Chiar dispare inflaţia?

Inflaţia există pentru că, într-o economie liberă, preţurile se mişcă, cel mai adesea în sus; este o platitudine această afirmaţie. Dar ea merită să fie spusă ţinând cont de ce se întâmplă în numeroase economii în ultimii ani. Este vorba de inflaţie foarte scăzută, aproape de zero.

În economia noastră am asistat la un şoc dezinflaţionist masiv ca urmare a reducerii TVA la o gamă largă de produse (alimente şi servicii alimentare) de la 24 la 19%, care a condus la inflaţie negativă începând cu 1 iulie 2015. Şi la noi inflaţia a scăzut în pas alert, mai ales după 2012; pentru finele acestui an prognoze recente converg către o rată încă negativă.

Ce se întâmplă cu inflaţia deci? Sunt de făcut câteva observaţii de bază, de cuprindere largă:

-Există presiuni dezinflaţioniste puternice în economiile industrializate, ce au condus chiar la deflaţie (inflaţie negativă) în contextul crizei financiare şi economice; în euroarie inflaţia rămâne în mod constant mult sub nivelul de 2% ţintit de BCE, în pofida operaţiunilor speciale, a masivelor injecţii de lichiditate;

-Încetinirea economiei globale (ceea ce include impactul decelerării economiei chineze) pune presiune în jos pe preţurile produselor de bază;

-Progresul tehnologic aduce schimbări în jos la preţuri la bunuri şi servicii, care înseamnă inflaţie diminuată -la o conferinţă am auzit un respectabil economist din Marea Britanie remarcând că evoluţia tehnologică ne poate surprinde din acest punct de vedere.

-În zona euro, ceea ce numim "policy stance" (alura policy-mixului agregat) are o înclinaţie deflaţionistă, care se vede din surplusuri externe -surplusul de cont curent al zonei euro este de cca 3% din PIB, în timp ce cel al Germaniei este aproape de 9% din PIB.

-Intervin în ecuaţia mersului inflaţiei expectaţiile inflaţioniste; randamentele la obligaţiuni de stat pe termen lung arată nivele foarte scăzute în SUA şi în Europa, un indiciu că pieţele anticipează dobânzi şi inflaţie scăzute pentru o perioadă mai lungă (figura 1).

-Mari incertitudini fac ca "'trapa (capcana) lichidăţii" să opereze cu mare intensitate, ceea ce a redus mult viteza de circulaţie a banilor (nota bene: şi în economia românească se poate observa o creştere a înclinaţiei de deţinere de lichidităţi).

Chestiunea expectaţiilor inflaţioniste este de luat în seamă serios dacă avem în vedere experienţa niponă în ultimele decenii, după criza mare din anii '90. De mulţi ani, în Japonia se încearcă ieşirea din cavsi-stagnare economică; injecţii de lichiditate au fost utilizate precedând programele de relaxare cantitativă în SUA şi Europa, dar fără rezultate notabile. Este probabil că cetăţenii (consumatorii) japonezi să nu creadă în evoluţia preţurilor în sus şi să descurajeze multe companii să le mărească. Dacă ne gândim la creşterea economică foarte mică (intercalată de recesiuni), devine explicabilă reticenţa companiilor în a creşte preţuri; lupta se dă pentru cote de piaţă, adică ce fac firmele japoneze şi pe piaţa mondială.

Expectaţiile inflaţioniste par să fie un factor explicativ cheie pentru ce se întâmplă acum în economia mondială, în ţările industrializate. Există, de altfel, un punct de vedere potrivit căruia, în actualele condiţii algoritmul după care se ghidează băncile centrale în deciziile de politică monetară are nevoie de o modificare. Mai concret, apare întrebarea de ce şi acolo unde şomajul nu mai este foarte înalt (chiar dispare gap-ul) inflaţia rămâne persistent scăzută, iar expectaţiile nu cresc. Ar fi nevoie de o explicaţie care să pornească de la o formulare neo-fisheriană -- i = ir + π exp, unde (i) este rata nominală a dobânzii, (ir) este rata reală a dobânzii, şi (π exp) este inflaţia aşteptată; raţionamentul ar fi că atunci când inflaţia este persistent joasă şi gap-ul de producţie şi cel de şomaj dispar (cum ar fi în SUA în prezent) regula lui Taylor se transformă într-o ecuaţie Fisher; la o rată de politică monetară zero (aşa numită ZIRP), i = ir + π (exp) + µ π(gap) + β Q (gap) devine i= ir + π (exp), când gap-urile de şomaj şi producţie nu mai au relevanţă (James Bullard, "A tale of two narratives", Saint Louis Fed, July 2016).

Inferenţa ipotezei neo-fisheriene este izbitoare: deoarece rata reală a dobânzii este determinată de pieţe, nivelul foarte scăzut al ratelor de politică monetară în ţările industrializate (vezi figura 2) este de pus în relaţie cu expectaţii inflaţioniste scăzute persistente. Expectaţiile inflaţioniste ar fi puternic influenţate de rate de politică monetară. În acelaşi timp, este posibil să se fi produs, afirmă Bullard, o "schimbare de regim" (regime shift) în raport cu dinamica productivităţii, ratele reale ale dobânzilor şi starea ciclului de afaceri. De aici concluzia ar fi că politica monetară optimă depinde de regimul în care se găseşte economia.

Dar ipoteza neo-fisheriană nu implică oare că, dat fiind că menţinerea ratelor de politică monetară la nivele scăzute ar influenţa expectaţiile inflaţioniste atât de puternic, ar trebui ca aceste rate să dea un semnal în sus, pentru a mişca aceste aşteptări? De facto, bănci centrale mari încearcă din răsputeri să creeze inflaţie, oricât de blasfemic sună aceasta pentru gândirea tradiţională privind conduita de politică monetară. Sunt şi voci (Claudio Borio, Daniel Gros, etc) ce consideră că mecanismul preţurilor nu trebuie să fie împiedicat să opereze în jos, că deflaţia nu ar fi atât de periculoasă pe cât se crede (cred însă că această teză subestimează chestiunea debt-deflation, combinaţia între deflaţie şi povara datoriilor).

Este de menţionat că o mişcare în sus a ratelor de politică monetară ar fi în consonanţă cu viziunea Băncii Reglementelor Internaţionale (BIS), care deplânge crearea de noi bule speculative prin nivelul lor scăzut actual. Dar se poate gândi şi altfel: că pieţele nu vor privi schimbarea de macaz ca o măsură credibilă şi expectaţii inflaţioniste vor continua să se menţină scăzute din cauza perspectivei cenuşii de creştere economică, a dinamicii productivităţii, demografiei -adică tot ceea ce induce ipoteza că ne paşte o "stagnare seculară" în ţările industrializate (Larry Summers, Robert Gordon). Iar, în unele economii, creşteri premature de rată de politică monetară pot cauza noi episoade de recesiune (cum s-a întâmplat în Suedia acum câţiva ani)

Inflaţia poate continua să fie scăzută în ţările industrializate mult timp. Dar ea nu dispare ca fenomen în spaţiul global. Acolo unde există crize de balanţă de plăţi, unde au loc deprecieri masive ale monedelor locale, inflaţia este înaltă. Turcia, India, Brazilia, Rusia, oferă exemple elocvente în acest sens.

În economiile emergente din UE inflaţia este la nivele scăzute de asemenea. Coabitează în aceste economii presiuni dezinflaţioniste (precum cele evocate mai sus) cu presiuni inflaţioniste, care derivă din preţurile mai scăzute ale serviciilor, creşteri de salarii inevitabile (ce nu mereu sunt compensate de câştiguri de productivitate). În România inflaţia va reveni în teritoriu pozitiv foarte probabil în 2017, aşa cum şi în Polonia se anticipează o dinamică ascendentă a inflaţiei în anul ce vine. Dar presiuni dezinflaţionste vor continua, ceea ce poate crea deviaţii nu nesemnificative de la prognoze oficiale (BNR are o prognoza acum de cca 2% la finele anului ce vine). Această situaţie explică în parte de ce nu se justifică întărirea politicii monetare în perioada ce vine. În plus, întărirea politicii monetare nu poate avea eficacitate în a contracara un derapaj semnificativ în politica bugetară -când economia este deschisă şi când diferenţiale de inflaţie în raport cu zona euro pot uşor invita fluxuri speculative; efecte perverse pot domina beneficii scontate. Avem nevoie de o construcţie bugetară în anul ce vine care să ajute reconsolidarea fiscală ocupându-se în acelaşi timp de necazuri structurale ale economiei.

În ţările industrializate avem în aceşti ani inflaţie scăzută (lowflation), uneori chiar deflaţie, în tandem cu creştere economică anemică -spre deosebire de fenomenul "'stagflaţiei' de acum câteva decenii (inflaţie înaltă, cauzată de şocul de ofertă prin suirea brutală a preţului la ţiţei, cumulată cu recesiune economică). Dar nu se poate spune că inflaţia dispare ca fenomen. Iar inflaţia înaltă se manifestă în economii emergente cu probleme de balanţă de plăţi. Drept este însă că viaţa băncilor centrale s-a complicat enorm în ce priveşte exercitarea mandatului de gardian al stabilităţii preţurilor (prin modelele cu care operează şi operaţionalizarea lor), al stabilităţii financiare, ca protagonist, adesea de prim plan, în construcţia mixului de politici economice.