ÎN LUNA IANUARIE Scădere majoră pentru datoria în marjă din pieţele americane

• Cem Karsan: "Atunci când un dezechilibru are loc, într-un sistem cu mult leverage, energia exercitată în acea situaţie de dezechilibru este mult-mult mai mare"

Datoria în marjă din pieţele americane, sumele împrumutate de investitorii de pe Wall Street de la brokeri pentru a specula pe pieţele financiare, a scăzut din nou în ianuarie, pentru a treia lună consecutiv, după atingerea unor maxime istorice în luna octombrie. Datoria în marjă a coborât cu ritmuri lunare de 1,8% în noiembrie, 0,9% în decembrie şi 8,9% în ianuarie la 829,6 miliarde de dolari de la 936 miliarde de dolari în octombrie. Potrivit datelor Autorităţii de Reglementare a Industriei Financiare din Statele Unite (FINRA), ianuarie a fost abia a 5-a lună de scădere a datoriei în marjă din ultimele 22, însă scăderea din luna precedentă indică un "roll-over" pentru evoluţia leverage-ului în condiţiile în care acesta este cel mai mare declin lunar din luna martie 2020.

Luna iulie a fost prima lună din cele 22 care a întrerupt pentru scurt timp tendinţa de creştere post-pandemică a datoriei în marjă. Tendinţa conturată în ultimele trei luni - pe fondul unor scăderi mari ale cotaţiilor bursiere pe Wall Street, creşterii inflaţiei şi dobânzilor şi perspectivei unei bănci centrale cu o politică restrictivă în termeni de lichiditate - arată însă o reducere importantă a apetitului pentru leverage al investitorilor. Totodată, aşa-numitele "free credit balances" din conturile de tranzacţionare în marjă ale investitorilor americani - care arată nivelul sumelor rămase neinvestite în conturile de marjă din SUA ce pot fi retrase la cerere - au scăzut şi ele în luna ianuarie cu peste 46 de miliarde de dolari, de la 241 miliarde de dolari la 194,5 miliarde de dolari.

Financial Times sublinia anul trecut cum nimeni nu pare să aibă îngrijorări foarte puternice cu privire la datoria în marjă în exces din pieţe atâta timp cât preţurile activelor continuă să crească. "De abia când preţurile se prăbuşesc subit, pentru motive idiosincratice sau sistemice, apar surprizele neplăcute", scria Gillian Tett, şefa boardului editorial al Financial Times, în secţiunea de opinii a publicaţiei. "Leverage-ul" excesiv folosit de băncile americane a fost cauza care a dus în 2008 la insolvenţele din sistemul bancar american, leverage care a trebuit redus ulterior, proces intitulat "deleveraging", care la rândul lui a produs în parte recesiunea globală din 2008-2009 şi a conturat revenirea economică lentă ce a urmat.

Explicaţia pentru nivelul ridicat al datoriei în marjă din prezent este în primul rând nivelul minim istoric al dobânzilor din Statele Unite. În plan secundar, ca urmare a randamentelor scăzute oferite de obligaţiuni, la nivelul pieţelor s-a manifestat în 2020 şi 2021 aşa-numitul efect TINA (There Is No Alternative - eng.), adică căutarea de randamente superioare în piaţa bursieră în condiţiile în care dobânzile oferite de bonduri sunt real-negative.

Din punct de vedere istoric, indicii bursieri şi economia financiară a Statelor Unite au consemnat evoluţii dificile după o creştere extinsă şi un "top" al ritmului de creştere pentru datoria în marjă. Evoluţia datoriei în marjă din noiembrie şi decembrie au arătat o schimbare în impulsul de creştere, iar corecţia din pieţe din luna ianuarie şi februarie a început să conducă la un proces forţat de "deleveraging" şi să contureze o dinamică an/an a datoriei în marjă destul de periculoasă. De subliniat că există o relaţie de corelaţie puternică între datoria în marjă şi evoluţia indicilor bursieri americani.

În prezent, din minimele lunii martie 2020, datoria în marjă înregistrează o creştere de aproape 73%, iar indicele S&P 500, care a marcat un "bottom" în luna respectivă, este pe plus cu circa 100% - după corecţia încă în desfăşurare. Până acum, leverage-ul a fost un impuls major de creştere pentru piaţa bursieră americană, care s-ar putea transforma însă într-un factor negativ (efect de bulgăre de zăpadă) în cazul unui declin şi sever al pieţelor acompaniat de o lipsă de hedging din partea participanţilor la piaţă. Bottom-ul din martie 2020 al datoriei în marjă a fost de 479,3 miliarde de dolari.

Jerome Powell, preşedintele Federal Reserve (Fed), a admis în aprilie, oarecum surprinzător, că există semne cu privire la o bulă în pieţele financiare şi că politica monetară ultra-relaxată a Fed a contribuit într-o anumită privinţă la evoluţiile speculative din pieţele financiare. Powell a negat totuşi că leverage-ul din pieţele americane reprezintă o problemă.

Pieţele americane şi în general pieţele globale au început din ianuarie să includă în preţuri accelerarea ritmului de majorare a ratelor de dobândă de către Fed - cel puţin patru majorări, prima în martie - şi debutul procesului de "quantitative tightening" începând cu cel de-al doilea semestru din acest an. Problema Fed pare a fi faptul că este "behind the curve". Adică inflaţia să fi prins deja rădăcini în economie, iar banca centrală să fie acum obligată să apese prea puternic pe frâna politicii monetare pentru a încetini economia, riscul fiind intrarea în recesiune. Un element ce conturează acest risc este faptul că piaţa futures din SUA prognozează deja că Fed-ul va fi obligat să reducă din nou dobânzile cândva în 2024.

Fed a operat în 2021 cu cea mai relaxată politică monetară din istorie (dobânzi zero şi injecţii lunare de 120 de miliarde de dolari în pieţele financiare) cuplată la cea mai agresivă politică fiscală aplicată de administraţiile americane pentru a reaccelera economia după perioada de lockdown din 2020. Rezultatul s-a văzut în preţuri, inclusiv în cele ale activelor financiare (zona cripto, "meme stocks", companii "growth"), preţuri care au fost umflate de banii ieftini pompaţi în economie şi de creşterea datoriei în marjă.

Spargerea bulei financiare se vede astfel cel mai bine în zona acţiunilor companiilor care formează indicele NASDAQ Composite: circa 50% din acţiuni au scăzut deja cu 50% sau mai mult în ultimele 12 luni (multe acţiuni şi-au atins "top"-ul încă din luna februarie 2021), iar indicele este sprijinit în mare parte de companiile "big cap" care încă rezistă în apropierea maximelor istorice - excepţia este Facebook (Meta Platforms mai nou) care a scăzut cu peste 40% în raport cu maximul istoric.

• Cem Karsan, trader specializat în opţiuni: "Datoria în marjă creşte energia potenţială dintr-o piaţă"

Cem Karsan, fost market-maker şi fondator al fondului Kai Volatility Advisors specializat în opţiuni, arată într-un interviu pentru site-ul TopTraders.com că sistemul financiar este "leveraged" la maximum în momentul actual. Hari P. Krishnan, manager de fond la Cross-Border Capital, arată la rândul său că cel mai periculos set-up pentru pieţe, dintr-o perspectivă de leverage, este nu când datoria în marjă este scăzută, ci când aceasta este la un nivel ridicat şi în scădere.

"Acesta este cel mai important lucru la care trebuie să te uiţi", spune Krishnan.

Cem Karsan adaugă: "Absolut, niciun dubiu. Am o analogie pentru leverage, un mod de a te gândi la el. Cu toţii ştim ce este leverage-ul şi riscurile pe care le presupune, dar o analogie interesantă este legată de lupta de sumo. Dacă ai doi luptători slabi în ring energia potenţială este foarte-foarte scăzută. Dar dacă ai doi luptători masivi de sumo energia potenţială este mult mai mare. Nu înseamnă că dacă sunt egali meciul se va termina mai rapid sau imediat, sau că este o situaţie de instabilitate. Ce înseamnă este că atunci când un dezechilibru are loc - să zicem că unul din luptători alunecă sau se întâmplă ceva total neprevăzut, de exemplu îi cad pantalonii - cantitatea de energie potenţială şi dimensiunea acelei mişcări şi energia exercitată în acea situaţie de dezechilibru este mult mai mare. Asta nu înseamnă că ai parte de mişcări mai mari, ci doar au loc rezultate mai istorice şi mai ciudate raportate la istorie ca urmare a energiei potenţiale din sistem. Aici suntem acum şi totul se rezumă la Federal Reserve, la politica monetară şi la experimentul masiv pe care îl derulăm".