OPINII Preluarea ostilă prin proceduri de insolvenţă

În guvernarea corporatistă, interesul prioritar al acţionarilor şi al stakeholder-ilor (salariaţi, creditori sau clienţi dependenţi într-o mai mare sau mai mică măsură de companie, comunitate locală, fisc) este cel mai bine protejat prin responsabilizarea managementului companiei. Legea, statutele companiei sau piaţa organizează diferite forme de control al managementului, dintre care cea mai spectaculoasă este preluarea ostilă. Prin tehnicile bursiere de preluare ostilă, controlul companiei trece la cumpărător, din momentul în care aces­ta achiziţionează pachetul de control al acţiunilor emise de companie. Noul acţionar strategic în mod evident îşi desemnează propria echipă managerială la conducerea companiei. Orice manager de companie cotată ştie că poate fi schimbat oricând prin tehnica preluării ostile. În Statele Unite şi Marea Britanie funcţionează adevărate pieţe pentru controlul societăţilor cotate, care este supus licitării permanente. De altfel, pe aceste pieţe de capital există adevăraţi "vânători de control", specializaţi în preluări urmate de revânzarea cu profit a pachetelor de control după ce societatea preluată va fi fost restructurată. În acest fel, managerii se află în permanenţă sub presiune, motiv pentru care sunt condamnaţi la eficienţă sau demitere. Scăderea încrederii în managementul companiei duce la scăderea valorii societăţii. Preluarea se justifică în cazul în care valoarea firmei scade nu din cauza lipsei perspectivelor, ci din cauza ineficienţei managementului, caz în care e necesară o nouă administraţie care să readucă valoarea societăţii la potenţialul său firesc. După re-eficientizarea companiei, pachetul de control poate fi re-vândut, cu profit. De aceea, ameninţarea cu preluarea încurajează administraţia să acţioneze continuu în interesul acţionarilor prin maximizarea valorii firmei. Pentru ca mecanis­mul preluării să poată funcţiona eficient, investitorii trebuie, totuşi să beneficieze, în vederea atingerii acestui scop, de o piaţă a valorilor mobiliare solidă şi eficientă, pe care circulă titluri cu un grad mare de lichiditate. Or, această piaţă este încă în stadiul incipient la noi, fapt pentru care este cert că eficienţa unei astfel de afaceri, cel putin în acest moment, ar fi scăzută. Este deja o opor­tunitate pierdută pentru societăţile de stat cotate pe fosta piaţă extrabursieră, unde asemenea măsuri ar fi putut duce la re­structurare şi eficienţă. Statul român a preferat însă pri­vatizările, a căror efecienţă, pe an­samblu, este discutabilă. În prezent, aceste societăţi sunt supuse unui masiv proces de delistare.

Controlul managementului poate fi exercitat şi , fie prin creşterea gradului de îndatorare, fie prin intermediul procedurilor de insolvenţă. Gradul de îndatorare a companiei este în sine un instrument de control, deoarece îndatorarea limitează libertatea managerială şi impune, pe măsura creşterii sale, constrângeri din ce în ce mai dure dinspre creditorii finanţatori. Dar, mai mult decât atât, eşecul afacerii, adică insolvenţa sau falimentul, reprezintă o formă extremă de control, întrucât, odată cu des­chiderea procedurii insolvenţei, controlul este transferat de la acţionari la creditori. Creditorii sunt cei care controlează societatea, prin intermediul managerilor procedurilor de insolvenţă. Noua lege a insolvenţei (Legea nr.85/2006) o spune foarte clar: activitatea managerilor procedurilor de insolvenţă este controlată, sub raport jurisdicţional, de judecătorul-sindic, iar sub raport "comercial", de comitetul creditorilor. Într-un sens larg, însăşi deschiderea procedurii insolvenţei este o preluare ostilă, din moment ce controlul se transferă de la acţionari la creditori. Procedura insolvenţei poate antama şi răs­punderea, patrimonială sau penală, a managerilor societăţii, dacă acesteia se fac vinovaţi de aducerea societăţii în stare de insolvenţă. "Ameninţarea" cu o astfel de perspectivă poate impune, sub raport psihologic, un control al activităţii manageriale, o prudenţă de bonus pater familias în gestiunea afacerilor firmei. Dar această modalitate de control îşi poate dovedi eficienţa doar atunci când la baza deciziilor manageriale stau criterii de concurenţă, iar falimentul este perceput ca o măsură tot atât de normală ca şi decesul persoanei fizice. Legislaţia ro­mâ­nă a falimentului este însă rareori aplicată ma­rilor companii, datorită, spre exemplu, multiplelor exceptări legale aplicabile societăţilor de stat privatizabile. Pe de altă parte, legislaţia şi practica judiciară din România lasă la îndemâna debitorului o în­treagă varietate de modalităţi de a evita sau deturna procedurile colective de la scopul lor legitim.

Preluările ostile prin piaţa de capital sunt puţin probabile în România, în prezent, dar pot fi organizate preluări ostile mult mai energice şi cu mult mai multă frecvenţă în procedurile de insolvenţă. Cele două modalităţi utilizabile în acest scop sunt: (i) preluarea prin plan de reorganizare; (ii) preluarea prin lichidarea în bloc.

Un plan de reorganizare pot propune debitorul, administratorul judiciar şi creditorii. Reorganizarea propusă de debitor are foarte mici şanse în practică, întrucât el este în insolvenţă, deci într-o stare de credibilitate minimă dinspre creditori şi mediul de afaceri.

Administratorul judiciar poate utiliza, pentru finanţarea executării planului, fonduri din vânzarea de active excedentare, majorări de capital social (aporturi noi de la acţionarii debitorului), fuziuni sau divizări, dar şi finanţări de la terţi. Fondurile de investiţii cu capital de risc (venture capital) se pot implica activ în astfel de reorganizări.

Creditorii, la rândul lor, pot utiliza fonduri proprii precum şi creanţa cu care sunt înscrişi în tabelul creditorilor pentru a prelua de la acţionari controlul societăţii aflată în insolvenţă. Creanţa se poate converti în acţiuni, iniţiativa venind din partea creditorilor. Planul propus de debitor/administratorul judiciar nu poate duce la conversia creanţei în acţiuni, fără acordul creditorilor. Avem un exemplu notoriu de astfel de plan de reorganizare, în care se propunea de către debitor conversia creanţelor bugetare în acţiuni, însă pentru că fiscul nu a fost de acord cu o astfel de conversie, planul este pe cale de a eşua lamentabil.

În toate cazurile, planul trebuie convenit cu creditorii (care îşi exprimă acordul prin vot). Cu excepţia planurilor care presupun modificări ale actului constitutiv (majorări de capital social, fuziuni, divizări), acţionarii sunt prezenţi la procedura de confirmare a planului doar în scop de informare, nu şi pentru a-şi exprima acordul cu planul.

Lichidarea în bloc a activelor debitorului este cealaltă modalitate de preluare admisă de Legea insolvenţei. Observaţie: în acest caz nu se cumpără societatea, ci activele sale patrimoniale, libere de orice sarcini, ipoteci şi datorii. Vânzarea în bloc se aprobă de către creditori, cu majorităţile cerute de lege. Vânzarea în bloc presupune active în stare funcţională; deci se vând fie întreprinderea (afacerea) debitorului, fie părţi din ea. Cumpărătorul poate să vrea activele pentru orice scop, inclusiv pentru a schimba total des­tinaţia acestora, dar afacerile mari, specializate, nu se cum­pără pentru a fi demolate, ci pentru a fi operate în conti­nuare sau pentru a fi revândute.

Sunt cele două tipuri de preluări "ostile"? Faţă de debitor/acţionarii săi majoritari răs­punsul este afirmativ. Faţă de creditori, care controlează firma aflată în procedura de insolvenţă, este o preluare amiabilă, negociată, întrucât creditorii îşi exprimă acordul sau dezacordul prin vot, în adunarea creditorilor.