Dar dacă dobânzile trebuie să crească pentru a stimula creşterea economică?

Prin stabilirea dobânzii de referinţă de pe piaţă, băncile centrale influenţează preţul banilor dintr-o economie. Deciziile marilor bănci centrale, cum sunt Federal Reserve sau BCE, acoperă zone mult mai largi, care se pot extinde până la nivelul economiei mondiale.

Modul de lucru este cunoscut: când se consideră că economiile încetinesc, stagnează sau intră în recesiune, băncile centrale reduc dobânda pentru a stimula creditarea şi creşterea economică, iar când apare fenomenul de "supraîncălzire", dobânda este majorată.

"Toate şcolile majore de gândire economică - clasică, neoclasică, Keynesiană, monetaristă, post-Keynesiană sau austriacă - susţin că dobânzile scăzute stimulează creşterea şi invers", scriu profesorii Richard Werner şi Kang-Soek Lee, de la Universitatea Southampton din Marea Britanie, într-un articol recent din revista "Ecological Economics" (n.a. "Reconsidering Monetary Policy: An Empirical Examination of the Relationship Between Interest Rates and Nominal GDP Growth in the U.S., U.K., Germany and Japan", Ecological Economics, 146, pag. 26-34).

Cei doi autori analizează empiric relaţia dintre dobânzi şi creşterea PIB-ului nominal în SUA, Marea Britanie, Germania şi Japonia. Datele utilizate pentru estimarea modelului dinamic acoperă o perioadă de 57 de ani în cazul Statelor Unite, Marii Britanii şi Japoniei şi de 47 de ani în cazul Germaniei.

Pe lângă faptul că ocupă primele locuri în clasamentul mondial, cele patru economii au fost alese şi din cauza diferitelor "forme ale capitalismului" care le caracterizează, după cum arată autorii.

În cazul Statelor Unite şi Marii Britanii este vorba despre "capitalismul pieţelor bursiere", în timp ce Japonia şi Germania sunt incluse în aşa-numitul "capitalism bancar/capitalism al statului bunăstării".

Concluzia studiului, unde se analizează corelaţia şi cauzalitatea statistică dintre dobânzi şi creşterea economică, este că "nu există nicio dovadă empirică pentru susţinerea corelaţiei negative dintre dobânzi şi creştere şi nici a relaţiei de cauzalitate statistică între dobânzi şi creştere".

Mai mult, "am descoperit că dobânzile urmează creşterea PIB-ului nominal şi sunt corelate pozitiv cu acesta", mai arată Werner şi Lee, în opinia cărora "rezultatele implică faptul că politica monetară tradiţională este eronată".

Pe ce se bazează verdictul lor deosebit de dur? Pe faptul că politicile monetare, aşa cum au fost ele aplicate în ultimii 50 de ani, pornesc de la paradigma echilibrului economic, care se poate realiza doar în condiţiile existenţei unui număr mare de ipoteze (n.a. cum sunt informaţia perfectă şi simetrică, pieţe complete, competiţia perfectă, costuri zero ale tranzacţiilor sau preţurile flexibile care se ajustează instantaneu) care nu sunt îndeplinite simultan în realitate.

"Echilibrul este o noţiune teoretică, a cărei probabilitate de observare în practică este nesemnificativă, iar realitatea este caracterizată prin prezenţa pieţelor restricţionate", afirmă autorii. Dinamica acestora nu este determinată de preţuri, ci de cantităţi, iar agenţii economici aflaţi într-o poziţie favorabilă, indiferent dacă este vorba de cumpărători sau vânzători, pot alege contrapartida tranzacţiilor şi să-şi exercite puterea pe piaţă.

Autorii au estimat 8 modele pentru stabilirea corelaţiei dintre nivelul dobânzii şi creşterea economică (n.a. 4 ţări cu 2 dobânzi, pe termen scurt şi lung, pentru fiecare) şi au observat că "ipoteza corelaţiei inverse dintre dobândă şi creşterea economică este respinsă în toate cele 8 cazuri", iar "ipoteza corelaţiei pozitive a fost admisă în toate cele 8 cazuri".

În ceea ce priveşte cauzalitatea statistică, ipoteza conform căreia nivelul dobânzilor determină creşterea economică a fost respinsă în 6 dintre cele 8 cazuri, iar ipoteza alternativă, respectiv creşterea economică determină nivelul dobânzilor, a fost acceptată în toate cazurile.

Pe baza acestor rezultate, profesorii Werner şi Lee afirmă că "dacă factorii decizionali doresc cu adevărat să stabilească un nivel al dobânzilor consistent cu redresarea economică, atunci acesta trebuie să crească".

Dar dacă dobânzile "nu mişcă economia", atunci care este factorul determinant? Conform mai multor studii citate în articol, factorul comun care determină evoluţia dobânzilor şi a Produsului Intern Brut îl reprezintă "cantitatea creditului creat pentru economia reală", o concluzie cu implicaţii deosebit de importante şi pentru "dimensiunea ecologică a creşterii economice", după cum subliniază autorii.

Relaţia "neortodoxă" dintre nivelul dobânzii şi creşterea economică nu este analizată însă doar în mediul academic. Patrick Artus, economistul şef al băncii de investiţii Natixis, se întreba recent care este direcţia cauzalităţii între rata dobânzii şi productivitatea totală a factorilor de producţie.

După ce precizează că "opinia aproape generală este aceea că declinul dobânzilor reale în ţările OECD este determinat de temperarea creşterii productivităţii", economistul francez afirmă că relaţia de cauzalitate ar putea fi inversă. Adică scăderea dobânzilor a fost determinată de politica monetară ultrarelaxată şi de un surplus al economisirii, iar aceasta a condus la realizarea unor investiţii ineficiente. Cu toate acestea, companiile aflate în dificultate au reuşit să supravieţuiască, însă rezultatul a fost declinul productivităţii totale a factorilor de producţie. Mai mult, "dobânzile reale scăzute pot conduce la redirecţionarea banilor economisiţi către finanţarea bulelor speculative, adică la utilizarea lor ineficientă".

Concluzia lui Artus este similară cu aceea a profesorului Warner: "În mod paradoxal, dobânzile reale scăzute par să conducă la ridicarea unor bariere în faţa creşterii pe termen lung".

În condiţiile în care băncile centrale nu prea mai au justificări pentru eşecul politicilor monetare din ultima decadă, oare vor lua în considerare analiza celor doi profesori de la Universitatea Southampton, măcar pentru a demonstra că nu este validă?

Greu de crezut, deşi Claudio Borio, economistul şef al Băncii Reglementelor Internaţionale (BIS), a declarat recent că "nu trebuie să luăm de bune nici măcar cele mai puternice convingeri ale noastre".

În cadrul unei conferinţe de la Londra, Borio a comparat recent experienţa băncilor centrale din ultimii ani cu trecerea prin oglindă a personajului Alice din scrierile lui Lewis Carroll şi l-a citat pe marele fizician Richard Feynman, care spunea odată că "pentru a progresa, trebuie să lăsăm întredeschisă uşa către necunoscut".

Lui Feynman nu i-a fost niciodată teamă să privească prin această uşă, la fel cum nu i-a fost nici profesorului Friedrich August von Hayek, care a avertizat, la primirea premiului Nobel pentru economie în 1974, cu privire la pericolul reprezentat de "pretenţia cunoaşterii".

"Creditul acordat unor teorii false, pe baza aparentei conformităţi cu standardele ştiinţifice recunoscute, are consecinţe grave", a declarat atunci profesorul Hayek.

De ce s-ar teme băncile centrale să ajungă la o reconfirmare a rezultatelor obţinute de profesorii Werner şi Lee, adică la recunoaşterea faptului că o creştere a dobânzilor de la nivelul actual va stimula creşterea economică?

Deoarece o astfel de recunoaştere ar trece cu mult dincolo de simpla deschidere a uşii către necunoscut şi ar fi o deschidere largă către o criză existenţială pe care s-ar putea să nu o mai depăşească.