Oferta "Petrom" a început cu... obiecţii

• "Nu plafonarea preţului, ci respectarea legislaţiei"

• (Interviu cu domnul Rareş Nilaş, directorul general al BT Securities)

Reporter: Un cititor opina, vineri, pe site-ul ziarului BURSA, că în spatele comisionului redus de intermediere a ofertei "Petrom" de către consorţiul din care faceţi parte s-ar ascunde intenţii ulterioare de maximizare a profitului, prin revânzarea pachetului de 9,84%. Cum comentaţi?

Rareş Nilaş: În această perioadă, se practică comisioane mici. În opinia mea, comisionul cerut de consorţiul condus de "Renaissance", de 0,325% din valoarea ofertei, reprezintă, de fapt, un comision de intrare pe piaţa românească. Vorbim despre cea mai mare ofertă de vânzare de până acum şi consider că nu doar banii contează în acest caz. În afară de comisionul efectiv, consorţiul are beneficii colaterale din publicitatea făcută ofertei şi importante beneficii de imagine.

Rareş Nilaş: Vrem să câştigăm mai târziu prin participarea la alte oferte, fie ele de stat sau private... Din punctul acesta de vedere, vorbim despre un "profit amânat".

Aceasta este explicaţia pentru comisionul redus cerut pentru vânzarea a 9,8% din "Petrom".

Orice scenariu că în spatele comisionului s-ar ascunde altceva este lipsit de sens.

Reporter: Există voci care au contestat fixarea unui preţ maxim pentru vânzarea acţiunilor SNP, invocând (aşa cum a procedat un alt cititor) situaţia în care un investitor ar vrea să subscrie la 0,55 de lei/acţiune, în timp ce preţul maxim este de 0,46 de lei. Investitorul respectiv nu ar putea să subscrie la 0,55 de lei, iar statul ar încasa mai puţini bani... Nu este asta o problemă?

Rareş Nilaş: Stabilirea unui preţ maxim este prevăzută de articolul 189 al Legii 297/2004 a pieţei de capital, în situaţia în care nu a fost stabilit un preţ fix, în prospectul de ofertă. Este o obligaţie legală, recurentă şi în legislaţia europeană.

Stabilirea preţului fix porneşte şi de la premisa unui comportament raţional al investitorului ...Când preţul mediu al acţiunilor SNP din ultimele 52 de săptămâni de tranzacţionare este de 0,37 lei, preţul din ultima şedinţa este de 0,399 lei/acţiune, de ce ar intenţiona cineva să ofere 0,55 de lei/acţiune?

Nu este vorba despre o plafonare a preţului, ci de respectarea legislaţiei.

Dacă oferta ar fi fost făcută la preţ fix, nu ar mai fi fost nevoie de preţ maxim, însă noi am optat pentru un mecanism de determinare a preţului din ofertă pe baza subscrierilor.

Acelaşi mecanism a fost folosit şi la oferta publică de vânzare a acţiunilor OMV AG, pe bursa de la Viena, fiind o practică europeană. Ofertele publice de vânzare la un preţ fix sunt mult mai rare decât ofertele publice al căror preţ se stabileşte într-un proces de book-building.

Reporter: Mulţi brokeri şi investitori au aşteptat cu interes oferta de vânzare, în speranţa că va duce la creşterea free-float-ului la "Petrom". Dacă un investitor vine primul şi subscrie la preţ maxim întregul pachet, aceste aşteptări vor fi fost degeaba... Petrom va avea în continuare un free-float de circa 5%...

Rareş Nilaş: Scopul nostru este maximizarea sumei pe care vânzătorul, statul român, ar putea să o obţină din vânzarea a 9,84% din "Petrom". Free-float-ul la "Petrom" este un aspect colateral.

Statul nu putea să îşi asume costurile creşterii free-float-ului acţiunilor SNP, interesul lui fiind să obţină cât mai mulţi bani ca să îşi reducă deficitul bugetar, conform acordurilor cu instituţiile financiare internaţionale. Statul nu putea să îşi stabilească, prin intermediul acestei oferte, obiectivul dezvoltării pieţei de capital autohtone, în condiţiile în care la bursă sunt listate circa 1.300 de companii. Statul a făcut maxim pentru piaţa noastră de capital când a listat Fondul Proprietatea. Dacă un investitor vine şi subscrie din prima zi întreaga ofertă la preţul de 0,46 lei, se va considera o ofertă încheiată cu succes.

Reporter: În Prospectul ofertei, apare menţiunea că o eventuală comunicare a unui preţ minim nu va constitui amendament la Prospect. Întrebarea este: de ce informaţia de preţ nu ar constitui un amendament?

Rareş Nilaş: Atât timp cât este prevăzut prin prospect că este posibilă introducerea unui preţ de referinţă, acest fapt nu va constitui un amendament. Nu este o "chichiţă" juridică. Modalitatea este în conformitate cu practica europeană.

Pieţele sunt foarte nervoase în această perioadă, foarte volatile, aşa că trebuie să te protejezi şi să nu rişti ca oferta să se încheie fără succes. Să nu uităm că scopul nostru este să maximizăm valoarea ofertei de vânzare.

Potrivit preţului maxim, statul doreşte să obţină 610 milioane de euro pentru 9,84% din SNP, dar doreşte, în acelaşi timp, să îşi rezerve dreptul de a aproba şi o valoare mai mică a ofertei, de exemplu, la preţul de închidere de vineri ar putea să strângă doar 500 de milioane de euro...

Din acest motiv, statul şi-a reţinut dreptul să impună un preţ de referinţă. Ar putea să o facă sau nu, vom vedea.

Reporter: Există posibilitatea ca statul să anunţe, la finele ofertei, că nu mai vinde nicio acţiune de la "Petrom" pentru că, teoretic, nu a obţinut suma dorită? Premierul Boc a declarat că dacă nu obţine mai mult pe cei 9,84% din SNP decât a încasat Guvernul Năstase, la privatizarea companiei, statul nu va vinde deloc...

Rareş Nilaş: Acestea sunt declaraţii cu caracter politic, care ţin de jocul politic ce nu au întotdeauna legătură cu realitatea economică şi pe care eu nu le pot comenta.

Teoretic, există şi posibilitatea enunţată de dumneavoastră. Totuşi, statul poate decide să stabilească un preţ de referinţă, iar oferta se consideră încheiată cu succes, dacă este subscrisă în proporţie de 80%.

Mecanismul preţului de referinţă funcţionează în felul următor: investitorii care au subscris sub preţul de referinţă pot, în termen de două zile, să îşi îmbunătăţească oferta (fie să aloce bani suplimentari, fie să subscrie mai puţine acţiuni) sau nu cumpără nicio acţiune.

Reporter: Cum s-a ajuns la preţul maxim de 0,46 de lei? A vrut statul un preţ mai mare decât acesta?

Rareş Nilaş: La acest preţ s-a ajuns în urma discuţiilor cu reprezentanţii Guvernului. Normal că Guvernul ar fi vrut un preţ mai mare, însă trebuie să te uiţi şi la realităţile economice din prezent.

Oferta de vânzare de la "Petrom" este prima ofertă a unei companii deja listate, motiv pentru care preţul maxim nu putea să ignore preţul de referinţă de pe bursă. Problema este, însă, că investitorii instituţionali nu consideră foarte relevant preţul de pe bursă al acţiunilor SNP, din cauza free-float-ului redus şi a lichidităţii mici.

Ca să vă dau un exemplu: 10% din OMV, acţionarul majoritar al "Petrom" se tranzacţionează, la Viena, într-o lună şi jumătate. Pentru comparaţie, 10% din SNP se tranzacţionează la Bucureşti într-un an şi jumătate. De aceea, preţul SNP din Piaţa Regular nu este considerat relevant de multe bănci de investiţii străine, care tind să îl discounteze. Din această cauză am optat pentru un mecanism de determinare a preţului.

În plus, să nu uităm că vorbim despre o piaţă care, în acest moment, este a cumpărătorilor. Multe oferte de vânzare au fost anulate sau au eşuat în această perioadă de criză economică, iar interesul pentru pieţele emergente este scăzut.

De exemplu, oferta de vânzare a 21% din "Alro" Slatina a fost amânată pentru toamnă...

Reporter: Când începeţi road-show-ul pentru oferta de la "Petrom" şi unde căutaţi investitori?

Rareş Nilaş: Chiar de luni (n.r azi) începe road-show-ul, urmând să mergem la Londra, Frankfurt, Viena, etc, împreună cu reprezentanţi ai statului şi ai "Petrom". Până pe 22 iulie, vom colecta subscrieri irevocabile, aceasta fiind o premieră pentru piaţa de capital autohtonă.

Intermediarii români din consorţiu se vor ocupa de promovarea ofertei în special în rândul investitorilor autohtoni, în timp ce "Renaissance" se va ocupa de promovarea ofertei în rândul investitorilor străini.

Reporter: Există voci care susţin că investitorii ruşi sunt interesaţi să achiziţioneze pachetul scos la vânzare la "Petrom" şi că s-ar fi bătut deja palma în sensul acesta... Cum comentaţi?

Rareş Nilaş: Dacă intermediarii ar fi fost americani, s-ar fi spus că americanii vor să cumpere, dacă ar fi fost intermediari chinezi, s-ar fi speculat că s-a bătut palma cu chinezii şi aşa mai departe. Sunt speculaţii fără fundament. Dacă era aşa, statul putea să vândă pachetul pe piaţa de negociere a bursei, printr-o tranzacţie Deal, şi subiectul era închis, nemaifiind nevoie de o ofertă de vânzare. Legea i-ar fi permis acest lucru.

Cei de la "Rennaisance" au fost aleşi datorită experienţei lor pe pieţele emergente şi în vânzarea pachetelor la companii energetice. De aici şi interesul lor pentru oferta de vânzare a "Petrom".

(A consemnat ŞTEFANIA CIOCÎRLAN)

•

• Noi observaţii la Prospect

Obiecţia la Prospect, care mi se pare că este cea mai serioasă, priveşte un detaliu cu consecinţe radicale asupra întregului mecanism de formare a preţului şi de alocare a acţiunilor.

Contestaţia care se pare că ar fi înaintată la Comisia Naţională a Valorilor Mobiliare susţine, după câte se spune, că Prospectul a încadrat mecanismul de stabilire a preţului într-un articol de lege impropriu.

Redăm "în extenso" textul normativ, pentru o înţelegere completă (sub­linierile îmi aparţin):

"Art.189.- (1) În situaţia în care preţul şi numărul valorilor mobiliare oferite publicului nu pot fi incluse în cadrul prospectului, la data aprobării acestuia, prospectul va conţine:

a) criteriile şi/sau condiţiile pe baza cărora preţul şi numărul valorilor mobiliare oferite publicului vor fi determinate, iar în cazul preţului, şi valoarea maximă a acestuia, sau

b) posibilitatea retragerii subscrierilor realizate în cel puţin 2 zile lucrătoare de la data când preţul final şi numărul valorilor mobiliare oferite au fost înregistrate la C.N.V.M. şi publicate conform art.175.

(2) Investitorii care şi-au exprimat voinţa de a subscrie valori mobiliare, anterior publicării unui amendament la prospectul de ofertă, au dreptul de a-şi retrage subscrierile efectuate, în termen de 3 zile lucrătoare de la data publicării respectivului amendament." (Legea 297/2004)

În cuprinsul interviului alăturat, Rareş Nilaş se referă la acest articol de lege, atunci când spune: "Posibilitatea stabilirii unui preţ maxim este prevăzută de articolul 189 al legii pieţei de capital, în situaţia în care nu ai stabilit un preţ fix, în prospectul de ofertă. Este o obligaţie legală, recurentă şi în legislaţia europeană".

Problema este că, da, preţul nu este inclus în cadrul prospectului, dar numărul de 5.573.780.260 de acţiuni oferit este...inclus!

Contestatarii atrag atenţia că teza de la care porneşte articolul de lege invocat de Consorţiul de intermediari este o conjuncţie de două condiţii - să nu fie incluse în prospect "preţul şi numărul acţiunilor" -, iar nu o disjuncţie - fie "preţul", fie "numărul acţiunilor".

Personal, observaţia mi se pare rezonabilă.

Dacă şi CNVM va găsi că este rezonabilă, atunci nimic din procedura de formare a preţului din Prospect nu mai este valid, din punct de vedere legal.

Şi nimic din procedura de alocare.

Pentru că oferta nu se găseşte în paradigma prevăzută de lege.

Adică, preţul maxim de 0,46 Ron nu are ce căuta în prospect, iar intenţia de maximizare a câştigurilor statului n-ar trebui să se izbească de acest plafon maxim, pentru că, în contradicţie cu afirmaţia lui Nilaş, nu îl cere legea şi nu are vreo altă justificare.

O a doua observaţie care merită atenţie a fost formulată de un broker, într-o discuţie privată, care, totuşi, nu mi-a limitat posibilitatea să o fac cunoscută:

"De ce este atât de complicat modul de alocare?!", s-a mirat el, continuând astfel: "În primul rând, dacă eu însumi, deşi sunt broker calificat şi am experienţă, întâmpin dificultăţi să înţeleg mecanismul descris în prospect, atunci ce şanse să înţeleagă are, de exemplu, investitorul persoană fizică?!; ne alungăm clienţii?!"

Reproduc textul din Prospect la care brokerul face referire (pagina 234):

"Preţul de ofertă pentru fiecare Tranşă va fi preţul cel mai mic la care Acţiunile Oferite în respectiva Tranşă sunt subscrise în tot sau în parte (în situaţia în care nu sunt subscrise toate Acţiunile Oferite), dar cel mult egal cu Preţul Maxim şi nu mai mic decât Preţul de Referinţă, în cazul în care acesta a fost declarat de către Vânzător".

Brokerul a continuat să se mire:

"Textul pare să se contrazică, adică cum la preţul cel mai mic?! De ce nu se alocă acţiunile la preţul cel mai ridicat la care este subscrisă fiecare tranşă în tot sau în parte et caetera...?! Probabil că vor să spună (şi o spun greşit) că acţiunile vor fi alocate celor care au subscris la cel mai mare preţ, dar că aceia vor plăti preţul cel mai coborât la care se acoperă alocarea tranşelor, însă, atenţie!, cel mai coborât preţ dintr-o succesiune, pornind din vârf, care se opreşte la nivelul la care tranşele sunt acoperite. Căci din felul în care au formulat Prospectul, se înţelege că ai putea să subscrii de două ori (subscripţiile multiple sunt permise): o subscripţie, acoperind întreaga tranşă, o faci la un preţ realist, dar micuţ, cealaltă o faci acoperind din nou întreaga tranşă, dar la preţul maxim.

Urmarea este că primeşti întreaga tranşă la preţul micuţ!

Este o evidentă greşeală, dar oricând se poate spune că, de fapt, ar fi un viciu deliberat pentru că acţiunile ar fi dedicate unui investitor anume, aşa cum s-a vorbit despre interesul ruşilor în energia noastră..."

Brokerul a mai menţionat că principiul "primul venit, primul servit" adoptat de Prospect (la preţuri egale, departajarea este făcută de cronologia subscripţiilor), intră în combinaţie cu mecanismul greşit de formare a preţului, deschizând concret poarta pentru dedicarea acţiunilor unui anume investitor, ales de dinainte.

Îmi amintesc o experienţă similară: cu mulţi ani în urmă, tot aşa, "Broker" Cluj a intermediat o ofertă publică pe principiul "primului venit" şi s-a soldat cu o luptă crâncenă între investitori, care, începând de pe la două noaptea şi până s-a deschis uşa casei de brokeraj, s-au îmbrâncit ore în şir ca să câştige primul loc din faţa uşii.

Scandalul a continuat cu faptul că oferta era derulată concomitent în Cluj şi în Bucureşti, iar sincronizarea ceasurilor între cele două sedii nu a putut fi verificată.

Acum, în cazul "Petrom", avem un sindicat de patru case de brokeraj.

Ceva mai multe sedii...

La sfârşit, să consemnăm opinia unui alt broker care a exclamat: "Dar de ce n-au făcut şi ei o ofertă cinstită, cu preţ de pornire?"

Aş răspunde "Pentru că atunci era o licitaţie".

OK, şi ce dacă?

(MAKE)

• POST SCRIPTUM

Nu pot fi de acord cu Rareş Nilaş cum că simplul fapt că Prospectul prevede posibilitatea introducerii unui preţ de referinţă, introducerea lui efectivă nu mai poate fi socotită un amendament la Prospect.

Noţiunea de amendament este definită de dicţionarul limbii române astfel:

"AMENDAMÉNT, amendamente, s. n. Îmbunătăţire, modificare a unui text, mai ales a unei legi. - După fr. Amendement".

Se observă că noţiunea de amendament nu conţine, în definiţia sa, nicio dependenţă de faptul că modificarea textului a fost prevăzută.

Indiferent că, în Prospect scrie "Pentru evitarea oricărei neînţelegeri, publicarea unui Preţ de Referinţă nu va constitui un amendament la Pros­pect", totuşi publicarea unui preţ de referinţă reprezintă o modificare a textului Prospectului şi încă, o modificare îndeajuns de zdravănă, cât să-i facă pe unii să se răzgândească şi să vrea să se retragă, cum au dreptul legal şi cum Prospectul nu vrea să-i lase.

Nu văd cum publicarea unui preţ de referinţă să nu fie amendament, iar practica europeană mă lasă rece.

•

• Dubiile din jurul zăcământului de gaze găsit în Oltenia

Anunţul "Petrom", că a găsit un zăcământ "semnificativ" de gaze în Oltenia, a fost întâmpinat cu mare scepticism de colegii noştri de la un ziar central, titrând ştirea îndeajuns de demoralizant: "Petrom a găsit un mare fâs în Oltenia".

Pornind de la informaţia că "În perioada de teste s-a înregistrat, dintr-un singur strat, un debit maxim stabilizat de gaze şi condensat de aproximativ 3.100 bep/zi", ziariştii de acolo şi-au justificat opinia comparând cifra cu producţia "Petrom" de 91.700 bep/zi, arătând că descoperirea din Oltenia reprezintă 3% din totalul companiei.

Colegii noştri de la acel ziar au un avantaj în "know how" de loc neglijabil: patronul lor este un foarte mare petrolist.

Din păcate, nu mă pricep deloc la explorări.

Din păcate, în weekend, nu mi-am îngăduit să deranjez niciun petrolist ca să-mi dea explicaţii.

În schimb, am citit cu atenţie anunţul "Petrom".

El vorbeşte despre un "zăcământ" şi despre un "strat".

M-am documentat, cât de cât, de pe internet şi am aflat că zăcămintele de hidrocarburi sunt alcătuite din unul sau mai multe "complexe".

Că, la rândul lor, "complexele" cuprind mai multe "orizonturi" sau "straturi" (unii le spun "strate" - petroliştii ăştia ori nu ştiu gramatică, ori folosesc altă limbă).

Aha!, deci, "Petrom" zice că a găsit un zăcământ şi că "dintr-un singur strat", a constatat că poate obţine gaze cât 3% din producţia actuală.

Este adevărat că n-a spus explicit că mai are şi alte "strate", dar a anunţat un fapt încurajator, că urmează să evalueze zăcământul, sugerând, astfel, că speră să găsească mai mult.

Este asta "un mare fâs"?!

Poate că Dinu Patriciu ştie mai bine.

Dar se poate şi ca ziariştii lui să nu-l fi consultat.

Ceea ce bate la ochi, însă, este că anunţul cu zăcământul a fost dat a doua zi după afişarea ofertei publice de vânzare a acţiunilor "Petrom" din portofoliul statului.

Unii interpretează această "coincidenţă" drept încurajare pentru ca statul să obţină un preţ bun la vânzare, ignorând o interpretare tot atât de validă logic: că anunţul a fost amânat până după lansarea ofertei, pentru ca vânzătorul să nu ceară un preţ mai ridicat...

În favoarea celei din urmă interpretări stă preţul maxim stabilit de oferta publică şi care, conform cu obiecţiile prezentate alăturat, nu avea ce căuta în Prospect.

(Florian Goldstein)