Relaxarea cantitativă, gaura neagră a politicii monetare

Găurile negre reprezintă unul dintre cele mai fascinante domenii de studiu ale astrofizicii. Definiţia "oficială" arată că "sunt regiuni din spaţiu a căror atracţie gravitaţională este aşa de puternică, încât nicio particulă şi nici radiaţiile electromagnetice nu le poate scăpa".

După decenii de studii, cercetătorii încă mai dezbat existenţa găurilor negre. Renumitul fizician Stephen Hawking a scris anul trecut că "în forma pe care o cunoaştem, găurile negre nu există", după cum arată un articol de pe site-ul National Geographic.

Alte teorii vin cu o ipoteză şi mai greu de testat: fiecare gaură neagră conţine un univers, ceea ce implică faptul că propriul nostru univers se află într-o astfel de gaură.

Până când fizicienii vor veni cu o teorie unificată a găurilor negre, echivalentul economic al unui astfel de fenomen cosmic este gata să se activeze la umilul nostru nivel planetar. Nu, nu este vorba de ceea ce poate face acceleratorul de la CERN, ci de ceea ce au făcut deja marile băncile centrale.

Declanşarea crizei globale în 2007 le-a determinat să reducă dobânzile de politică monetară până aproape de zero, iar când efectele au întârziat să apară, au trecut la tipărire directă.

În aceste condiţii, activitatea pieţelor financiare a fost puternic distorsionată, singurii beneficiari fiind marile bănci internaţionale, care au trecut de la stadiul de "prea mari pentru a se prăbuşi" la "mult prea mari pentru a se prăbuşi, dar şi prea mari pentru a mai fi salvate".

Bursele internaţionale, mai ales cele din Statele Unite, nu mai reflectă de mult performanţele financiare ale companiilor, dar indicii au crescut necontenit, pe fondul generalizării tranzacţionării algoritmice de mare viteză şi a efectelor "benefice" ale tiparniţei.

Lipsa efectelor semnificative asupra economiei reale, care are fi trebuit să ajungă de mai mult timp la "viteza de evadare", l-a determinat pe Larry Summers, fost secretar al Trezoreriei SUA, să readucă în discuţie teza "stagnării seculare". În opinia sa, "nu poate fi neglijată ideea că ne aflăm în situaţia în care dobânzile reale de echilibru sunt negative", după cum scria pe blogul său la începutul anului (n.a. dobânda reală reprezintă diferenţa dintre dobânda nominală şi rata inflaţiei).

Din punct de vedere al unui agent economic raţional, idealul utilizat în construirea modelelor economice de astăzi, o dobândă reală negativă nu are sens.

Mai mult, chiar dacă dobânda reală coboară sub zero, această stare de lucruri nu poate dura pe termen nedefinit şi, în niciun caz, nu poate face parte dintr-un iluzoriu echilibru economic.

Într-o analiză recentă de la Natixis, Patrick Artus arată că menţinerea dobânzilor de politică monetară la zero reprezintă "un pariu al marilor bănci centrale referitor la creşterea inflaţiei înainte de următoarea recesiune". Manifestarea inflaţiei ar permite băncilor centrale să crească dobânzile, iar acest instrument de politică monetară ar putea fi atunci utilizat. "Dacă inflaţia nu revine, băncile centrale vor înfrunta recesiunea viitoare de la dobânzi apropiate de zero, ceea ce ar reprezenta un dezastru", mai scrie analistul de la Natixis.

Scenariul prezentat de Artus este foarte aproape să devină realitate în SUA. Stagnarea economiei americane din T1 2015 reprezintă pentru mulţi analişti semnalul unei recesiuni iminente, chiar dacă oficialii Federal Reserve sunt convinşi că este un fenomen trecător, determinat de condiţiile climatice.

Deşi noile date macroeconomice au condus la temperarea aşteptărilor privind majorarea dobânzii de politică monetară în acest an, există numeroase opinii, inclusiv în rândul analiştilor de pe Wall Street, conform cărora Fed-ul ar trebui, totuşi, să facă acest pas.

Motivaţia este cel puţin curioasă. "Wall Street-ul speră ca o majorare a dobânzii de politică monetară să indice o economie mai puternică. O astfel de aşteptare este echivalentă cu speranţa că va ploua dacă ne deschidem toţi umbrelele", a scris James Rickards, autorul cărţilor "Războaiele valutare" şi "Moartea banilor", pe contul său de Twitter.

Pentru a ne "întări" încrederea în capacitatea Federal Reserve de a "conduce" economia prin intermediul politicii monetare, Rickards mai scrie despre conversaţia cu un oficial al Fed-ului, care s-a ocupat mult timp cu redactarea comunicatelor de presă ale FOMC (Federal Open Market Committee). Acesta i-a declarat că "întregul proces de elaborare a comunicatelor de presă este ridicol", în condiţiile în care însuşi preşedintele Fed-ului a vrut să ştie care este varianta cea rea dintre două comunicate care i-au fost prezentate pentru aprobare.

Astfel s-a ajuns în situaţia în care încrederea în eficienţa acţiunilor băncilor centrale este subminată pe ambele fronturi. Un articol recent de la Reuters arată că "noul activism al băncilor centrale, care a împins bursele la cote record, nu pare să ajute prea mult economia reală".

În prezent, economia globală pare să se confrunte cu un excedent de capital, forţă de muncă şi materii prime la preţuri forte scăzute, după cum scria Wall Street Journal la sfârşitul lunii trecute, cotidianul financiar american considerând situaţia drept "surprinzătoare şi inexplicabilă pe mai multe fronturi".

Patrick Barron, profesor la University of Iowa şi consultant bancar, a încercat să lămurească misterul într-o scrisoare către WSJ. "Pentru economiştii din Şcoala Austriacă, excedentul de materii prime nu reprezintă o surpriză", scrie Barron, care explică fenomenul prin reducerea dobânzilor de către băncile centrale sub nivelul lor natural, determinat de preferinţa de timp a agenţilor economici. Astfel s-au creat condiţiile pentru extinderea activităţii în sectoare precum cel extractiv, pe baza unor semnale false în ceea ce priveşte profitabilitatea pe termen lung a acestora.

Dar tipărirea banilor nu este echivalentă cu o creştere a economisirii reale, singurul "izvor" al investiţiilor sustenabile în capital, ci a condus la extinderea pe scară largă a "investiţiilor defectuoase" (n.a. "malinvestment" în terminologia utilizată de Şcoala Austriacă).

Tocmai din acest motiv, relaxarea monetară şi-a atins limitele, care nu sunt reprezentate doar de dobânzile zero de politică monetară.

Odată cu intrarea marilor bănci centrale în zona crepusculară a relaxării cantitative, subiectul "ieşirii" lor a început să fie supus unor analize extinse, criticii fiind de părere că va fi foarte greu, dacă nu imposibil, să se renunţe la tipărire. Explicaţiile în acest sens au pornit de la efectele creşterii explozive a creditării din deceniile anterioare, creştere care a distorsionat structura economiei reale şi a determinat instaurarea "domniei" sectorului financiar.

După mai mulţi ani de respingere hotărâtă a concluziilor criticilor, cel puţin o divizie regională a Federal Reserve, cea din Boston, a ridicat steagul alb.

Un studiu recent, "Let's Talk About It: What Policy Tools Should the Fed "Normally' Use?", pledează pentru menţinerea relaxării cantitative în rândul instrumentelor de politică monetară chiar şi în vremurile "normale". Din păcate, autoarea studiului, Michelle Barnes, nu defineşte exact "normalitatea". Oare poate fi caracterizată drept normală o perioadă extinsă de creştere exponenţială a creditării, la care se poate ajunge, din nou, prin tipărire directă?

"Dacă Federal Reserve ar păstra noile instrumente, politica monetară ar putea fi mai eficientă în viitor, iar succesul ar permite Fed-ului să-şi consolideze reputaţia şi credibilitatea în îndeplinirea mandatului său dual, în timp ce menţine stabilitatea financiară", se arată în concluzia studiului de la Federal Reserve Bank of Boston.

Deşi autoarea precizează că opiniile sale nu reflectă poziţia Federal Reserve Bank of Boston sau a Federal Reserve System, evoluţia economiei Statelor Unite arată că relaxarea cantitativă seamănă cu "Hotel California" al formaţiei Eagles. Inclusiv scăderea ratei şomajului, una dintre ţintele băncii centrale americane, subliniază eşecul relaxării cantitative, deoarece fenomenul este determinat mai ales de ieşirea populaţiei din rândul forţei de muncă.

Poate că Federal Reserve doreşte cu ardoare să găsească o cale pentru a lăsa în urmă relaxarea cantitativă, dar acceleratorul pentru atingerea vitezei de evadare din această "gaură neagră" nu se află printre instrumentele băncii centrale.

Tot ce mai pot face oficialii săi este să-i urmeze exemplul lui Ben Bernanke. Fostul şef al Federal Reserve s-a retras, probabil, şi pentru a evita momentul adevărului în ceea ce priveşte asumarea responsabilităţii pentru consecinţele tipăririi.

Acum, de la adăpostul sumelor câştigate în instituţiile financiare private, fostul profesor de la Princeton îşi asumă doar scăderea şomajului, dar refuză orice responsabilitate pentru creşterea anemică a economiei reale.

În aceste condiţii, renunţarea la instrumentele neortodoxe ale politicii monetare şi ieşirea din programele de relaxare cantitativă nu mai sunt decizii aflate la discreţia marilor bănci centrale. Revenirea la realitate se va face doar atunci când universul paralel al bunăstării create prin tipărire se va prăbuşi sub propria sa greutate, iar "lumina" va fi eliberată pentru a iniţia un nou ciclu secular.