Ce arată decizia privind Bulgaria?

Am fost solicitat de BURSA să comentez decizia Comisiei Europene privind amânarea intrării Bulgariei în ERM2 (anticamera zonei euro).

Această decizie confirmă ceea ce tot mai mulţi realizează că este necesar pentru a face faţă rigorilor într-o uniune monetară incompletă ca mecanisme de funcţionare; este vorba de un grad adecvat de convergenţă reală, dincolo de finanţe publice solide. Orice economist serios înţelege că finanţele publice sănătoase sunt o condiţie indispensabilă pentru a intra în zona euro. Iar aici România are de muncit din greu; mă refer nu numai la deficitul bugetar structural de peste 3% din PIB actualmente, ci şi la nivelul foarte scăzut al veniturilor fis­cale, care reduce spaţiul de manevră (de corecţie) într-o uniune monetară în care presiunea se pune aproape în exclusivitate pe ţări debitoare. Din acest punct de vedere nu există dispută între mine şi domnul Theodor Stolojan, deşi domnia sa pare să treacă cu vederea hibele din funcţionarea zonei euro.

Nu înţeleg însă cum se poate nega ceea ce rezultă clar din comunicatul privind perspectiva aderării Bulgariei la zona euro (ZE) ca şi din numeroase alte documente ale CE şi BCE. Criza zonei euro arată că o economie nepregătită, ceea ce nu se rezumă la starea bugetului public, uşor intră în necaz dacă ar fi primită în ZE. Iar ERM2 nu înseamnă automat strict 2 ani de aşteptare cum s-ar putea crede. Letonia şi Lituania, care au intrat în ZE în 2014 şi 2015, au stat în ERM2 aproape un deceniu; aceste ţări, ca şi Estonia (care a aderat în 2011), au cerut să intre în ERM2 imediat după intrarea în UE (în 2004) ele având "consiliu monetar" ca regim de politică monetară. Aceste ţări au avut dificultăţi în a îndeplini criteriile de aderare, inclusiv din cauza diferenţialului de inflaţie, care le-a redus competitivitatea; a intervenit şi influenţa unui puternic ciclu financiar care a umflat sectoarele nontradables (ex: sectorul rezidenţial).

Nici regulile din Piaţa Unică nu permiteau control al mişcărilor de capital, chiar dacă situaţia reclamă aşa ceva. Slovacia a stat în ERM2 patru ani. Este posibil ca şi Bulgaria să "locuiască" în anticameră considerabil mai mulţi ani decât minimul de 2 ani. Notez totodată că ţările baltice au economii foarte mici şi nici Slovacia nu are o economie mare.

Să amintesc că îndatorarea privată, nu cea publică, este cea care a provocat marile necazuri în Spania, Portugalia şi Irlanda. Iar îndatorarea privată a fost stimulată de politica monetară unică a BCE, de rate reale de dobândă care erau prea scăzute în raport cu condiţiile macroeconomice din "periferie". Vreau să spun că inflaţie mai înaltă (ceea ce este firesc în ţări mai puţin dezvoltate chiar şi când nu se practică politici prociclice) în combinaţie cu condiţii pe pieţele monetare acomodative (adică rate reale de dobânzi prea scăzute, sau chiar negative), încurajează intrarea de capital, adesea către sectoare nontradeables; asemenea intrări de capital pot aprecia cursuri de schimb efective în divorţ de fundamente economice, accentuează imbalanţe externe. Aşa s-a întâmplat în zona euro, cât şi în afara ei - mă refer la ciclul financiar evocat mai sus, care a provocat dinamica "avânt şi prăbuşire" (boom and bust), cu corecţii foarte dureroase. Dar în zona euro ai spaţiu de manevră considerabil diminuat şi se recurge la "devalorizări interne" care pot tensiona societatea la extrem. Şi România a trecut printr-un episod de avânt şi prăbuşire după 2005.

Când se recuză nevoia de convergenţă reală ar trebui să se răspundă la o întrebare simplă privind Bulgaria: de ce a fost totuşi amânată această ţară pentru intrarea în ERM2 deşi are consiliu monetar şi tablou de convergenţă nominală pozitiv? Bulgaria este posibil să stea ani buni în ERM2 după ce va intra acolo (odată cu intrarea în Uniunea Bancară). Iar în aceşti ani de aşteptare este dezirabil să se reducă deficitul de convergenţă reală şi se va verifica un proces inflaţionist din perspectiva controlului dezechilibrelor; va exista răgaz şi pentru consolidare instituţională.

Morala pentru România? Avem nevoie de consolidarea finanţelor publice (deficit bugetar structural nu mai mare de 1% din PIB, limitarea îndatorării publice), deficite externe mici, o masă critică de convergenţă reală care să faciliteze un diferenţial de inflaţie rezonabil. Este de menţionat aici un control al creditării care să prevină îndatorarea privată excesivă (de notat că finanţarea externă a companiiilor poate scurtcircuita măsuri macroprudenţiale interne).

Este de repetat că zona euro nu funcţionează precum o uniune monetară autentică; o uniune cu func­ţionare adecvată presupune mijloace de amortizare a şocurilor asimetrice şi mutualizare de riscuri (risk-sharing). De aceea, este nevoie de robus­teţe cât mai mare la momentul aderării.