui proces deosebit de distructiv, amplificat de gradul ridicat de leverage, o condiţie absolut necesară pentru creşterea randamentelor, pe fondul represiunii financiare promovate de băncile centrale.

Tocmai acest grad ridicat de leverage a fost amintit într-un articol Bloomberg drept cauză pentru scăderea masivă a burselor din ultima săptămână.

Un comentariu de pe marginea articolului identifică adevărata natură a problemelor de pe pieţele financiare: "În ciuda retoricii politice, criza financiară nu a schimbat numărul sau dimensiunea uşilor de ieşire de pe piaţă, iar relaxarea cantitativă a condus doar la creşterea mulţimii din spatele uşilor până la un nivel record".

Cu câteva luni înainte de apariţia recentelor semnale de criză a lichidităţii de pe pieţele financiare, o ştire Bloomberg ne-a oferit o nouă confirmare a dificultăţilor cu care se confruntă nu doar sistemul bancar din umbră. "DTCC şi Euroclear, două dintre cele mai mari instituţii de compensare la nivel global, au creat un cadru comun de procesare a garanţiilor, pe fondul dificultăţilor cu care se confruntă băncile în găsirea capitalului necesar susţinerii tranzacţiilor", se arată în articolul de la începutul verii.

DTCC (Depository Trust & Clearing Corporation) este cea mai mare companie de compensare a tranzacţiilor financiare din SUA, oferind şi servicii de custodie pentru titlurile financiare folosite drept garanţii ale tranzacţiilor. Euroclear este compania similară din Europa.

Principalul scop al relaţiei de colaborare dintre cele două entităţi este "alocarea şi transferarea colateralului pentru onorarea apelurilor în marjă", după cum mai scrie Bloomberg, în condiţiile în care aşteptările de pe piaţă indică o creştere accelerată a apelurilor în marjă în perioada următoare.

De ce este nevoie de o asemenea colaborare? Pentru că ipotecarea şi reipotecarea garanţiilor, atât în cadrul sistemului bancar din umbră cât şi la graniţa dintre acesta şi sistemul bancar clasic, a condus la situaţia în care nimeni nu mai ştie, se pare, cine este proprietarul de fapt al acestora şi unde se opreşte lanţul reipotecării.

Dacă luăm în considerare şi declaraţiile contradictorii ale unor oficiali ai Federal Reserve, conform cărora ba este nevoie de un nou program de relaxare cantitativă, ba nu este, atunci avem "reţeta" perfectă pentru o explozie financiară fără precedent.

Apelurile pentru trecerea la supravegherea directă a sistemului bancar din umbră s-au făcut. Dar cine poate să le pună în practică? Aceleaşi bănci centrale care au fost luate prin surprindere de criză?

Şi oare cum ar arăta testul de stres care să urmărească efectele unui lanţ nesfârşit de garanţii ipotecate şi reipotecate?