BCE în zugzwang

Zugzwang este situaţia din şah în care jucătorul care trebuie să mute are la dispoziţie numai mutări dezavantajoase, care vor conduce doar la pierderi.

În această poziţie se află BCE de mai multă vreme, însă concretizarea a venit la ultima şedinţă de politică monetară, unde s-a decis majorarea peste aşteptări a dobânzilor şi lansarea unui nou instrument, despre care se spune că este de politică monetară, deşi structura sa arată o nouă încălcare flagrantă a tratatelor europene.

Bloomberg scrie că majorarea peste aşteptări a dobânzilor reprezintă sfârşitul aşa-numitei "ghidări în avans", promovată intens tot ca instrument de politică monetară, deşi nu a reprezentat decât o încercare ineptă de manipulare a aşteptărilor de pe piaţă. "Ghidarea în avans" nu ar fi avut nicio şansă dacă investitorii, mai ales cei instituţionali, nu ar fi dat de înţeles că au nevoie de această manipulare ca de aer, chiar dacă numai pentru a-şi justifica "performanţele" în ad­ministrarea investiţiilor.

Instrumentul de protecţie a transmisiei politicii monetare (TPI) este considerat necesar pentru "susţinerea eficientă a transmisiei politicii monetare", după cum se arată în comunicatul de presă al BCE.

În cadrul TPI se vor achiziţiona obligaţiuni guvernamentale din zona euro fără o limită stabilită anterior, cu o maturitate reziduală între un an şi 10 ani, însă este posibilă şi achiziţionarea obligaţiunilor emise de companiile private, adică o nouă încălcare flagrantă a principiului competiţiei libere şi corecte pe piaţa unică.

Este de la sine înţeles că firmele ale căror obligaţiuni vor fi cumpărate vor avea costuri de finanţare mai reduse, iar astfel vor beneficia de un avantaj competitiv incorect.

Se pare că acesta este viitorul pieţei "libere" europene, unde concentrarea puterii de piaţă se face direct cu ajutorul autorităţilor. Probabil că Benito ar fi deosebit de invidios dacă ar vedea cum sunt promovate şi duse pe cele mai înalte culmi idealurile sale fasciste.

Înainte de publicarea deciziilor BCE, Bloomberg scria că banca se pregăteşte să "blindeze" noul instrument pe fondul aşteptărilor privind acţiunile în justiţie, în special la Curtea Constituţională a Germaniei.

Se pare, însă, că nu mai există motive de teamă, în condiţiile în care asistăm la o transformare dramatică a instanţei supreme din Germania, care a fost politizată şi luat deja o serie de decizii controversate împotriva unor drepturi fundamentale ale omului în perioada pandemiei.

O rezistenţă mai mare ar putea veni din partea Bundesbank. Bloomberg a prezentat condiţiile care trebuie îndeplinite de noul instrument de manipulare directă a costurilor de finanţare ale ţărilor din zona euro.

Astfel, orice măsură trebuie justificată din trei puncte de vedere: spread-urile sunt nejustificate din punct de vedere fundamental şi reflectă excesele de pe piaţă; mecanismul de transmisie al politicii monetare este afectat de ţările din zona euro; astfel de efecte limitează capacitatea BCE de a menţine stabilitatea preţurilor în zona euro.

Oricât de bine intenţionate ar fi justificările cerute pentru noul instrument, acestea nu mai au nicio relevanţă pentru realitatea de acum.

Dobânzile la care se finanţează statele din zona euro şi spread-urile aferent au fost manipulate deschis de cel puţin 10 ani, procesul fiind amplificat din 2015, odată cu lansarea programului de relaxare cantitativă.

În ceea ce priveşte stabilitatea preţurilor, acest obiectiv, înscris în tratatele europene, la fel ca şi interdicţia finanţării deficitelor bugetare prin tipărire, este oricum ignorat, în condiţiile în care BCE s-a transformat într-o instituţie profund politizată, al cărei obiectiv este doar evitarea dezintegrării zonei euro.

Richard Cookson, fost director de investiţii la Citi Private Bank şi fost manager de fonduri la Rubicon Fund Management, a analizat recent opţiunile BCE într-o serie de articole de la Bloomberg.

"BCE nu mai este o bancă centrală care ţinteşte inflaţia", a scris Cookson, ci "adevăratul ei obiectiv este să evite părăsirea zonei euro de către cei mai slabi membri, însă acesta s-ar putea dovedi imposibil".

Din păcate pentru bancherii centrali din Europa, "BCE a reuşit să-şi ascundă adevăratele intenţii când inflaţia a fost scăzută, însă această deghizare este acum imposibilă", după cum mai arată Cookson, în opinia căruia "încercarea de subvenţionare a debitorilor îndoielnici este o politică şi mai rea", deoarece "prin eliminarea semnalelor de pe piaţă, BCE a creat o uriaşă problemă de hazard moral".

Problema hazardului moral a fost ignorată atât de Mario Draghi cât şi de Christine Lagarde, însă realitatea economică şi financiară continuă să se impună şi să arate cât de greşită este această atitudine.

Pe lângă faptul că instrumentul desemnat să reducă spread-ul randamentelor obligaţiunilor guvernamentale de la periferia zonei euro faţă de cel al obligaţiunilor Germaniei nu va face decât să prelungească agonia, acesta mai are şi o altă "calitate": este ilegal din punct de vedere al actualelor norme europene.

BCE a încercat să dea TPI o "spoială" de legalitate prin publicarea unor criterii de aplicare, cum ar fi respectarea cadrului fiscal al UE, adică ţara respectivă să nu fie subiectul procedurii de deficit excesiv, lipsa dezechilibrelor macroeconomice severe, sustenabilitatea fiscală şi existenţa politicilor macroeconomice sustenabile şi solide.

De mai mult timp se scrie în presa financiară internaţională că un astfel de instrument este introdus special pentru Italia. Dar îndeplineşte Italia toate criteriile de mai sus sau măcar unul dintre acestea?

Nici vorbă. Procedura de deficit excesiv a fost suspendată în perioada pandemiei, în timp ce dezechilibrele macroeconomice au atins cote extreme. Sustenabilitate fiscală este doar o iluzie, iar obiectivul politicilor macroeconomice sustenabile nu poate fi atins dintr-un motiv foarte simplu: politica monetară nu este responsabilitatea Băncii Italiei, ci a BCE, care demonstrează de cel puţin un deceniu că nu cunoaşte sau ignoră voit înţelesul termenului de sustenabilitate.

Într-un articol ulterior, Cookson a arătat că "temperarea inflaţiei şi menţinerea spread-urilor la un nivel scăzut sunt mutual incompatibile, cel puţin în condiţiile în care sunt respectate legile".

Această restricţie a devenit irelevantă. Fostul bancher a subliniat că acum "ţările din zona euro şi instituţiile sale au ales să ignore legile pe care le consideră neconvenabile". Ar mai fi ceva de spus?

Bloomberg mai arată că dacă noul instrument asumat de BCE este considerat necesar, atunci trebuie îndeplinite trei condiţii: nu trebuie să interfereze cu politica monetară, iar efectele sale trebuie neutralizate; trebuie să fie justificat numai ca instrument de politică monetară, să fie proporţional şi să conţină suficiente garanţii că nu ajută la finanţarea directă a guvernelor; în ultimul rând, ţările din zona euro trebuie motivate să aplice politici economice şi fiscale sustenabile.

Este greu de crezut că măcar unele dintre aceste condiţii vor fi respectate, însă Bundesbank nu va dispune de prea multe mijloace de persuasiune sau ameninţare, mai ales pe fondul procesului de sinucidere economică în care s-a angajat guvernul de la Berlin, proces a cărui extindere pare să fie dorită la nivelul întregii Uniuni Europene, nu doar a zonei euro.

"Catastrofa Christine a lăsat în urmă un carnagiu la FMI şi la Ministerul de Finanţe al Franţei, iar aruncarea zonei euro în recesiune va fi ultimul ei dezastru", scrie The Telegraph. Verdictul porneşte, desigur, de la efectul creşterii dobânzilor asupra unei economii aflate foarte aproape de recesiune.

Este adevărat că nu poate fi negată "performanţa" preşedintelui BCE în fruntea celor trei instituţii. Dar în cazul BCE, "catastrofa Christine" nu ar fi fost posibilă fără "catastrofa Draghi" care a precedat-o.

Tocmai politica monetară ultrarelaxată adoptată în timpul mandatului fostului bancher de la Goldman Sachs a produs profunde schimbări structurale în economia zonei euro, iar o mare parte a fost transformată într-o "economie zombi". Despre dezastrul de la nivelul poziţiei fiscale a majorităţii statelor membre nici nu mai merită amintit.

O greşeală gravă, în opinia jurnalistului de la The Telegraph, ar fi majorarea dobânzilor de politică monetară în acest context extraordinar de dificil, iar astfel "ar fi sufocată orice speranţă a unei redresări sustenabile, la fel cum s-a întâmplat după majorarea dobânzii din 2011".

Dar oare cum poate fi caracterizată o redresare economică drept sustenabilă, atunci când etalonul costurilor de finanţare este menţinut la zero sau la o valoare negativă pentru mulţi ani, iar povara datoriilor publice creşte necontenit?

Din păcate pentru perspectivele zonei euro, greşeala nu o reprezintă majorarea de acum a dobânzii, care se află, în termeni reali, adânc în teritoriul negativ, ci menţinerea acesteia la un nivel absurd pentru o perioadă foarte îndelungată.

În aceste condiţii, rezilienţa şi rezistenţa uniunii monetare europene vor fi puse la grea încercare în perioada următoare de efectul combinat al "catastrofei Christine" şi al "catastrofei Ursula".

Oare mai poate evita Europa finalul din "Thelma şi Louise"?