Mai funcţionează mecanismul de transmisie a politicii monetare în Polonia?

Banca Naţională a Poloniei (BNP) a anunţat în ultimele luni măsuri extraordinare de relaxare monetară pentru combaterea efectelor pandemiei de coronavirus asupra economiei reale.

Prin intermediul mecanismului de transmisie a politicii monetare, alcătuit din mai multe canale, deciziile băncii centrale ar trebui să influenţeze dinamica cererii agregate şi a preţurilor din economie, după cum se arată într-o prezentare de pe site-ul Băncii Naţionale a României, unde se subliniază că "dintre canalele de transmisie a politicii monetare identificate de literatura de specialitate, practica economică a relevat cu precădere importanţa următoarelor: canalul ratelor dobânzilor practicate de instituţiile financiare; canalul creditului; canalul cursului de schimb; canalul efectelor de avuţie şi bilanţ şi canalul anticipaţiilor agenţilor economici privind inflaţia".

Pe lângă măsurile de relaxare cantitativă, Banca Naţională a Poloniei a trecut la reducerea agresivă a dobânzii de politică monetară precum şi la reducerea ratei rezervelor minime obligatorii pentru pasivele în zloţi până la minime istorice (vezi graficul 1). Scopul este, desigur, stimularea creditării.

După ce a fost menţinută cinci ani la minimul istoric de 1,5%, dobânda de politică monetară a fost redusă până la 1% în martie 2020, 0,5% în luna următoare şi se află de trei luni la noul minim istoric, de 0,1%.

BNP nu a mai aşteptat să vadă cum funcţionează mecanismul de transmisie. În literatura de specialitate se apreciază că efectele vor apărea cu o întârziere de cel puţin şase luni, dar se poate ajunge şi la un an.

De ce nu a avut răbdare BNP? Nu are încredere că aceste canale, în special cel al creditului, vor funcţiona?

Reducerea agresivă a dobânzii de politică monetară a fost făcută pe fondul menţinerii ridicate a presiunilor inflaţioniste. În condiţiile în care rata inflaţiei depăşeşte pragul de 2% de mai bine de un an, dobânda reală de politică monetară şi-a accentual declinul şi a ajuns la circa -3%, pe fondul menţinerii în teritoriu negativ în ultimele 17 luni.

În paralel cu reducerea dobânzii de politică monetară, Banca Naţională a Poloniei a redus, la fel de agresiv, şi rata rezervelor minime obligatorii, până la 0,5%, de la 3,5%, un nivel menţinut din ianuarie 2011.

În ciuda acestor măsuri, tendinţa de temperare a creditului acordat rezidenţilor s-a accentuat, în special pe fondul contracţiei anuale a creditului acordat companiilor nefinanciare (vezi graficul 2).

Soldul total al creditului acordat rezidenţilor şi-a temperat creşterea anuală până la 1,3% în iulie 2020 după patru luni consecutive de scădere, de la 6,3% în martie 2020, în condiţiile în care creditul acordat companiilor a trecut de la o creştere anuală de 4,1% la o contracţie anuală de 2,4% în aceeaşi perioadă. Creditul acordat gospodăriilor populaţiei şi-a temperat creşterea anuală până la 3,4% în iulie 2020, de la 6,9% în martie 2020, pe fondul unei scăderi lunare medii de 0,2%.

Măsurile extraordinare de relaxare monetară au avut, totuşi, şi efecte "pozitive", cum a fost în cazul agregatelor monetare.

Masa monetară în sens restrâns, M1, a înregistrat o creştere anuală record în iunie şi iulie 2020, de 33,4%, după o creştere de 15% în februarie 2020 (vezi graficul 3).

Creşterea anuală a numerarului din circulaţie s-a accelerat până la 32,6% în iulie 2020, de la 10,6% în ianuarie 2020, în timp ce valoarea depozitelor ON şi-a accelerat creşterea anuală până la 33,6%, de la 15,2% în acelaşi interval.

Trei profesori de la Princeton şi University of Chicago au publicat recent un studiu, "Low Interest Rates, Market Power, and Productivity Growth", cu o concluzie deosebit de îngrijorătoare pentru bancherii centrali care doresc să stimuleze economiile prin intermediul dobânzilor foarte scăzute sau zero. "Dobânzile scăzute ar putea fi factorul comun global care poate explica încetinirea creşterii productivităţii muncii", se arată în articol.

Evoluţia economiilor dezvoltate din ultimele decenii, dar mai ales după Criza Financiară Globală, care au readus în centrul atenţiei "stagnarea seculară", pare să susţină această concluzie.

Atunci cum se poate asigura o creştere economică mai rapidă, dar sustenabilă în acelaşi timp, pentru "ştergerea" cât mai rapidă a efectelor pandemiei?

Ar putea să fie altfel la nivelul economiilor emergente din Europa Centrală şi de Est sau şi acestea sunt condamnate la stagnare seculară, cu mult înainte de convergenţa europeană, şi vor trebui să se "mulţumească" doar cu o stagflaţie persistentă pentru mulţi ani?