Dimensiunea şi lichiditatea BVB - marile provocări ale trecerii la statutul de piaţă emergentă

Reporter: Cum vedeţi viitorul pieţei de capital locale, în contextul pregătirii Uniunii Pieţelor de Capital, la nivel european?

Dan Armeanu: Piaţa de capital locală are cu siguranţă un loc în cadrul proiectului Uniunii Pieţelor de Capital, acesta fiind menit tocmai să faciliteze creşterea anvergurii pieţelor de capital şi să îmbunătăţească gradul de integrare al acestora la nivelul întregii Uniuni Europene.

După declanşarea crizei financiare globale (anul 2007), pieţele de capital europene au cunoscut un declin în ceea ce priveşte lichiditatea şi au devenit din ce în ce mai fragmentate. O consecinţă este că accesul la finanţare prin piaţa de capital s-a deteriorat în general, iar adesea companiile din ţări aflate la periferia zonei euro, sau în afara acesteia suportă costuri de finanţare mai mari decât alte companii similare, care activează într-o ţară dezvoltată din interiorul uniunii monetare.

De aceea, fragmentarea pieţelor încetineşte ritmul de convergenţă reală şi de recuperare după o criză economică. Din această perspectivă, o uniune a pieţelor de capital ar constitui un avantaj important pentru dezvoltarea economică a statelor membre şi pentru reducerea diferenţelor între state.

Câteva posibile avantaje pentru România sunt:

- acces mai facil al companiilor româneşti, inclusiv întreprinderi mici şi mijlocii, la capitalul străin, rezultând astfel un potenţial de creştere mai rapidă;

- creşterea încrederii investitorilor şi eventual reducerea costului finanţării, în contextul în care Bursa de Valori Bucureşti încă este clasificată de MSCI şi Standard and Poor's în categoria pieţelor de frontieră (deci accesibilitate redusă şi risc ridicat);

- scăderea dependenţei de finanţarea bancară (în prezent circa 85%) şi creşterea rezilienţei economiei (ţările unde ponderea finanţării prin piaţa de capital este semnificativă - ex. SUA - au revenit mai repede la creştere economică după criză);

- îmbunătăţirea guvernanţei companiilor româneşti şi a competitivităţii (ca efect al competiţiei cu companii din alte ţări pentru atragerea capitalului);

- nivel mai ridicat de protecţie a consumatorilor de servicii financiare specifice pieţei de capital.

Există şi dezavantaje, care se pot materializa mai ales dacă aderarea va avea loc înainte de a se parcurge o etapă mai consistentă din procesul de convergenţă reală şi înainte de dezvoltarea şi consolidarea pieţelor locale. Atunci, volatilitatea fluxurilor de capital ar putea fi dificil de controlat şi s-ar putea transmite asupra volatilităţii cursului de schimb, ar putea crea distorsiuni în finanţarea economiei şi în menţinerea echilibrelor externe.

Aşa cum relevă şi experienţa ţărilor participante la Uniunea Monetară, aderarea la o astfel de construcţie pan-europeană trebuie făcută în momentul în care economia / gradul de dezvoltare şi de competitivitate / stadiul de convergenţă reală o permit. Altfel, economia statului care a aderat la uniune fără a fi suficient pregătită ar putea avea de suferit mulţi ani la rând.

Reporter: Ce părere aveţi despre iniţiativa BERD să înfiinţeze o Contraparte Centrală regională, în contextul în care BVB şi Sibex nu au reuşit să demareze un astfel de proiect local?

Dan Armeanu: În contextul în care Bursa de Valori Bucureşti şi Sibex, respectiv acţionarii acestora, nu au reuşit să ajungă la un consens în privinţa înfiinţării unei contrapărţi centrale (CPC), ar fi fost utilă explorarea unor posibilităţi de atragere a altor instituţii din România potenţial interesate de acest proiect, care pe termen lung va aduce beneficii considerabile pieţei de capital, prin reducerea riscului de credit al contrapărţii, datorită implementării unor măsuri robuste de administrare a lor şi alinerii la standardele internaţionale. Însă, trebuie să ţinem cont şi de capitalul iniţial pentru constituirea unei CPC în jur de 12 milioane de euro şi care nu poate fi susţinut numai de instituţiile pieţei.

Deşi s-au vehiculat mai multe variante pentru înfiinţarea unei CPC, demersul nu a continuat, iar în acest context iniţiativa BERD de înfiinţare a unei CPC regionale poate fi o soluţie viabilă pentru pieţele regionale cu volume de tranzacţionare reduse prin economiile de scală, pe care le-ar genera.

Ar fi necesară conturarea unei strategii în acest sens la nivelul întregii pieţe de capital din România şi din perspectiva faptului că la orizontul anilor 2017-2019 şi tranzacţiile de pe piaţa spot se vor compensa printr-o contraparte centrală.

Reporter: Ce consideraţi că lipseşte pieţei noastre bursiere pentru trecerea la statutul de piaţă emergentă? Cine consideraţi că ar trebui să ia măsuri pentru dezvoltarea Bursei? Ce măsuri se iau la nivelul ASF?

Dan Armeanu: Îndeplinirea criteriilor cantitative cu privire la dimensiunea şi lichiditatea unei pieţe (i.e. capitalizarea bursieră a unei companii, capitalizarea bursieră a free float-ului şi un indicator de lichiditate) reprezintă marile provocări ale pieţei în vederea trecerii la statutul de piaţă emergentă. În ultimul an, s-au făcut progrese cu privire la cadrul de reglementare în ceea ce priveşte facilitarea accesului la piaţă şi a exercitării drepturilor acţionarilor, dar măsurile administrative singure nu sunt în măsură să crească lichiditatea pe o piaţă. Creşterea lichidităţii şi capitalizării este rezultanta unui complex de factori, precum atractivitatea companiilor listate, capacitatea pieţei de capital de a se constitui ca o alternativă de finanţare, promovarea pieţei pe segmentul investitorilor de retail şi existenţa unor investitori instituţionali pe termen lung.

Dezvoltarea bursei ţine atât de ASF, având în vedere atribuţiile de reglementare şi supraveghere a instituţiilor pieţei de capital, cu scopul de a menţine încrederea în piaţă şi de a asigura protecţia investitorilor, cât şi de actorii pieţei de capital, formând împreună un parteneriat constructiv.

ASF derulează, începând din luna august 2014, un proiect de reformă a pieţei de capital denumit STEAM (Set of actions Towards Establishing and Acknowledgment of the Emerging Market Status), prin care ţinteşte să obţină în cel mult doi ani reclasificarea pieţei de capital din România, ca "piaţă emergentă", faţă de statutul de "piaţă de frontieră" pe care îl deţine în prezent. Principalele direcţii de acţiune ale ASF în 2015 pentru atingerea obiectivelor de dezvoltare a pieţei sunt structurate pe 5 mari piloni :

Pilonul I: revizuirea legislaţiei primare şi secundare;

Pilonul II: consolidarea şi modernizarea infrastructurii pieţei de capital;

Pilonul III: dezvoltarea pieţei de obligaţiuni;

Pilonul IV: stimularea creşterii numărului de emitenţi şi a lichidităţii pieţei de capital;

Pilonul V: dezvoltarea pieţei de retail şi educaţie financiară.

Reporter: Care sunt motivele lichidităţii scăzute a BVB?

Dan Armeanu: Lichiditatea acţiunilor este influenţată de mai mulţi factori interdependenţi. Cu siguranţă, contextul european şi internaţional, caracterizat de asemenea de o lichiditate în scădere pe pieţele de acţiuni are o contribuţie importantă. Pe de alta parte însă, cel puţin până cu scurt timp în urmă, piaţa bursieră locală era caracterizată de prezenţa unor factori nefavorabili lichidităţii, precum sisteme de tranzacţionare şi de compensare-decontare diferite (mai puţin apreciate de investitorii străini), costuri de tranzacţionare ridicate, diversificare redusă a tipurilor de emitenţi listaţi (pe sectoare de activitate, reprezentativitate în ansamblul economiei româneşti etc.), diversificare redusă a tipurilor de instrumente (în special în ce priveşte tranzacţionarea derivatelor) şi posibilităţi reduse de tranzacţionare în marjă, de împrumut de valori mobiliare şi de utilizare drept colateral a acestora sau accesibilitatea redusă pentru investitorii instituţionali străini (acces la informaţie în limba engleză, posibilitatea de exercitare a drepturilor de acţionari, costuri, sisteme prea puţin compatibile, statutul de piaţă de frontieră etc.)

În ultimul timp au fost adoptate numeroase măsuri, atât la nivel de reglementare, cât şi din partea instituţiilor private ale pieţei de capital din România care au condus sau sunt pe cale să conducă la ameliorarea unora dintre aceşti factorii nefavorabili. Totuşi, pentru ca aceste schimbări să producă efecte pozitive asupra lichidităţii tranzacţiilor este nevoie în general de un timp îndelungat şi de un cadru macroeconomic (intern şi extern) favorabil. Demersurile de ameliorare trebuie să continue prin măsuri pentru implicarea activă şi consistentă a investitorilor, privind calitatea şi anvergura serviciilor intermediarilor, de îmbunătăţire a accesibilităţii şi performanţei burselor şi pentru creşterea siguranţei şi eficienţei depozitarilor centrali.

Principalul deziderat şi misiunea pieţei de capital se referă la posibilitatea de finanţare a firmelor prin intermediul unor IPO-uri încheiate cu succes, atât ca metodă de privatizare, în cazul societăţilor în care statul este acţionar, dar în special pentru societăţile cu capital integral privat. Necesitatea ca piaţa de capital să funcţioneze ca o alternativă de finanţare a societăţilor este un element cheie al dezvoltării pieţei şi al creşterii lichidităţii.

Reporter: Ce măsuri consideraţi că ar trebui luate pentru încurajarea investitorilor de retail?

Dan Armeanu: Implicarea investitorilor este pilonul de bază în planul de creştere a lichidităţii pieţei de capital, deoarece doar această categorie de participanţi la piaţă asigură suportul pentru cererea de instrumente listate. Pentru a creşte numărul şi calitatea clienţilor, precum şi intensitatea tranzacţiilor acestora, cu impact asupra creşterii lichidităţii pieţei de capital, pot fi avute în vedere programe educaţionale, deoarece instrumentele financiare (chiar şi acţiunile) sunt considerate greoaie pentru o bună parte din populaţia României şi, în lipsa educaţiei bursiere, nu se poate produce decizia de tranzacţionare pentru un număr mare de persoane. Actorii pieţei de capital ar trebui să continue procesul de promovare şi de educaţie financiară, ca elemente cheie în dezvoltarea acesteia, având ca efect de durată şi nu conjunctural, creşterea lichidităţii.

De asemenea, este nevoie atât de continuarea procesului de privatizare prin intermediul bursei, care aduce în piaţă investitori noi, cât si de măsuri care să conducă la creşterea atractivităţii IPO-urilor în rândul investitorilor individuali. Mai mult, trebuie încurajată finanţarea prin emisiunea de obligaţiuni şi creşterea vizibilităţii acestor instrumente în scopul atragerii investitorilor, precum şi îmbunătăţirea accesului IMM-urilor la finanţare prin instrumentele pieţei de capital. Este important, atât pentru investitori, cât şi pentru economie, ca piaţa de capital locală să revină la funcţia sa tradiţională de finanţare a companiilor. Pentru încurajarea investitorilor de retail, şi nu numai, sunt necesare măsuri fiscale de canalizare a capitalurilor spre investiţii pe termen lung, spre domenii de importanţă naţionala sau spre domenii inovative, generatoare de valoare adăugată.

Reporter: ASF pregăteşte un proiect de lege pentru fondurile de investiţii alternative - SIF-uri şi FP...

Dan Armeanu: Prin propunerea legislativă privind fondurile de investiţii alternative se doreşte crearea unui cadru unic si armonizat de reglementare a entităţilor ce intră în această categorie (definite în prezent ca AOPC, inclusiv SIF-urile şi Fondul Proprietatea) a căror activitate este, în prezent, legiferată prin acte normative distincte. Abordarea propusă pentru reglementarea FIA va ţine cont şi de practica existentă la nivelul altor state membre cu privire la această categorie de entităţi.

Reporter: ASF a lucrat la o propunere pentru listarea unor companii de stat. În ce stadiu este? Există şanse să vedem vreo listare în acest an?

Dan Armeanu: Ţinând cont de succesul listărilor companiilor de stat din ultimii ani şi contribuţia acestora la îmbunătăţirea principalilor indicatori bursieri, ASF este în permanenţă preocupată de listarea de noi companii de stat. În acest sens s-a realizat o analiză extinsă cu privire la companiile care pot fi listate şi s-a înfiinţat un Grup de lucru interministerial pentru valorificarea activelor statului, din care fac parte, pe lângă reprezentanţii ministerelor cu active în portofoliu, şi reprezentanţii ASF. Scopul principal al grupului de lucru este inventarierea tuturor participaţiilor statului, organizarea lor dupa anumiţi indicatori, stabilirea/ selectarea companiilor viabile şi întocmirea unei liste finale care va fi înaintată Guvernului. În ceea ce priveşte o posibilă listare în cursul acestui an, este dificil de apreciat măsura în care se poate realiza, având în vedere că implică un proces complex, a cărui durată este estimată între 6 şi 9 luni.

Reporter: A existat ideea listării Hidroelectrica în insolvenţă. Cum priviţi această idee, din punctul de vedere al ASF?

Dan Armeanu: Din câte ştiu, nu a fost o asemenea cerere şi nu am avut o discuţie în ASF.

Reporter: Cum priviţi procesul de desfiinţare a pieţei Rasdaq, având în vedere nenumăratele nemulţumiri venite din partea investitorilor?

Dan Armeanu: Procesul desfăşurat de emitenţii ale căror acţiuni sunt tranzacţionate pe Piaţa RASDAQ sau pe piaţa valorilor mobiliare necotate, în aplicarea dispoziţiilor Legii nr. 151/2014 şi ale Regulamentului ASF nr. 17/2014, este permanent monitorizat de autoritate, iar componenta care vizează societăţile ce au hotărât tranzacţionarea acţiunilor pe un sistem alternativ de tranzacţionare/piaţă reglementată este aproape de finalizare.

În ceea ce priveşte situaţia societăţilor ale căror acţiuni urmează a fi retrase de la tranzacţionare, ca efect al aplicării dispoziţiilor Legii nr. 151/2014 şi care au condus la activarea şi exercitarea de către acţionari a dreptului de retragere, ori de câte ori ASF a constatat încălcarea normelor incidente a dispus măsuri sancţionatorii în sarcina persoanelor responsabile. Totodată, ASF a urmărit respectarea de către reprezentanţii societăţilor sau experţii autorizaţi independenţi desemnaţi de ORC a obligaţiilor instituite în raport de drepturile conferite prin lege acţionarilor. În acest proces, un real sprijin în soluţionarea problemei ridicate de rapoartele de evaluare a venit din partea ANEVAR, care a înţeles să răspundă prompt solicitărilor ASF.

Reporter: Ce se mai întâmplă în cazul Harinvest? În ce stadiu este despăgubirea investitorilor?

Dan Armeanu: Administratorul judiciar numit iniţial în procesul de insolvenţă a trecut printr-un proces de divizare, astfel că societatea care a preluat dosarul societăţii Harinvest este Casa de Insolvenţă GMC SPRL, iar procedura a fost întârziată ca urmare a necesităţii de a îndeplini formalităţile pentru confirmarea ca organ competent.

În prezent, administratorul judiciar se află în etapa de rezolvare a necorelărilor, erorilor semnalate de FCI, în scopul întocmirii listei definitive de plată. Aceasta va fi transmisă către A.S.F. pentru verificarea, împreună cu organele abilitate legal, a neimplicării persoanelor îndreptăţite la compensare în operaţiuni de spălare a banilor sau care fac obiectul unor sancţiuni internaţionale. Ulterior, FCI va demara procedura de plată a compensaţiilor către persoanele cuprinse în lista de plată.

Reporter: Cum priviţi măsurile propuse în Codul Fiscal pentru investitorii pe pieţele financiare?

Dan Armeanu: Aceste măsuri pot fi îmbunătăţite pentru a stimula investiţiile pe piaţa de capital, pentru ca aceasta să devină o alternativă viabilă la alte produse de economisire sau din punct de vedere al societăţilor să devină o alternativa de finanţare. În acest sens, pentru dezvoltarea pieţei de capital ar fi benefică eliminarea impozitului pe dividend pentru societăţile listate. O astfel de măsură ar avea un impact bugetar nesemnificativ, dar ar incuraja listarile de companii pe bursă, ar atrage mai multi investitori de retail şi ar fi un motiv în plus ca piaţa românească de capital să devină mai atractivă în ochii investitorilor străini în contextul concurenţei regionale, cu condiţia ca această măsură să fie menţinută pe termen lung.

O altă măsură necesară pentru încurajarea investitorilor individuali pe piaţa de capital ar fi eliminarea CASS pentru veniturile din investiţii în cazul în care contribuabilul realizează venituri şi din alte surse. Plata CASS pe veniturile realizate din investiţii pe piaţa de capital nu are nicio justificare economică atâta timp cât aceste venituri au un caracter conjunctural şi presupun asumarea de riscuri. Şi această măsură ar avea un impact nesemnificativ asupra deficitului bugetar, dar ar reduce povara fiscală asupra investitorilor şi birocraţia aferentă declarării şi plăţii.

Reporter: Având în vedere că se pregăteşte, şi la noi, adoptarea directivei care prevede bail-in-ul, ca metodă de salvare a băncilor cu probleme, ce măsuri de precauţie consideraţi că trebuie să îşi ia clienţii de pe pieţele financiare de la noi?

Dan Armeanu: Cea mai bună masură de protecţie pe care o pot lua investitorii de pe pieţele financiare este cea de dispersare a riscului, atât din punctul de vedere al plasamentelor în acţiunile şi obligaţiunile emise de instituţiile bancare, cât şi din punctul de vedere al operaţiunilor de economisire. De asemenea, clienţii trebuie să aibă în vedere riscul plasamentelor şi anume că dobânzile sau randamentele mai mari incumbă de regulă şi riscuri mai mari. Oricum, sistemul bancar românesc este foarte bine capitalizat, indicatorii de solvabilitate sunt cu mult peste cerinţele legale şi nu vom asista la astfel de situaţii în care să se aplice măsuri de genul celor prevăzute în directiva privind bail-in-ul.

Reporter: Ce înseamnă pentru piaţa asigurărilor falimentul Astra Asigurări? Ce trebuie să ştie posesorii de poliţe Astra? Ce se întâmplă în cazul celor cu asigurări de viaţă sau de casă necesare creditelor imobiliare?

Dan Armeanu: Impactul unui eventual faliment al unei societăţi de asigurări asupra sistemului asigurărilor este redus, neexistând riscul de contagiune în sectorul asigurărilor şi nici spre alte segmente ale mediului financiar. Având în vedere nivelul actual de capitalizare a Fondului de Garantare a Asiguraţilor (FGA), precum şi plasamentele acestuia exclusiv în titluri de stat şi depozite bancare, acesta va face faţă din punct de vedere financiar gestionării obligaţiilor care îi revin ca urmare a unei eventual şoc negativ pe piaţa asigurărilor. Totodată, noul cadru de reglementare al FGA îi conferă acestuia pârghiile şi resursele necesare pentru gestionarea din punct de vedere logistic şi administrativ a unei situaţii de acest fel.

Potrivit reglementarilor actuale, în cazul ipotetic al falimentului unui asigurator, Fondul de Garantare a Asiguratilor (FGA) preia obligaţiile societăţii respective faţă de asiguraţi. În principal, asta înseamnă două lucruri: (1) mai întâi faptul că FGA returnează asiguraţilor cu poliţe în vigoare partea din primele deja plătite, aferente perioadei de la care poliţele au fost denunţate. Astfel, asiguraţii îşi recuperează primele plătite în avans şi îşi pot încheia o nouă asigurare similară la una din celelalte companii de pe piaţă; (2) al doilea lucru foarte important este că FGA plăteşte despăgubirile în cazul dosarelor de daună deja avizate de societatea de asigurare respectivă. Totodată, FGA instrumentează dosarele de daună pentru evenimentele întâmplate anterior denunţării poliţelor, dar care nu au fost încă raportate sau soluţionate de asigurătorul în cauză.