Datoria în marjă din pieţele americane atinge noi recorduri

Datoria în marjă din pieţele americane, sumele împrumutate de investitorii de pe Wall Street de la brokeri pentru a specula pe pieţele financiare, a atins în luna aprilie un nou record absolut de 847,2 miliarde de dolari, în creştere cu 3% de la 822,6 miliarde de dolari în martie, potrivit datelor Autorităţii de Reglementare a Industriei Financiare din Statele Unite (FINRA). Datoria în marjă din aprilie este de aproape două ori mai mare decât cea de dinainte de declanşarea crizei financiare globale.

Nivelul datoriilor în marjă din aprilie 2021 este de asemenea mai ridicat cu 368 miliarde de dolari faţă de cele 479 de miliarde de dolari din martie 2020, când a fost atins bottom-ul pieţei bear adusă de Covid-19. Faţă de martie 2020, indicele S&P 500 a crescut cu circa 91%, iar între cotaţia referinţei americane şi nivelul datoriei în marjă există o corelaţie relevantă. Maximul pre-criză financiară, din 2007, al datoriei în marjă, a fost de aproape 400 de miliarde de dolari.

"Este un nivel extraordinar", spunea în aprilie John Waldron, chief operating officer-ul de la Goldman Sachs, cu privire la nivelul datoriei în marjă de la finalul lunii martie. Surse ale Financial Times indicau de asemenea că brokerii primari - cei care împrumută capitalul, respectiv marile bănci de investiţii - au început un proces de reducere a împrumuturilor acordate.

De menţionat că referinţa bursei americane S&P 500 a înregistrat în aprilie o creştere de 5,2% la noi maxime istorice, raliul impulsionat de contractele de opţiuni call tranzacţionate la nivelul pieţei americane şi de volatilitatea aflată într-un proces de recesiune.

Extraordinar, dar cât de îngrijorător pentru autorităţi? Financial Times sublinia de altfel tot recent cum nimeni nu pare să aibă îngrijorări foarte puternice cu privire la datoria în marjă în exces din pieţe atâta timp cât preţurile activelor continuă să crească. "De abia când preţurile se prăbuşesc subit, pentru motive idiosincratice sau sistemice, apar surprizele neplăcute", scria Gillian Tett, şefa boardului editorial al Financial Times în secţiunea de opinii a publicaţiei.

"Leverage-ul" excesiv folosit de băncile americane a fost de altfel cauza care a dus în 2008 la insolvenţele din sistemul bancar american, leverage care a trebuit redus ulterior, proces intitulat "deleveraging", care la rândul lui a produs în parte recesiunea globală din 2008-2009.

Explicaţia pentru nivelul ridicat al datoriei în marjă este în primul rând nivelul minim istoric al dobânzilor din Statele Unite. În plan secundar, ca urmare a randamentelor scăzute oferite de obligaţiuni, la nivelul pieţelor se manifestă aşa-numitul efect TINA (There Is No Alternative - eng.), adică căutarea de randamente superioare în piaţa bursieră.

Jerome Powell, preşedintele Federal Reserve (Fed), a admis în aprilie, oarecum surprinzător, că există semne cu privire la o bulă în pieţele financiare şi că politica monetară ultra-relaxată a Fed a contribuit într-o anumită privinţă la evoluţiile speculative din pieţele financiare. Powell a negat totuşi că leverage-ul din pieţele americane reprezintă o problemă.

Fed-ul a admis, de asemenea, în raportul semi-anual privind stabilitatea financiară a SUA, că preţurile acţiunilor sunt relativ ridicate prin comparaţie cu normele istorice şi ar putea fi vulnerabile la declinuri semnificative dacă apetitul pentru risc al investitorilor va suferi ajustări abrupte. În raport, Fed-ul a făcut trimitere inclusiv la fondul Archegos care a făcut implozie în finalul lunii februarie din cauza faptului că opera cu un efect de levier de 1:20 iar o parte din brokerii care îi împrumutau capital au decis să recurgă la un apel în marjă. Fed-ul a dat Archegos drept exemplu pentru faptul că măsuritorile actuale ale datoriei în marjă (leverage) cu care operează fondurile de hedging "nu captează în totalitate riscuri importante".

Fed-ul a recunoscut totodată în raport că reglementatorii nu dispun de uneltele necesare pentru a monitoriza riscurile pe care şi le asumă traderi precum Bill Hwang, investitorul coreeano-american care conducea Archegos şi care a provocat pierderi cumulate de 10 miliarde de dolari atât propriilor clienţi cât şi unor bănci de investiţii sistemice din sistemul bancar internaţional.

Implozia Archegos a arătat încă odată cât de periculoasă poate fi tranzacţionarea cu un efect de levier atât de mare, asta în condiţiile în care băncile care îi împrumutau - de ani buni - capital lui Bill Hwang aveau venituri destul de mici din relaţia de afaceri cu Archegos. De exemplu, Credit Suisse a avut venituri de doar 17,5 milioane de la Archegos în 2020 în timp ce pierderea din implozia fondului din februarie a fost de 5,4 miliarde de dolari.

Archegos nu este totuşi singurul fond care a adunat o datorie în marjă de asemenea dimensiuni şi riscul unor evenimente similare precum cel din finalul lunii februarie este relevant pentru stabilitatea financiară chiar dacă autorităţile monetare continuă să susţină că dobânzile scăzute sunt necesare pentru finanţarea redresării şi materializarea ei.

Datoriile imense acumulate în conturile de tranzacţionare în marjă din Statele Unite arată de asemenea dimensiunea lichidităţii care stă la baza raliului post-Covid-19, raliu care a dus în aprilie o proporţie de 95% din acţiunile companiilor ce formează indicele S&P 500 peste mediile lor mobile simple de 200 de zile, cel mai ridicat nivel din istorie.

Zilele acestea a debutat o corecţie la nivelul pieţelor bursiere americane, sau chiar implozia bulei financiare de pe zona criptomonedelor. Ziarul BURSA a scris, pe scurt, încă de la finalul săptămânii trecute/începutul acestei săptămâni (https://www.bursa.ro/bvb-evolutii-preponderent-negative-la-finalul-saptamanii-trecute-85322349) cu privire la faptul că în pieţele externe s-a conturat săptămâna trecută o imagine ce indica posibilitatea concretizării unei corecţii a cotaţiilor bursiere în această săptămâni şi în cele ce vor urma. În prezent analiza tehnică indică o rupere a trendului de creştere pentru S&P 500.

Pieţele pariază acum pe concretizarea primelor semnale în luna iunie din partea Federal Reserve cu privire la debutul ciclului de întărire a politicii monetare în urma creşterii presiunilor inflaţioniste - rata anuală a inflaţiei a urcat în SUA, în aprilie, la +4,2%. Fed-ul şi-a menţinut până în prezent poziţia conform căreia inflaţia ce se manifestă în prezent va fi "tranzitorie".

De menţionat că aşteptările inflaţioniste pe termen lung - 5 ani şi 10 ani s-au "rectificat" semnificativ în ultima perioadă, rata breakeven a inflaţiei pentru 5 şi 10 ani crescând până la 2,72%, cel mai ridicat nivel din luna mai 2006, respectiv 2,54%, cel mai ridicat nivel din luna martie 2013. Rata breakeven a inflaţiei pe 5 ani era la 2,3% în luna aprilie, doar uşor mai sus faţă de media ultimului deceniu. Nivelul celor doi indicatori la începutul anului a fost de 1,98%, respectiv 2,01%.

"Cum este responsabilă politica monetară când funcţionezi cu cele mai relaxate condiţii financiare din istorie şi produci cea mai evaluată şi deconectată piaţă de economie - amplificând diferenţa dintre bogaţi şi săraci -, în acelaşi timp inspirând cea mai îndatorată şi speculativă frenezie din istorie?", întreba recent, retoric, analistul financiar Sven Henrich, pe contul său de Twitter.

Odată pornită corecţia din pieţele americane, rămâne de văzut cât de adâncă va fi aceasta şi ce formă va lua. Mike Wilson, strategul şef pe acţiuni de la Morgan Stanley, care se aştepta la finalul lunii aprilie la o corecţie a indicelui S&P 500 cuprinsă între 10 şi 15 procente, spune acum că în următoarele luni se va realiza tranziţia de la debutul pieţei bull către partea de mijloc a ciclului de business.

În orice caz, ce pare cert - confirmarea a venit într-o anumită măsură chiar de la preşedintele Fed - este că mare parte din frenezia din pieţe - inclusiv în cea cripto - a fost generată de aceste intrări de lichiditate care în prezent au început să se inverseze într-o anumită măsură.