ANALIZĂ SAXO BANK Nu Turcia e de vină, e ciclul datoriilor

Toată lumea vorbeşte acum despre Turcia şi pe bună dreptate, dar Turcia este doar un derivat secundar sau terţiar de la adevăratul narativ macro global.

Turcia reprezintă catalizatorul pentru o nouă temă: "o datorie mare şi deficit de cont curent egal criză". Din această perspectivă, am închis toate ciclurile datoriilor din anii '80 şi '90, dar nu pe cele din 2000 şi 2010, adică datoriile de după prăbuşirea Nasdaq şi marea criză financiară - cel mai mare experiment monetar din toate timpurile.

În opinia noastră, ordinea secvenţelor în această criză e următoarea:

1. Ciclul datoriilor e pe pauză, pentru că SUA şi China au făcut deleverage şi sunt într-o fază de "normalizare".

2. Stocul de creditare - sau "tortul de credit" - s-a prăbuşit. La început am vorbit despre "schimbarea schimbării creditării", apărută în 2017-2018. Acum, vorbim de stocul de credit. La ora actuală, raportul masei monetare globale M2 versus creştere e mai puţin de 1, ceea ce înseamnă că lumea încearcă să obţină creştere economică de 6%, cu o majorare de mai puţin de 2,5% a bazei monetare... adică exact opusul modelului din anii 2000 - modelul în care politicile monetare erau dictate de băncile centrale şi politicieni.

3. Acest tort de creditare mai mic pare să se fi asociat negativ şi cu un dolar mai puternic (pe măsură ce economia SUA creşte vs. restul lumii) şi un cost marginal de finanţare mai mare (pentru că scade volumul de dolari dis­ponibili pe piaţă), ducând la o mini-criză a ţărilor emergente.

4. Şi, la final, putem spune că criza din Turcia a fost creată de cele expuse mai sus, dar a fost înrăutăţită de răs­punsul autocratic şi naiv al preşedintelui Erdogan. Motivele expuse la punctele 1-3 arată şi de ce există un risc de contagiune, iar piaţa tratează Turcia drept sursă a acestei mini-crize.

OK, ce facem de-aici înainte? Tot mai mulţi investitori par să creadă că suntem în pragul unei crize de lichidităţi, sau "criza asiatică 2.0". Eu nu cred în scenarii predestinate, dar iată care ar fi prognoza mea:

a) 25% şanse ca Turcia să intre în default în următoarele 12 luni. Erdogan nu respectă planul în 3 paşi de răs­puns la o criză de finanţare: un răspuns agresiv monetar şi fiscal, cererea de ajutor extern (UE şi FMI, adică) şi/sau crearea unei noi convertibilităţi a TRY (lirei). Planul său curent nu are nimic de a face cu toate astea, ceea ce ar putea duce la o escaladare a crizei şi o contagiune spre alte pieţe emergente.

b) 25% şanse ca Rezerva Federală să inverseze programul de restricţie cantitativă, sprijint de BCE şi majoritatea băncilor centrale mari. S-ar putea să vedem asta chiar la evenimentul din Jackson Hole, la final de august. Una peste alta, politica monetară şi creşterea SUA au atins un vârf, iar mini-criza plus politica lui Trump ar putea crea premisele unei pauze şi chiar inversări de politică monetară. Aproape toată lumea s-a oprit în loc din cauza înăspririi politicii Fed.

c) 25% şanse ca Beijingul să fie din nou salvator, aşa cum s-a întâmplat în 2007/2008. China îşi relaxează acum şi politica fiscală, şi pe cea monetară. Pentru mine, faptul că a existat un sell-off pe acţiuni tech recent e un semn că s-ar putea să avem o cădere puternică destul de curând. O "salvare chinezească" ar putea fi consdierată o nouă întârziere, dar datele din China pe care le studiez (unele le-am şi publicat) arată că Beijingul este foarte conştient de riscurile unei căderi economice pe fondul unui deleverage prea accentuat.

d) 23% şanse pentru o recesiune globală, bazându-ne pe punctele de mai sus, care ar putea veni în trimes­trul patru 2018 sau trimestrul întâi 2019. Această criză ar putea apărea din subestimarea pagubelor imense produse asupra IMM-urilor de apariţia şi impunerea de noi tarife, de creşterea costului de capital şi de faptul că USD este pre puternic pentru statele îndatorate.

e) 2% şanse ca lumea să-şi revină, deşi această posibilitate e doar un mic punct pe radar. În acest scenariu, economia SUA este suficient de puternică să ducă pe umeri restul lumii, Italia creşte cu 3%, iar UE rezolvă chestiunea Brexitului. Amintiţi-vă că nimic nu este imposibil.