China la ora unei alte realităţi

Bursele chineze scad masiv, reglementatorii investighează potenţiali vinovaţi de tranzacţii ilegale, vânzările "short" sunt interzise, banca centrală chineză devalorizează consistent yuan-ul, analiştii se aşteaptă la măsuri de control al capitalurilor pentru a stăvili ieşirile acestora din China... economia chineză strănută repetat, investitorii străini au prins răceala, guvernele celorlalte economii majore studiază măsuri de preîntâmpinare a efectelor actualului "sindrom chinez". Mitul economiei chineze în marş când alte economii majore şchioapătă se destramă la cusături.

Este prematur să se afirme că problemele pieţei financiare chineze au contaminat total economia reală chineză (cum s-a întâmplat în economia occidentală în 2008). Evoluţiile următoarelor luni vor arăta trendul definitoriu.

La populaţia Chinei, numărul investitorilor (jucătorilor) pe bursă reprezintă un procent încă redus. Bursa însăşi are un rol mai mic în economie comparativ cu bursele americane. De aceea, şansa ca reculul bursei în China să genereze reculul economiei este mai redusă (Wall Street Journal, 10 iunie a.c.).

Datele nu arată (încă) o contractare a PIB, ci o reducere puternică de viteză a creşterii acestuia. Dar, la ordinele de mărime cu care se operează, problemele Chinei tind să devină probleme ale economiei mondiale.

În puţine cuvinte - o morală simplă. Chiar dacă ai o economie uriaşă, susţinută simultan de export şi consumul intern, nu te poţi izola de economia mondială. Şi nici nu te poţi decupla când se dă "comanda de la centru". Şi nici nu poţi conduce real o piaţă uriaşă de capital cu "indicaţii" de partid. Globalizarea are şi semnul minus - când alţii nu o duc bine, în final poţi suferi şi tu, mai ales dacă ai un export cu pondere majoră în PIB.

Ori China deja este economic, după unii indicatori, "primus inter pares". Conform FMI, în 2014 China a avut un PIB de 17.600 miliarde dolari SUA - 16,48% din PIB global calculat pe baza puterii de cumpărare-PPP (Purchasing Power Parity), iar SUA - 17.400 miliarde, respectiv 16,28%. La fel de adevărat, pentru un PIB nominal, SUA sunt în continuare confortabil pe primul loc în lume - 17.419 miliarde dolari în 2014, comparativ cu China - 10.335 miliarde (cf Business Insider, 24 iunie 2015). Aceeaşi poziţionare şi în cazul unui PIB real (în preţuri constante).

În 2013 China s-a plasat prima în lume după volumul valoric al exporturilor, cu 2.200 miliarde dolari şi pe locul secund ca importator - 2.000 miliarde dolari.

La suprafaţă, rateurile au început cu piaţa de capital. Cele două burse majore - Shanghai şi Shenzhen aveau, înainte de scăderi, o capitalizare combinată care le plasează pe locul secund în lume după bursa din New York. Nu ne vom referi la piaţa over-the-counter "New Third Board" în Beijing - 3.000 de emitenţi în iulie a.c., în care volatilitatea înaltă este un dat.

Cele două burse majore sunt considerate, în glumă sau serios, un cazino. Una din cauze - legătura firavă pe fond între cotaţii şi realitatea economică. De exemplu, în trimestrul I/2015 bursele înregistrau creşteri explozive (mai mult decât dublu faţă de 2014), iar creşterea economică (anualizată) a coborât masiv la 7% (cel mai mic spor în şase ani). Aceasta în condiţiile în care cifrele privind creşterea pot fi deplin credibile (ceea ce este contestat de unii analişti). Mulţi au vorbit de "un balon (nesustenabil) al cotaţiilor bursiere" - Indicele compozit al bursei din Sanghai a sărit de la 2.000 în iulie 2014 la aproape 5.200 în iunie 2015. Preluând expresia lui Alan Greenspan, comportamentul burselor chineze a fost numit de către "Economist" drept "exuberanţă iraţională". Dar, din cei 7% creştere economică în 2014, după unele calcule, circa 1,4% au fost date de creşterea burselor.

Se adaugă un factor - controlul masiv al celor două burse de către stat, care limitează accesul investitorilor globali străini (aceştia deţin doar între 1,5% şi 3% din acţiunile "free float" (sursa - US-China Economic and Security Review Commission, 13 iulie 2015). Exista intenţia, înainte de căderea burselor din iulie şi august, de a continua proiectul de a da acces amplu investitorilor străini pe piaţa chineză, via bursa din Hong Kong - proiectul "Stock Connect". Prima etapă a avut loc anul trecut - conectarea cu bursa din Shanghai.

O altă cauză este dată de profilul investitorului. Volumul de tranzacţii este determinat de micii investitori (cei nesofisticaţi). Investitorii instituţionali au 11% din piaţă. Din rest, 60% revin companiilor de stat şi asimilate, care de regulă nu tranzacţionează (CNBC, 28 iulie a.c.).

Jucătorii "de retail" au doar 22% din piaţă, dar ei execută majoritatea tranzacţiilor. În condiţiile în care dividendul este scăzut, jucătorii îşi ancorează comportamentul în mişcarea cotaţiilor (de aici, urmărirea febrilă a acestora), nu atât în datele fundamentale ale emitenţilor (contul de profit şi pierdere s.c.l.). De aici, caracterul de joc de noroc: "...şoferii de taxi, interpreţii, toţi de pe stradă... controlează cotaţiile pe telefon la fiecare câteva minute..." - Wall Street Journal, 10 iulie a.c.). Or, psihologia jucătorului de bursă grefată pe psihologia mulţimii sunt greu de anticipat, cu atât mai mult, de controlat, în pofida încurajărilor guvernului adresate micilor investitori de a continua să investească, a facilităţilor de creditare acordate de către băncile de stat. Din iulie, investitorilor li s-a permis să colateralizeze casele şi alte active deţinute personal pentru a împrumuta bani de la bănci, pe care să îi investească pe bursă. Tot în iulie, 21 de case de brokeraj au pus "mână de la mână" 19 miliarde dolari într-un fond dedicat investiţiilor pe bursă. Brokerilor li s-a pus la dispoziţie un fond de stat pentru acordarea de împrumuturi în acelaşi scop. Ziarul oficial de partid publică articole în care exaltă virtuţile bursei ca mijloc de îmbogăţire a micilor investitori. Deocamdată însă, "comenzile de partid" sunt fără mare efect.

Desigur că există factorii macro - evoluţia economiei, a exportului - care au declanşat panica. Exportul chinez pierde din viteză din cauza reducerii cererii externe. Marile proiecte de infrastructură sunt atâtea câte sunt, este greu să fie declanşate altele, cu efect pozitiv instantaneu asupra economiei. La fel, nivelul de trai - deşi creşte - nu poate genera puseuri de consum suplimentar care să compenseze imediat scăderea exporturilor.

De aici, rezultate sub aşteptări ale emitenţilor listaţi pe bursă. Iar din acest punct până la panică distanţa este scurtă. De la vârful din iunie a.c., reculul burselor chineze se caracterizează nu prin scădere, ci prin prăbuşiri succesive în rafale (între 25 şi 35% pâna în iulie a.c.). Numai până în iulie investitorii au pierdut 3.500 de miliarde dolari - echivalentul capitalizării combinate a burselor din 2012 (sursa - US-China Economic and Security Review Commission, 13 iulie 2015). Şi căderea continuă şi în august.

Autorităţile încearcă să astupe găurile anulând IPO-uri (ideea fiind de a diminua volatilitatea burselor), injectând cash în economie - reducerea dobânzilor, a rezervelor minime obligatorii ale băncilor (de notat, în treacăt, că băncile sunt de stat, susceptibile de a se plia "îndemnurilor" autorităţilor), suspendări ale şedinţelor de tranzacţionare, încurajarea fondurilor de pensii (care sunt de stat) să investească pe bursă pentru a susţine "ask"-ul, prin majorarea procentului admisibil de deţineri de acţiuni şi altele. Aceleaşi autorităţi au interzis investitorilor care deţin peste 5% dintr-un emitent, să vândă în interiorul unui interval de şase luni. Toate sunt însă paleative, nu corecţii de sistem. Există opinii cu autoritate care susţin că valoarea proprietăţilor imobiliare în China este cu mult peste cea a acţiunilor deţinute de către investitorii de retail, iar piaţa imobiliară cunoaşte un boom exact în această perioadă. În plus, sectorul terţiar (servicii) din economie este robust şi contribuie mai mult decât industria la PIB.

De la sine înţeles, se pune problema efectelor. Complexă şi contradictorie!

Valoarea acţiunilor tranzacţionate pe bursele din China este sub 10% din valoarea acţiunilor burselor lumii (sursa-World Bank). Adăugăm faptul că deţinerile investitorilor străini pe bursele din Shanghai şi Shenzhen sunt sub 5%. Tocmai datorită decuplării burselor chineze de fluxul investitorilor străini, "tsunami"-ul bursier chinez nu afectează major bursele lumii.

Pentru China, efectele sunt de acum serioase. Nu mă pronunţ asupra domeniului politic (formatul deciziilor politice în China este ermetic; observatorii avizaţi nu exclud însă modificări majore).

Un efect negativ pentru China este dat de situaţia companiilor chineze listate la NYSE (în principal, în domeniul tehnologic), care s-au delistat începând din martie în intenţia de a se lista în China, unde cotaţiile creşteau şi, evident, se conta pe sporirea capitalizării lor. Acum sunt atârnate în aer între două burse...

"Ali Baba" nu o duce nici el prea bine, deşi descoperise peştera cu comori şi rostise cuvântul magic cunoscut la deschidere... A încetat să fie răsfăţatul investitorilor. Actuala cotaţie este semnificativ sub preţul de IPO (cu 13% la data de 24 august). Nu întâmplător este afectat, evoluţia companiei fiind determinată de evoluţia consumului (investiţional şi personal).

Mai complicată pare problema deprecierii yuan-ului. Spectrul evaluărilor este larg, de la acuzele împotriva Chinei că recenta devalorizare este un atac tipic "războiului valutar" - sprintul devalorizărilor competitive în diferite state - până la "un cec în alb" acordat declaraţiei conducerii chineze de a lăsa piaţa să spună care să fie cursul.

Merită să ştim cum se fixa cursul yuan/dolar.

Acesta era de facto fixat de către Banca Centrală în fiecare dimineaţă prin calcularea "punctului de mijloc" între propunerile principalelor banci (de stat) - formatori de piaţă. În cursul zilei, banca centrală intervenea pentru a menţine cursul în interiorul unui tunel de variaţie de 2% + sau - faţă de "punctul de mijloc". Aceasta este practica. Teoria afirmă că, de fapt, formatorii de piaţă sunt cei ce determină "punctul de mijloc" ("Economist", 15 august a.c.).

Luni, 10 august, banca centrală a anunţat cursul zilnic de referinţă la 6,2298 yuan/dolar (cu 1,86% mai jos faţă de ziua precedentă). Deja o mare surpriză. Aceasta a generat o reducere şi mai mare a cursului în tranzacţii, încât la 11 august, ziua "marii devalorizări", banca centrală a modificat sistemul - "punctul de mijloc"/cursul de referinţă al zilei curente a fost stabilit la nivelul cotaţiei de închidere a zilei precedente - o nouă reducere (la 6,3306) faţă de închiderea de luni. Dar tranzacţiile "la vedere" de marţi 11 august s-au făcut din nou la un nivel sub referinţă, cu 1.6%. Căderea totală a fost de 1,9%, cea mai mare cădere "intra-day" în istoria modernă a valutei chineze. În ziua următoare, din nou piaţa a decis reducerea valorii yuan-ului. Abia atunci banca centrală a intervenit în susţinerea monedei. În total - o reducere în două zile de aproape 4% ("The Guardian", 12 august 2015). Adevărat, cursul a fost influenţat negativ de căderile pieţei bursiere, reducerea creşterii economice, ştirile privind scăderea cererii globale satisfăcută de exportul chinez s.a.

Căderile succesive şi intervenţia băncii centrale au complicat şi mai mult situaţia pieţei financiar-monetare chineze, au accentuat neliniştile şi efectele pe plan internaţional, deşi valuta chineză, chiar după deprecierile de la începutul lui august, rămâne mai puternică faţă de valutele principalilor parteneri comerciali ai Chinei comparativ cu un an în urmă. Aparent paradoxal, "marea depreciere" împuşcă doi iepuri deodată: pe de o parte, demonstrează celorlalţi că autorităţile vor într-adevăr să lase piaţa să decidă cursul (chiar dacă piaţa "a vorbit" în defavoarea yuan-ului). "Buna credinţă" a băncii centrale faţă de piaţă serveşte obiectivului Chinei de a obţine includerea yuan-ului în cosul de valute FMI folosite pentru stabilirea valorii DST (drepturile speciale de tragere) - moneda virtuală internaţională de rezervă. Revizuirea "coşului" se face odată la cinci ani (următoarea revizuire are loc în noiembrie), iar China doreşte includerea monedei sale în "coş", alături de dolarul SUA, euro, lira sterlină şi yen. Nu este mai puţin adevărat că membrii clubului select al valutelor din "coş" vor pune şi alte condiţii în afara celei legate de rolul pieţei în stabilirea cursului. De exemplu, renunţarea la restricţiile asupra circulaţiei de capitaluri - temă sensibilă pentru autorităţile de la Beijing. În 2010, la ultima "revizuire" a coşului, China nu a putut convinge că yuan-ul este liber la circulaţie şi utilizare. Dacă yuan-ul ar fi acceptat, multe bănci centrale în lume vor începe să constituie rezerve şi în yuan (aviz amatorilor de tranzacţii forex). În plus, un asemenea statut va duce la reducerea costului la împrumuturile contractate de China în exterior. Şi atunci, ca la biliard, lovitura dată acum cursului yuan-ului poate ricoşa într-un beneficiu pe termen lung pentru China.

Se poate vorbi, chiar dacă deocamdată potenţial, şi de o altă consecinţă pentru economia americană, cu implicaţii majore. În septembrie, banca centrală americană (FED) este aşteptată să ridice dobânda primară (federală), pentru prima oară din 2008. Odată cu evenimentele din China (încetinirea creşterii în China - partener comercial esenţial, ieftinirea yuan-ului, ieftinirea exporturilor chineze, scumpirea exporturilor americane în China), analiştii marchează posibilitatea ca, în septembrie, FED să renunţe la creşterea dobânzii pentru a nu periclita redresarea economică atât de greu obţinută prin reducerea dobânzilor şi injectării de bani ieftini în economie (relaxarea cantitativă - QE). Consecinţele ar fi de-a dreptul uriaşe. De exemplu, dobânda la împrumuturile ipotecare în SUA nu va mai creşte, "scumpirea" dolarului se va tempera, dobânzile la credite rămân unde sunt, se creează pericolul unei încălziri a economiei ş.a.

Pe de altă parte, acceptarea realităţii pieţei în stabilirea cursului yuan-ului duce la ieftinirea exportului chinez. Şi astfel, economia asiatică primeşte o gură de oxigen la momentul potrivit. Dar, este încă devreme pentru o analiză completă. Trebuie să treacă mai multe luni pentru a cuantifica rezultatul "algebric" al scăderii yuan-ului. În principiu, exportul este mai ieftin, dar oare este valabil şi în cazul produselor care consumă materii prime importate (care sunt acum mai scumpe în yuani) - cupru din SUA, cărbune din Australia, ţiţei din Arabia Saudită? Mai ales că cererea mai slabă pentru mărfurile chinezeşti a dus la o reducere a exporturilor în iulie cu peste 8% (sursa: "Economist", 11 august) - surplus de 43 miliarde în iulie 2015 faţă de peste 47 în iulie 2014 (sursa:www.tradingeconomics.com/china).

Nu trebuie ignorat că şi alte state pot recurge la devalorizări competitive ale valutei proprii pentru a sprijini exportul. Dacă aceasta se va petrece, atunci se toarnă gaz pe foc în disputa dacă "războiul valutar" s-a declanşat şi la ce intensitate. Valutele Australiei, Malaieziei, Koreei de Sud au căzut şi ele în tandem cu mişcarea yuan-ului. Unii spun că partea de comunicare a metodologiei de stabilire a cursului în 11 august a eşuat lamentabil, alţii spun că a fost o salvă răsunătoare în "războiul valutar".

Ieftinirea exportului alimentează criticile acerbe în SUA împotriva Chinei, acuzată că printr-un yuan mai "ieftin" sunt puşi în dificultate producătorii americani de mărfuri similare, ceea ce duce la şomaj sporit în SUA.

În revers, datorită unei creşteri anemice (faţă de ceea ce era uzual pentru China), cererea slăbeşte şi sunt afectate exporturile altor state în China. Exportatorii de materii prime sunt primii! Mai ales cei de materii prime şi produse industriale folosite în proiecte de infrastructură (motor al economiei). Mai ales pentru că ţiţeiul consumat este practic tot din import, cărbunele - în majoritate. Plus importurile masive de produse alimentare. China absoarbe aproape jumătate din aluminiul, nichelul şi oţelul mondial şi aproape o treime din bumbacul şi orezul lumii.

SUA exportă foarte mult în China - 127 miliarde dolari în 2014. Soya - 14,5 miliarde dolari; avioane şi furnituri asociate - aproape 14 miliarde; auto - peste 11 miliarde; semi-conductori - 5 miliarde; bumbac - peste 1 miliard; lemn şi produse din lemn - aproape 6 miliarde; cupru - aproape 3 miliarde.

Dar tot exportul american reprezintă doar 6-8 % din importul chinezesc. Sau, în alt diapazon, exportul american este cam 0,7% din PIB-ul american. În cel mai rău caz, impactul negativ al unei reduceri masive a exportului american poate afecta creşterea PIB cu câteva zeci de puncte de bază dintr-un procent. Un analist Goldman Sachs a calculat că o reducere a creşterii PIB chinez cu 1% "tunde" 0,06% din PIB-ul american. Pare suportabil, dar factorul politic se poate resimţi (în 2016 sunt alegeri prezidenţiale în SUA). Candidatul republican care conduce în sondaje, Donald Trump, a declarat că devalorizarea yuan-ului este devastatoare pentru SUA. Şi cum în politică, retorica poate deveni fond... O temă de reflecţie pentru administraţie, în contextul primei vizite a preşedintelui chinez la Washington prevăzută către fine de septembrie.

Compania Boeing va fi slab afectată, datorită ciclului lung de fabricaţie al avioanelor comandate. Prognoza companiei de vânzări în China în următorii 20 de ani este de peste 6.300 avioane, la un total de 950 miliarde. Apple a anunţat că vânzările în China au fost robuste în iulie şi august. Deci, piaţa a absorbit lejer căderea yuan-ului. Poate pentru că Apple produce în China tabletele, telefoanele şi "portabilele electronice"!

General Motors (circa 15 % din piaţa chineză auto), Caterpillar, United Technologies ar putea fi afectate Este vorba despre efectul combinat al slăbirii yuan-ului şi al întăririi dolarului.

Brazilia şi Argentina exportă masiv soia şi cereale, în China. Australia - minereu de fier. Rusia şi Arabia Saudită - ţiţei (efectul negativ poate fi serios în condiţiile reducerii prelungite a preţului ţiţeiului).

Dar şi statele asiatice ar putea fi lovite. China este destinaţie majoră a exporturilor lor (peste 10% din exporturile Japoniei, Coreei de Sud, din Singapore, Malayesia, Indonezia). Şi circa 30% din exportul Australiei.

Este dificil să se vorbească de o criză în China. Dar sistemul economic va trebui amendat. Cocktail-ul între comenzi de la centru, oricât de fundamentate sunt, şi comportamentul pieţei este toxic - rateurile sunt brutale şi tratamentul va trebui să fie şi el radical. Nu poţi avea un sistem hibrid - o piaţă reală care să fie controlată de stat într-o măsură importantă. A fost un experiment meritoriu, a mers o perioadă, dar... al cărui rezultat actual ne întoarce la bază. Piaţa este antinomică cu controlul ei de către stat. Mai ales dacă emitenţii sunt în continuare supraevaluaţi pe bursă, iar datele fundamentale (creştere economică, export, consum intern) sunt departe de a fi stelari în această etapă. Iar investitorii străini, perpetuu cu urechile ciulite, sunt de acum puşi în gardă. Mai ales că, în China, a început să se vorbească de un control acut al capitalurilor. Ceea ce este un imbold suficient pentru exod - cum se şi întâmplă, exceptând capitalul deja investit pe termen mediu sau lung (ostatic) în economie.

Dacă autorităţile chineze sunt în continuare doritoare să pună ţara pe şinele economiei de piaţă şi să o facă în mod coeziv, fără sinusoide catastrofice, între primele măsuri sunt majorarea substanţială a cotei permise investitorilor străini pe bursă, diminuarea intervenţiei statale administrative şi relaxarea restricţiilor mişcărilor de capitaluri. Se adaugă reforma economiei, care îşi mută centrul de greutate spre consum. După cum aprecia "Economist" la 29 august, China a fost o lungă perioadă cel mai stabil contributor la creşterea economică globală. Nu numai chinezii, dar practic toate statele ar saluta ca locomotiva chineză să nu îşi piardă forţa de tracţiune. Dinamicile de creştere cu care China obişnuise lumea - în teritoriul de două cifre - intră în istorie. Dar ordinele de mărime sunt enorme. O creştere economică în acest an de numai 5% (faţă de 7%, cât a fost în trimestrul I) aduce în PIB-ul lumii cât creşterea de 14% din 2007.