Analiză Ebury: Primele 50 de zile ale lui Trump

Au trecut puţin peste 50 de zile de când Donald Trump a depus jurământul ca al 47-lea preşedinte al Statelor Unite şi să spunem că au fost doar şapte săptămâni pline de evenimente ar fi o subestimare, potrivit unei analize Ebury.

În analiza Ebury, se precizează că Trump 2.0 introduce niveluri ridicate de volatilitate pe scena politică şi economică. Preşedintele şi-a început al doilea mandat la Casa Albă cu o abordare agresivă, semnând sute de ordine executive dintr-un foc, iar lupta împotriva imigraţiei este deja în plină desfăşurare, în timp ce departamentele guvernamentale sunt reduse la minimum. Ebury subliniază că Donald Trump a ameninţat cu impunerea tarifelor, le-a impus, le-a amânat pentru a le impune din nou, doar pentru a le amâna încă o dată la cea mai mică provocare, de obicei cu puţin sau deloc preaviz. În paralel, auto-proclamatul "Omul Tarifelor" s-a aflat într-o misiune de a pune capăt conflictelor din Orientul Mijlociu şi Ucraina, cu un succes discutabil.

Pieţele financiare

Am văzut acum un Trump foarte diferit faţă de primul său mandat. Deciziile politice critice par să fie luate din impuls, mai degrabă decât dintr-o logică solidă şi bine gândită, ceea ce a creat un mediu extrem de incert şi volatil pe pieţele financiare. Pe piaţa valutară, investitorii s-au bătut pe dolarul american după victoria electorală a lui Trump în noiembrie (în cele 76 de zile dintre noaptea alegerilor şi învestirea sa, indicele dolarului american a crescut cu 4,8%). Cu toate acestea, acum lucrurile stau total diferit faţă de atunci, deoarece în primele 50 de zile ale lui Trump 2.0, dolarul a pierdut 4,9% din valoarea sa în raport cu principalele valute.

De asemenea, a existat o subperformanţă accentuată a acţiunilor americane în ultimele săptămâni. Indicele S&P 500 a scăzut cu aproape 10% în ultima lună, în timp ce indicele Nasdaq Composite, mai orientat spre tehnologie, a înregistrat pierderi de aproape 14% în această perioadă. Între timp, acţiunile europene au performanţe bune. Temerile legate de securitatea continentului european, exacerbate de pivotarea aparentă a lui Trump către Rusia, nu au reuşit să deraieze euro, pieţele părând pline de speranţă că se va ajunge la un acord care să permită încheierea conflictului la un moment dat în 2025. Într-adevăr, euro a înregistrat unul dintre cele mai mari câştiguri din ultimele şapte zile de la criza financiară globală săptămâna trecută, susţinut de schimbarea fiscală din Germania şi de poziţionarea investitorilor.

Într-o anumită măsură, s-ar putea formula un argument convingător că mişcările recente pe care le-am văzut pe pieţele dolarului şi ale acţiunilor americane au fost oarecum contraintuitive. Să nu uităm că politicile lui Trump sunt în mare măsură considerate pro-inflaţioniste, în special tarifele sale, care se aşteptau să împingă în sus preţurile de consum intern şi să menţină ratele Rezervei Federale a SUA mai ridicate pentru mai mult timp.

În mod clar, multe se pot schimba în decurs de câteva săptămâni, dar ce anume a alimentat această schimbare dramatică în poziţia investitorilor faţă de activele americane?

Temerile economice ale SUA depăşesc naraţiunea încetinirii globale

Am asistat la o schimbare accentuată în poziţia investitorilor faţă de economia SUA de la începutul anului. Optimismul din jurul unei alte perioade de excepţionalism economic american s-a transformat în pesimism, deoarece cei mai recenţi indicatori de activitate sugerează că schimbările politice dramatice (şi eronate) ale lui Trump, în special tarifele şi eforturile DOGE (Department of Government Efficiency), pot prezenta mai multe dezavantaje decât avantaje, cel puţin pe termen scurt.

O serie de date macroeconomice au surprins negativ în ultimele săptămâni, inclusiv cele de mai jos:

- Vânzările cu amănuntul au scăzut cu 0,9% MoM în ianuarie - cea mai mare scădere din martie 2023.

- Cheltuielile personale s-au contractat cu 0,2% în ianuarie, doar a doua citire negativă (odată rotunjită) de la perioada pandemiei în februarie 2021.

- Indicele PMI compozit al S&P a scăzut la 51,6 în februarie, în urma unei încetiniri accentuate a activităţii din sectorul serviciilor, cel mai slab nivel de aproape un an.

- Indicatorul de încredere a consumatorilor Conference Board a înregistrat cea mai mare scădere, în februarie, de la o lună la alta din august 2021.

- Crearea de locuri de muncă a continuat să se atenueze, în timp ce şomajul a crescut în mod neaşteptat (la 4,1%).

Temutul cuvânt care începe cu "R" (recesiune) este acum vehiculat în mass-media mainstream şi chiar Trump însuşi nu a reuşit să excludă această posibilitate. Poate că barometrul nostru preferat al creşterii economice a SUA, Atlanta Fed GDPNow, indică chiar o contracţie trimestrială anualizată de peste 2% - dacă se confirmă, aceasta ar fi cea mai mare scădere a PIB-ului de la criza financiară globală, dacă excludem perioada pandemiei. Deşi o încetinire a creşterii economice faţă de T4 pare foarte probabilă, nu suntem atât de pesimişti şi credem că modelul Atlanta Fed (cel puţin cu această ocazie) este exagerat de sumbru.

Va fi Rezerva Federală (Fed) mai "relaxată" decât se anticipase sub Trump 2.0?

Rezerva Federală va avea de gestionat un compromis dificil în acest an, deoarece politica comercială a lui Trump ar putea duce la o inflaţie mai mare în SUA, pe de o parte, provocând în acelaşi timp o deteriorare a pieţei muncii şi o creştere economică mai lentă, pe de altă parte. Temerile sporite legate de cea din urmă au crescut aşteptările ca Fed să fie mai agresivă în reducerea ratelor în acest an decât se anticipase anterior.

Pieţele nu cred în blufful lui Trump cu privire la tarife

Trump a trimis semnale contradictorii cu privire la restricţiile sale comerciale până în prezent, oferind investitorilor foarte puţină claritate cu privire la politica sa tarifară. Ameninţările sale bombastice şi adesea spontane au fost întâmpinate cu un scepticism tot mai mare, iar negocierile şi întârzierile au alimentat convingerea că amploarea şi durata acestor restricţii comerciale vor fi mai puţin severe decât se temea. Acest lucru a susţinut ideea că retorica sa protecţionistă serveşte în primul rând ca o pârghie puternică pentru negocierea acordurilor comerciale şi rezolvarea altor dispute, mai degrabă decât să promoveze neapărat producţia internă şi să crească veniturile pentru reducerile sale de taxe din SUA.

Acest scepticism provine în mare măsură din: a) implementarea întârziată a tarifelor şi b) lipsa unor justificări juridice şi economice clare pentru astfel de măsuri. Pentru a fi corecţi, el a introdus restricţii dure care vizează Mexicul, Canada şi China, deşi de atunci a amânat taxele pe bunurile legate de automobile şi produsele conforme USMCA (Acordul SUA, Mexic, Canada) până la 2 aprilie, asigurându-se că restricţiile limitate sunt în prezent în vigoare în afara celor îndreptate împotriva Chinei, a oţelului şi a aluminiului. Această poziţie de "latră, dar nu muşcă" pare a fi o altă tactică de negociere desprinsă din manualul mandatului său anterior, în care mânuieşte un băţ mare şi menţine o presiune ridicată până în ultimul moment.

Având în vedere acest lucru, există o credinţă tot mai mare în argumentul că tarifele vor fi în cele din urmă reduse în raport cu nivelurile actuale. Atât Mexicul, cât şi Canada au luat deja măsuri pentru a se conforma cerinţelor lui Trump pentru o securitate sporită a frontierelor, iar presiunea va creşte asupra preşedintelui pentru a-şi îndulci poziţia în cazul în care ştirile macroeconomice din SUA continuă să se deterioreze. Trump a obţinut unele victorii, inclusiv o reducere a trecerilor de imigranţi şi a fluxurilor de fentanil, deşi va spera la mai mult şi poate dori să menţină vie ameninţarea tarifară până la renegocierea acordului de liber schimb USMCA (stabilită în prezent pentru iulie 2026).

Istoria recentă sugerează că Trump este orice, numai nu previzibil. Cu toate acestea, credem că pieţele sunt poate prea relaxate în ceea ce priveşte amploarea finală a tarifelor, nu în ultimul rând cele îndreptate împotriva Uniunii Europene. Trump a semnalat că urmează mai multe taxe îndreptate către blocul comunitar, în plus faţă de măsurile sectoriale deja în vigoare care vizează aluminiul şi oţelul. Următoarea etapă cheie va fi dezvăluirea tarifelor reciproce, 2 aprilie, moment în care ar trebui să avem o idee mai bună despre unde va ajunge rata tarifară ponderată în funcţie de comerţ.

Temerile sporite legate de securitate au crescut cheltuielile europene

O critică virulentă a Europei, prezentată de vicepreşedintele SUA, JD Vance, la Conferinţa de Securitate de la Munchen din februarie, a ridicat îngrijorări cu privire la robusteţea relaţiilor dintre cei doi parteneri. Aceste temeri au crescut de atunci, pe fondul relaţiei SUA-Ucraina în declin şi al retoricii agresive şi complet izolaţioniste a oficialilor americani cheie, care au mers până acolo încât au cerut retragerea SUA din NATO. Ca răspuns direct, ţările europene din apropierea Rusiei şi-au majorat deja semnificativ cheltuielile pentru apărare, Trump provocând, de asemenea, ceea ce pare a fi o schimbare radicală de poziţie din partea Germaniei şi a UE în general.

Referindu-se la fostul şef al BCE, Mario Draghi, viitorul cancelar al Germaniei, Friedrich Merz, a promis că va face "tot ce este necesar" pentru a asigura pacea în Europa. Planul pregătit de Marea Coaliţie, care aşteaptă aprobarea parlamentului german în exerciţiu înainte de încheierea mandatului pe 25 martie, urmează să scutească cheltuielile pentru apărare de peste 1% din PIB de la frâna datoriilor, o limită constituţională privind împrumuturile. Planul pregăteşte, de asemenea, terenul pentru crearea unui fond de 500 de miliarde de euro pentru a sprijini investiţiile ample în infrastructură în următorii 10 ani, incluzând în acelaşi timp o modificare a frânei datoriilor care ar permite statelor federale să se împrumute până la limita statului federal (0,35% din PIB).

Preşedintele Comisiei Europene, Ursula von der Leyen, a anunţat separat un program numit ReArm Europe - un plan care să permită ţărilor UE să-şi sporească capacităţile de apărare fără a declanşa procedura de deficit excesiv. Acest lucru ar permite o investiţie de 600 de miliarde de euro în apărare în următorii patru ani, crearea unei facilităţi de împrumut în valoare de 150 de miliarde de euro şi o schimbare a fondurilor de coeziune pentru a fi utilizate pentru apărare, ceea ce ar însemna o injecţie fiscală totală de aproximativ 800 de miliarde de euro.

Aceste anunţuri, în special cele din Germania, au dus la o creştere bruscă a randamentelor europene, stimulând în acelaşi timp şi monedele europene, în special euro. Deşi este puţin probabil ca acest lucru să schimbe lucrurile pe termen scurt, pieţele pariază că impulsul fiscal va contribui la redresarea economică pe termen mai lung a zonei euro. O creştere economică mai puternică, potenţial cuplată cu o inflaţie mai mare, ar putea fi, de asemenea, un argument pentru un ritm mai puţin agresiv de reduceri din partea BCE (Banca Central-Europeană). În cel mai rău caz, preşedintele Trump pare să fi trezit Europa din somnul său profund.

Încotro se îndreaptă dolarul american de aici?

În opinia noastră, principalul factor din spatele unui dolar mai slab a fost legat de creşterea temerilor cu privire la posibilitatea unei recesiuni în SUA. Recunoaştem şansele mari ale unei încetiniri în acest an, în parte din cauza incertitudinii legate de tarife şi a eforturilor de eficienţă guvernamentală. Cu toate acestea, o recesiune nu este scenariul nostru de bază, în principal din următoarele motive:

1.Ştirile macroeconomice recente au fost dezamăgitoare, dar nu dezastruoase, şi orice încetinire a pieţei muncii s-ar putea dovedi moderată.

2.Încărcarea anticipată a importurilor înainte de tarife ar trebui să fie temporară, iar creşterea bruscă a importurilor de aur (inclusă în estimarea Atlanta Fed GDP) nu va fi luată în considerare în datele oficiale ale PIB.

3.Credem că Trump ar fi mai înclinat să-şi îndulcească poziţia faţă de tarife dacă s-ar teme de o încetinire bruscă a creşterii economice a SUA sau de o creştere a inflaţiei.

Economia SUA pare să încetinească mai brusc decât anticipasem, şansele unui Fed mai înţelegător au crescut, iar imprevizibilitatea fără precedent a preşedintelui Trump a oferit investitorilor foarte puţină încredere în luarea sa de decizii.