CE VOR FACE BĂNCILE CENTRALE, DUPĂ CE STABILESC DOBÂNDA DE INTERVENŢIE LA ZERO? Se poate ajunge la dobânda de intervenţie negativă?

Un articol publicat recent de Institutional Risk Analytics (IRA) evidenţiază "gaura neagră", care absoarbe lichidităţile oferite de băncile centrale şi determină menţinerea do­bânzilor de pe piaţa interbacară la un nivel ridicat. Instrumentele CDS (Credit Default Swaps), tranzacţionate pe pieţe OTC, sunt principalul vinovat în acest caz. Declaraţiile traderilor CDS pentru IRA arată că "Fed-ul şi celelalte bănci centrale trebuie să rezolve problema cerinţelor ascunse de finanţare a instrumentelor CDS şi a altor derivate".

Importanţa instrumentelor CDS a crescut exponenţial în ultimele săptămâni, deoarece dobânzile de pe pieţele interbancare şi ratingurile publicate de agenţiile specializate şi-au pierdut relevanţa. O ştire Bloomberg arată că bănci de talia Citigroup sau Credit Suisse stabilesc dobânzile pentru noile linii de credit pe baza instrumentelor CDS, iar costurile de creditare vor creşte ca urmare a noii metodologii.

Lynn Tilton, CEO al firmei de investiţii Patriarch Partners din New York, consideră că includerea instrumentelor CDS în stabilirea costurilor de creditare "va accelera căderea preţurilor de pe piaţă şi va creşte costurile de finanţare la un nivel nesustenabil".

Opinia directoruliui executiv de la Patriarch Partners nu ia în considerare faptul că situaţia prezentă se datorează tocmai atingerii, în urma bulelor speculative din anii anteriori, a unor nivele nesustenabile pentru preţurile activelor financiare şi a costurilor de finanţare foarte reduse.

Considerăm că soluţia adoptată de Citi şi Credit Suisse reprezină un nou exemplu a consecinţelor neaşteptate, generate de politicile băncilor centrale. Cele două bănci au încercat să găsească un punct de referinţă pentru dobânzi, punct care să pornească de la realităţile pieţei şi nu de la fantezia promovată de autorităţile monetare.

În aceste condiţii, dobânzile cerute pentru noile credite acordate corporaţiilor vor creşte, deoarece investitorii vor lua în calcul tot mai mult riscul major al falimentului. Reducerea dobânzii de referinţă de către Federal Reserve, până la 1%, devine astfel irelevantă ca mijloc de injectare a lichidităţii pe piaţă. Creşterea riscului de faliment, luată în calcul şi de agenţiile de rating prin ajustarea probabilităţilor de default, reprezintă un fenomen cu implicaţii negative majore şi pentru evoluţia burselor de valori.

Analiştii de la Citigroup nu sunt mulţumiţi cu 1% şi estimează că Fed-ul va opera o nouă reducere cu 0,5 puncte procentuale până la sfârşitul anului. Şi asta nu este tot. Într-un raport recent, aceştia mai scriu că "prognoza noastră de bază pentru creşterea economică şi inflaţie poate susţine o dobândă negativă de intervenţie, pe baza recomandărilor regulii Taylor standard (n.a. Regula Taylor reprezintă ecuaţia prin care băncile centrale în regim de ţintire a inflaţiei stabilesc dobânda de intervenţie pe baza datelor privind inflaţia şi creşterea economică)". Mai trebuie să ne surprindă abandonarea etalonului acceptat al dobânzii în stabilirea costurilor reale ale creditării?

Instrumentele CDS au fost create iniţial pentru a permite deţinătorilor de obligaţiuni şi băncilor să se protejeze împotriva incapacităţii de plată a debitorilor. După ce MarkIt a anunţat publicarea zilnică a cotaţiilor CDS şi pentru obligaţiunile guvernamentale, este aproape certă o creştere semnificativă a costurilor de finanţare, în special pentru economiile emergente. Acţiunea Standard & Poor"s, de reducere a ratingului suveran pentru România, nu mai apare ca fiind nefundamentată, după ce observăm ultimele preţuri CDS asociate obligaţiunilor emise de guvernul de la Bucureşti. În 24 octombrie 2008, costul protecţiei împotriva defaultului suveran al României, în următorii 5 ani şi pentru obligaţiuni în valoare de 10 milioane de dolari, a ajuns la 640 mii dolari (vezi tabel), conform datelor de la MarkIt. Pe lângă suma în sine, mult mai îngrijorătoare este creşterea accelerată a acesteia în ultimele 28 de zile.

Modificare în ultimele 28 de zile

Ţara Preţ CDS (puncte de bază)

Letonia 882 548

Kazahstan 948 518

România 640 409

Polonia 263 202

Bulgaria 562 372

Ucraina 2781 2067

(Sursa: MarkIt)

Deşi într-o poziţie mai slabă decât Bulgaria, România stă bine comparativ cu situaţia financiară dramatică a Ucrainei. Pieţele apreciază că probabilitatea unui default suveran a crescut pentru ţara vecină, chiar dacă Fondul Monetar Internaţional i-a oferit un credit de 16,5 miliarde de dolari. Conform unui articol din Wall Street Journal, FMI a iniţiat un program de 100 miliarde de dolari pentru susţinerea pieţelor financiare în ţările afectate de criza mondială. Va fi acest program (Short Term Liquidity Facility) suficient?

Brad Setser, economist la CFR (Council on Foreign Relations) arată că FMI are nevoie de cel puţin 200 miliarde de dolari pentru a acoperi nevoile de finaţare ale economiilor emergente. Un raport recent de la Deutsche Bank precizează că aceste economii au datorii pe termen scurt de circa 1,3 trilioane de dolari, din care 800 miliarde sunt datorate băncilor prezente pe aceste pieţe.

Problemele s-au amplificat în ultima perioadă nu doar pentru economiile emergente. După ce guvernele din zona euro şi-au manifestat intenţiile de susţinere nelimitată a sistemelor bancare naţionale, pieţele au început să pună la îndoială chiar solvabilitatea acestora.

Prăbuşirea sectorului transporturilor maritime, ilustrată de scăderea cu peste 92% a indicelul Baltic Dry în ultimele 3 luni, a condus la adâncirea crizei economice şi financiare din Grecia, după cum scrie cotidianul britanic The Telegraph. Obligaţiunile emise de guvernul de la Atena se tranzacţionează la un spread de 123 puncte de bază faţă de obligaţiunile similare germane. Michael Klawitter, de la Dresdner Kleinwort, a declarat că vânzarea masivă a obligaţiunilor guvernamentale emise de Grecia reprezintă un "moment periculos pentru euro". "Nu mai avem doar discuţii teoretice despre viabilitatea uniunii monetare", a mai precizat Klawitter pentru The Telegraph.

Nu doar flancul sudic al zonei euro are astfel de probleme. Spread-ul pentru obligaţiunile emise de Austria, ţară cu rating AAA, au ajuns la 90 puncte de bază faţă de obligaţiunile germane. Michael Klawitter apreciază că explicaţiile trebuie căutate în expunerea mare a băncilor austriece pe Estul Europei: "Investitorii au început să analizeze cifrele şi au realizat că băncile austriece au acordat credite în Estul Europei care depăşesc 80% din PIB-ul Austriei".

Acţiunile rapide şi dezordonate ale autorităţilor din ultimele săptămâni (n.a electoratul trebuie să-i vadă la lucru, nu-i aşa?) contribuie mult la crearea unor noi probleme, ale căror efecte se vor vedea cel mai bine în câteva luni. Cu toate acestea, factorii decizionali refuză să rspundă la o întrebare elementară: cum pot fi rezolvate problemele create de politicile defectuoase şi implicarea masivă a guvernelor pe pieţe prin acelaşi tip de politici şi o creştere suplimentară a rolului guvernelor?

Notă: Articolul reprezintă punctul de vedere al autorului, nu reflectă sau implică opiniile instituţiei unde acesta îşi desfăşoară activitatea şi nu reprezintă recomandare de investiţie.