Previziunile pentru evoluţia viitoare a acţiunilor SIF sînt optimiste

Societăţile de investiţii financiare reprezintă în acest moment o bună oportunitate de investiţie, în opinia noastră. Aceasta mai cu seamă avînd în vedere că recenta creştere de preţuri înregistrată de acţiunile băncilor, care au ajuns în apropierea valorii juste conform estimărilor noastre, limitează oarecum opţiunile alternative ale investitorilor. Atractivitatea acţiunilor SIF constă în principal în faptul că acestea se tranzacţionează la discounturi semnificative faţă de valoarea activului net (VAN). SIF-urile sînt printre cele mai lichide acţiuni tranzacţionate la BVB. În ultima lună, valoarea zilnică medie cumulată a tranzacţiilor cu acţiuni SIF a fost de peste 600.000 dolari, ceea ce reprezintă 38% din totalul tranzacţiilor. Mai mult, experienţa anilor precedenţi arată că SIF-urile au oferit dividende atractive prin prisma raportului dividend/ preţ de tranzacţionare (dividend yield). La toate acestea se adaugă posibilitatea ca noua legislaţie a pieţei de capital, prin normele sale de aplicare, să consfinţească mult-aşteptata ridicare a limitei de deţinere la SIF-uri de la 0,1% la 1%.

Dacă SIF-urile, în general sînt atractive, se pune întrebarea care dintre acestea, pe bază relativă, oferă un potenţial mai mare în prezent? Pentru a aprecia atractivitatea plasamentului într-un fond închis de investiţii (SIF-urile putînd fi asimilate unor asemenea vehicule de investiţii) este uzual să se compare preţul de tranzacţionare al acţiunilor cu valoarea activului net (VAN) pe acţiune. Pe baza unei metodologii proprii de calcul al VAN la fiecare SIF, am obţinut rezultatele din tabelul alăturat. Astfel, favoritele noastre, în ordinea descres-cătoare a discounturilor faţă de VAN, sînt SIF "Oltenia", SIF "Moldova" şi SIF "Banat-Crişana". Deşi prezintă cele mai mici discounturi faţă de VAN, şi SIF "Transilvania" şi SIF "Muntenia" pot fi considerate ca alternativă pentru crearea unui portofoliu echilibrat care să mimeze, spre exemplu, evoluţia indicelui BET-FI.

Se cuvine să spunem, ca o paranteză, ca tranzacţionarea la discount faţă de VAN a fondurilor închise de investiţii nu este un lucru neobişnuit pe pieţele financiare. Mai mult, probabil că prezenţa unui discount poate fi cu atît mai mult justificată în cazul SIF-urilor prin riscurile legate de investiţia în acestea, riscuri care ţin în principal de gradul relativ redus de transparenţă al acestora, de faptul că potofoliile lor nu au fost construite printr-un proces de selecţie a acţiunilor, ci moştenite în urma privatizării în masă etc. Cu toate acestea, discounturi de 67% la SIF "Oltenia", 55% la SIF "Moldova" sau chiar de 46% la SIF "Banat-Crişana" sînt cu mult mai mari decît cele întîlnite uzual la fondurile închise de investiţii.

Revenind la favoritele noastre, alte elemente de atractivitate pentru SIF "Oltenia" sînt legate de faptul că, dintre toate SIF-urile, are cel mai valoros portofoliu de acţiuni listate la BVB incluzînd aici un pachet de 1,2% la SNP "Petrom", deţinerile la BRD, "Banca Transilvania" sau "Sicomed". Numai valoarea aces-tui portofoliu cu preţurile la 16 ianuarie 2004 era de 94 milioane de dolari. De asemenea, la un dividend (brut) estimat la 348 lei/acţiune, SIF "Oltenia" oferă al doilea raport dividend/preţul acţiunii de 11%. SIF "Moldova", la care estimăm un dividend brut pe acţiune de 496 lei, oferă cel mai mare astfel de raport, de 15%. Tot SIF "Moldova" are cele mai mari disponibilităţi de 47 milioane de dolari, în condiţiile în care capitalizarea de piaţă a acţiunii era la 21 ianuarie 2004 de 57 milioane de dolari!

Menţionam mai sus că Global Valori Mobiliare (GVM) a dezvoltat o metodologie proprie de calcul al VAN. Am simţit nevoia unei metodologii care să ţină seama de lipsa de lichiditate a unui mare număr de acţiuni din portofoliul SIF-urilor listate pe Rasdaq. Portofoliile raportate de fiecare SIF sînt evaluate la cele mai recente preţuri pentru acţiunile listate şi lichide, acţiunile netranzacţionate în ultima lună fiind eliminate. De asemenea nu sînt luate în calcul deţinerile la societăţile nelistate cu excepţia băncilor (BCR şi Banc Post). După determinarea valorii portofoliului, celelalte elemente de calcul al VAN sînt preluate din cea mai recentă raportare lunară disponibilă pentru toate SIF-urile (în cazul tabelului alăturat 30 noiembrie 2003). Prin folosirea acestei metodologii, VAN calculat de GVM este cu 4% (la SIF "Oltenia") pînă la 26% (la SIF "Transilvania" şi SIF "Muntenia") mai mic decît cel raportat de SIF-uri.

Cu privire la evaluarea deţinerilor la BCR şi Banc Post sînt necesare cîteva precizări. La sfîrşitul anului trecut, BERD şi IFC au achiziţionat un pachet reprezentînd 25% din acţiunile BCR, contra sumei de 222 milioane de dolari. Aceasta cores-punde unei valori implicite a băncii de circa 900 milioane de dolari sau unui raport preţ/valoare contabilă (P/BV) la sfîrşitul anului 2002 (conform standardelor internaţionale de contabilitate - IAS) aproximativ egal cu 1. Pentru comparaţie, cele două bănci listate - BRD şi "Banca Transilvania" se tranzacţionează în prezent la P/BV (2002) de 2,6 şi respectiv 3,3. În evaluarea noastră am folosit un raport P/BV (2002) şi mai conservativ de 0,8. Chiar şi aşa, valoarea cumulată a deţinerilor fiecărui SIF la cele două bănci este puţin sub 50 milioane dolari.

În concluzie, poziţia noastră în legătura cu evoluţia viitoare a acţiunilor SIF este una optimistă, cu un plus pe termen scurt pentru cele trei (SIF "Oltenia", SIF "Moldova" şi SIF Banat-Crişana") la care discountul faţă de VAN este mare. Credem că o mai bună comunicare a acestora cu piaţa ar fi benefică pentru sporirea încrederii investitorilor. Notăm la final că un pas în direcţia unei credibilităţi sporite a fost făcut de toate SIF-urile (mai puţin SIF "Oltenia") prin numirea unor auditori consacraţi ca PricewaterhouseCoopers sau Deloitte & Touche la jumătatea anului trecut.