BNR pleacă la războiul valutar cu opincile găurite

La ultima şedinţă de politică monetară, Banca Naţională a venit cu o surpriză prin care doreşte să ne convingă de relevanţa poziţiei sale în angrenajul unei economii incapabile să depăşească recesiunea.

Guvernatorul Isărescu a preanunţat iniţierea unui nou ciclu de relaxare monetară, al cărui scop, cel puţin teoretic, este de a reporni motoarele economiei prin ieftinirea creditului. Dar oare nu este creditul ieftin, atât prin cost cât şi prin condiţiile de acordare, cel care ne-a adus în actuala situaţie economică?

În ultimul raport asupra inflaţiei, BNR a redus prognoza de creştere a preţurilor din 2013 până la 3,2%, de la 3,5%, pentru a justifica anticipările privind evoluţia dobânzii de politică monetară.

Să presupunem că lucrurile stau altfel după atâţia ani de criză şi că o supradoză mai poate stimula pacientul, deşi "doctori" mult mai faimoşi şi "spitale" mult mai reputate nu au reuşit acest lucru. Chiar în condiţiile acestei ipoteze fanteziste, rămân semnele de întrebare cu privire la necesitatea şi momentul preanunţării.

Au fost odată, înainte de declanşarea crizei, multe dezbateri în literatura de specialitate privind efectele benefice ale surprizelor de politică monetară, cum este şi reducerea neaşteptată sau peste aşteptări a dobânzilor de politică monetară.

Dacă efectul surprizei este aşa de benefic, de ce nu a păstrat Banca Naţională anunţul sub cheie până la momentul potrivit? Poate că răspunsul trebuie căutat în reacţia randamentelor de referinţă ale obligaţiunilor guvernamentale. Acestea s-au prăbuşit în ultima zi a săptămânii trecute, iar tendinţa s-a accelerat în zilele următoare (vezi grafic).

Ce înseamnă această scădere a randamentelor, pe lângă reducerea costurilor de finanţare ale statului? O creştere a preţului obligaţiunilor guvernamentale, care aduce o contribuţie esenţială la creşterea profitabilităţii sistemului bancar, pe fondul creşterii restanţelor din portofoliile de credite. În plus, această creştere a profitabilităţii are loc în condiţiile unui risc zero, deoarece normele BNR consideră că nu este necesar capital suplimentar pentru susţinerea expunerilor pe obligaţiunile emise de guvernul României, deşi ratingul suveran este departe de AAA.

Conform datelor de la Centrala Riscului de Credit, în martie 2013 restanţele din sistemul bancar au cres-cut cu o rată anuală de 33,5%, până la 29,5 miliarde de lei, în timp ce totalul sumelor datorate a crescut cu 0,73%, până la circa 261 de miliarde. Cum cererea pentru credite din partea sectorul privat este foarte scăzută, fapt care nu se datorează doar costurilor de finanţare, a mai rămas cererea din partea statului.

După ce reducerea dobânzii de intervenţie de către BCE nu a reuşit să entuziasmeze pieţele, Mario Draghi a încercat să pluseze. Bloomberg scrie că preşedintele Băncii Centrale Europene a suprins pieţele anunţând că banca este "deschisă faţă de o tactică de stimulare neconvenţională: forţarea creditării prin taxarea depozitelor constituite la BCE de către băncile comerciale".

Ce face BNR? Măreşte dobânda pentru facilitatea de depozit până la 2,25%, de la 1,25%, şi scade dobânda pentru facilitatea de creditare până la 8,25%, de la 9,25% anterior.

Într-un studiu BCE privind finanţarea IMM-urilor se arată că principala problemă nu o reprezintă costul finanţării, ci cererea scăzută pentru credite, iar "nici cea mai puternică instituţie a zonei euro nu poate reporni creditarea şi stimula creşterea economică de una singură", după cum se arată într-un articol Bloomberg.

În aceste condiţii, iniţierea unui nou ciclu de relaxare monetară nu va aduce beneficii decât pentru creditorii interni şi externi ai statului, fără efecte semnificative asupra creditului din economia reală. Mai mult, nici măcar dobânzile pentru depozite nu vor fi afectate semnificativ (n.a. acestea sunt primele reduse în urma unei decizii de reducere a dobânzii de politică monetară), deoa-rece raportul dintre credite şi depozite la nivelul sistemului bancar este de circa 120%, ceea ce reflectă un necesar ridicat de finanţare, care nu mai poate fi acoperit uşor prin atragerea surselor externe. Oricum, dobânzile pentru depozitele populaţiei sunt deja real negative, situându-se cu mult sub rata oficială a inflaţiei.

Cu toate acestea, să presupunem că BNR va trece la reducerea agresivă a dobânzii de politică monetară. Până unde poate merge? Este, oare, suficient de scăzută o dobândă similară celei din Cehia, de 0,05%?

Nu, nu este o greşeală de tipar. În noiembrie 2012 banca centrală a Cehiei a redus dobânda de politică monetară până la 0,05%, de la 0,25% în luna precedentă şi 0,5% în septembrie 2012. Dobânda de politică monetară a fost menţinută la 0,75% timp de doi ani, între luna mai 2010 şi mai 2012.

Economia reală, orientată preponderent către export, nu a răspuns stimulilor monetari şi a întrat în recesiune în 2012. Reducerea costurilor de finanţare s-a observat semnificativ doar la nivelul obligaţiunilor guvernamentale, al căror randament a ajuns la 1,16% în aprilie 2013 pentru maturitatea de 10 ani.

Pentru depozitele noi la termen ale gospodăriilor populaţiei, dobânda a coborât până la 1,5%, dobânda pentru creditul de consum a fost de aproape 15%, iar dobânda pentru creditele imobiliare de 3,54%. Creditele acordate companiilor nefinanciare aveau o dobândă între 2,3% şi 5,2% în funcţie de maturitate şi valoare.

Reducerea costurilor de finanţare pentru companii nu a împiedicat scăderea accentuată a producţiei industriale de la începutul anului. Ultimele date, din martie 2013, arată un declin anual de 6%, iar pentru T1 2013 scăderea anuală a producţiei industriale a fost de 5,4%, pe fondul unei scăderi cu 6,6% a comenzilor.

Experienţa Cehiei ne arată că singurul rezultat palpabil al reducerii dobânzii de politică monetară până aproape de zero este represiunea financiară, adică redirecţionarea fondurilor către finanţarea statului în detrimentul sectorului privat, redirecţionare care nu ar fi fost posibilă într-o piaţă care funcţionează normal.

Consecinţa manipulării dobânzilor de politică monetară în beneficiul politicilor guvernamentale are ca efect subminarea puternică a economiilor populaţiei şi a procesului de formare a capitalului privat autohton.

Acesta se pare că este şi scopul BNR. Prin relaxarea condiţiilor monetare, inclusiv prin reducerea dobânzii de intervenţie, Banca Naţională se angajează cu "trupe" în războiul valutar mondial, adică într-o competiţie acerbă pentru devalorizarea monedelor naţionale, cu speranţa că astfel vor fi stimulate exporturile şi creşterea economică.

Din păcate, aceasta nu este o soluţie. Exporturile cresc sustenabil dacă economia produce constant bunuri de calitate, nu ca urmare a deprecierii monedei. Mai mult, James Rickards, autorul cărţii "Războaiele valutare", consideră că singurii câştigători ai unor astfel de "conflicte" sunt doar cei care nu participă.

Prin anunţarea unui nou ciclu de reducere a dobânzii de politică monetară, Banca Naţională a României arată că nu îi pasă sau că nu înţelege mecanismele restructurării economice. Aceasta nu poate avea loc prin elaborarea unor programe guvernamentale sofisticate şi nici prin încercarea de a menţine status-quo-ul unei perioade marcate de excese speculative, generate de expansiunea iresponsabilă a creditării.

Şi s-a ales, astfel, calea cea mai uşoară, din punct de vedere al asumării responsabilităţii, pentru politicile macroeconomice: plecăm, alături de "aliaţi", la războiul valutar mondial, chiar dacă avem opincile găurite.