BILL DUDLEY, FOST PREŞEDINTE LA NEW YORK FED: "Federal Reserve s-a pus singură între ciocan şi nicovală"

Federal Reserve (Fed), banca centrală a Statelor Unite, s-a pus singură între ciocan şi nicovală, iar dovezile necesităţii restrângerii politicii monetare continuă să se adune, scrie Bill Dudley, fost preşedinte al New York Fed în perioada 2009-2018 şi fost vicepreşedinte al Comitetului de Politică Monetară (FOMC) al băncii centrale americane, într-un articol publicat de Bloomberg Opinion. Potrivit acestuia, cu cât Fed-ul aşteaptă mai mult în demararea ciclului de întărire a politicii monetare, cu atât riscul provocării unei recesiuni este mai mare. Acesta consideră că ratele terminale pentru acest ciclu ar putea ajunge până la 3-4%, o prognoză care nu este luată deloc în calcul în estimările analiştilor de pe Wall Street.

Dudley explică: "În primul rând, ratele inflaţiei continuă să se mişte în sus şi este probabil să se situeze sus pentru mai mult timp. Indicele preţurilor de consum a crescut cu 6,2% în ultimele 12 luni, cel mai rapid ritm din ultimii 30 de ani. Mai mult decât atât, presiunile inflaţioniste se lărgesc (eng. broadening out - n.r.) şi se extind în zone unde vor fi mai puţin tranzitorii precum costurile cu închirierea unei case. Nu mai vorbim doar despre un caz în care câteva componente produc inflaţie. În al doilea rând, piaţa muncii se tensionează iar inflaţia pe partea de salarii accelerează. Rata de şomaj a scăzut la 4,6% iar sondajul JOLTS (Job Openings and Labor Turnover Survey) arată că locurile de muncă disponibile rămân peste 10 milioane şi că rata demisiilor (numărul angajaţilor care îşi dau demisia de la un angajator pentru a găsi sau pentru că a găsit un loc de muncă mai bine plătit - n.r.) este la un nivel record. Aceşti indicatori ai tensionării pieţei muncii sunt susţinuţi de ce se întâmplă pe partea de salarii. Indicele costurilor cu forţa de muncă pentru sectorul privat a crescut cu 4,6% în ultimele patru trimestre, cel mai rapid ritm de creştere din anii 1980. În al treilea rând, persistenţa creşterilor pe preţurile de consum a dus la o majorare a aşteptărilor inflaţioniste. Sondajul pentru aşteptările de consum ale populaţiei derulat de New York Fed arată că aşteptările inflaţioniste mediene pe trei ani au urcat la 4,2% de la 2,7% în urmă cu un an. Indicatorii din piaţa de capital arată de asemenea creşteri semnificative (ale aşteptărilor inflaţioniste), cu rata breakeven pe 10 ani la titlurile de trezorerie - rata medie a inflaţiei prognozată de investitori pe durata de maturitate a titlului trezoreriei - situată la 2,7%, în creştere de la 1,7% în urmă cu un an".

În acest context, fostul oficial al Fed ridică întrebarea "de ce nu acţionează Fed-ul mai rapid?". Potrivit lui Bill Dudley, există patru motive.

"Primul: oficialii băncii centrale încă văd presiunile inflaţioniste recente ca fiind cauzate în principal de problemele de pe lanţurile de aprovizionare şi de fricţiunile introduce de redeschiderea economiei. Deci, prin urmare, ca fiind în mare parte tranzitorii. Asta s-ar putea să se dovedească a fi adevărat, dar de asemenea s-ar putea să se dovedească a fi irelevant. Dacă inflaţia mai ridicată trece în salarii şi împinge aşteptările inflaţioniste şi mai sus este posibil să te confrunţi în continuare cu o problemă inflaţionistă chiar şi după ce factorii tranzitorii se disipă. În al doilea rând, oficialii Fed nu cred că economia a ajuns la un grad de ocupare integrală a forţei de muncă consistent cu ţinta lor pe termen mediu de 2%. (...) Oficialii Fed notează în special că rata de participare a scăzut abrupt în timpul pandemiei şi că aceasta se află cu mai mult de 1 punct procentual sub vârful din timpul ultimului ciclu de afaceri. Pe măsură ce ocuparea creşte şi piaţa muncii se tensionează, oficialii Fed se aşteaptă ca rata de participare să crească, ducând practic la o creştere a ofertei pe piaţa muncii. Acest lucru este posibil. Dar să contezi pe o creştere atât de rapidă a ratei de participare astfel încât să se detensioneze problemele cu oferta pare destul de riscant. Asta din cauză că rata de participare răspunde destul de lent - a durat patru ani, din 2015 până în 2019, ca rata de participare a forţei de muncă să crească cu două procente. (...) În al treilea rând, oficialii Fed încă consideră că aşteptările inflaţioniste sunt bine ancorate. În mod particular, Indicele Fed al Aşteptărilor Inflaţioniste Comune (eng. Fed Index of Common Inflation Expectations - n.r.) a crescut foarte modest şi în prezent este situate la 2,06%. Unii indicatori ai aşteptărilor inflaţioniste sunt bine ancoraţi şi unii nu, iar pentru cei care sunt bine ancoraţi există motive să fim sceptici cu privire la importanţa lor. Faptul că rata breakeven pentru TIPS-urile cu maturitatea pe 5 ani nu s-a mişcat în sus mai deloc spune foarte puţin despre perspectiva inflaţiei pe termen apropiat. Tot ce înseamnă este că participanţii la piaţă se aşteaptă ca Fed-ul să-şi facă într-un final treaba şi să împingă inflaţia înapoi la 2%. În mod similar, indicele comun al aşteptărilor inflaţioniste ar putea să nu fie un ghid foarte bun pentru că istoria sa se întinde abia până în 1999 şi nici nu s-a mişcat foarte mult de-a lungul timpului. Este un indice bun pentru o citire timpurie a aşteptărilor inflaţioniste sau este un indicator defazat? Rămâne de văzut", mai explică Dudley.

Acesta adaugă: "În al patrulea rând, oficialii Fed cred că procesul de încheiere a achiziţiilor de active (eng. taper - n.r.) trebuie finalizat înainte de majorarea dobânzilor. Pe actuala direcţie de reducere a achiziţiilor de active asta înseamnă că nicio întărire a politicii monetare nu este posibilă până în luna iunie. Deşi nu are sens să cumperi active şi să majorezi dobânzile pe termen scurt în acelaşi timp, Fed-ul este responsabil pentru această problemă pentru că a întârziat începutul programului de taper. Este de asemenea o problemă pe care ar putea să o rezolve accelerând taperingul. Aşa cum văd eu situaţia, Fed-ul este între ciocan şi nicovală. Pe de o parte ai dovezi care continuă să se adune că Fed-ul este behind the curve în înlăturarea politicii monetare acomodative. Pe de altă parte, Fed-ul s-a blocat singur printr-un regim în care nu va majora dobânzile pe termen scurt decât după ce programul de reducere a achiziţiilor de active va fi finalizat în iunie".

Bill Dudley mai întreabă în articolul din Bloomberg Opinion "care este cea mai bună modalitate de ieşire" din această situaţie şi oferă două semi-răspunsuri. Primul este ţinerea la speranţe şi rugăciuni că inflaţia va decelera şi că piaţa muncii se va detensiona, iar al doilea este că oficialii Fed ar putea să accelereze programul de reducere a achiziţiilor de active astfel încât să înceapă întărirea politicii monetare mai devreme.

În opinia lui Dudley, banca centrală a Statelor Unite probabil că va menţine actuala direcţie a politicii monetare şi va spera la veşti mai bune de pe frontul inflaţiei, al aşteptărilor inflaţioniste şi cel al pieţei muncii. "Dar speranţa nu este o strategie", conchide fostul şef al New York Fed.