DELISTAREA DE LA BURSĂ L"ombilico del mondo

Vechile frustrări provocate de vicleniile prin care fosta echipă CNVM condusă de Boboc ne-a schilodit piaţa de capital, mi-au revenit la dezbaterea organizată miercuri de ANSVM, pe tema delistării societăţilor de la Cota Bursei de Valori Bucureşti, unde întreaga adunare de specialişti părea să agreeze că delistarea este un lucru rău pentru piaţă şi că de aceea trebuie limitată cît mai tare cu putinţă.

Aşa a argumentat preşedintele CNVM Gabriela Anghelache, tot aşa preşedintele ANSVM Dan Paul şi deputatul Graţiela Iordache, în acord cu ideea au vorbit senatorul Varujan Vosganian, preşedintele Bursei Septimiu Stoica şi directorul general al Bursei Stere Farmache.

Nimeni nu şi-a pus problema dacă delistarea este un lucru bun pentru emitentul care o solicită, ci dacă este bun pentru piaţă. Ca şi cînd piaţa de capital trebuie să se servească pe sine. Ca şi cînd piaţa de capital nu are menirea să servească investitorilor, emitenţilor şi strategilor în politica economică, ci este un scop în sine. Piaţa de capital este buricul lumii!

Cum cu zece ani în urmă, un îndemn obscur de la un consultant american din USAID a condus la listarea forţată pe Rasdaq a unui număr de 6000 de emitenţi, tot aşa, acum, specialiştii pieţei sînt hotărîţi să-i reţină la piaţă cu forţa, ridicînd dificultăţi greu de depăşit în calea delistării (delistarea ar trebui votată în AGA, cu 95%).

Preşedintele Bursei Septimiu Stoica a furnizat un raţionament original împotriva recomandării europene pentru o procedură de delistare. Domnul Stoica a arătat că europenii ne recomandă să aplicăm "principiul simetriei", adică să acceptăm că listarea a survenit în urma unei simple decizii AGA şi drept urmare, delistarea trebuie să aibă loc tot în urma unei simple decizii AGA (menţionez că recomandarea mi se pare absolut rezonabilă, singura normală). Dar preşedintele Septimiu Stoica observă că "simetria" n-ar fi respectată dacă s-ar aplica procedura în forma prezentată, pentru că AGA şi-a schimbat structura între decizia de listare şi cea de delistare şi deci, nu este "aceeaşi AGA" de ambele părţi ale axei de simetrie.

În opinia mea, argumentul domnului Septimiu Stoica, deşi spectaculos, este, în acelaşi timp speculativ şi nevalid. Căci nu doar structura AGA s-a schimbat între timp, ci şi întreprinderea însăşi a evoluat între timp; asta înseamnă că nu mai este aceeaşi întreprindere?! De fapt, totul s-a schimbat între timp, tot universul şi chiar şi noi înşine.

Dacă am extinde logic observaţia domnului Stoica, ar rezulta că o întreprindere odată intrată la Cota Bursei, acolo moare pentru că nu-i mai poate aduna pe acţionarii care au decis să o listeze, şi (glumind) chiar dacă îi adună, ei, oricum, nu mai sînt ei înşişi.

Tot despre "principiul simetriei" a vorbit şi directorul general al Bursei Stere Farmache, susţinînd că, întrucît emitenţii au fost listaţi în urma unei oferte publice, delistarea trebuie făcută tot în urma unei oferte publice (de cumpărare a restului acţiunilor aflate în circulaţie, de către acţionarul majoritar care a decis delistarea).

Argumentul domnului Farmache suferă sub o subtilă confuzie între teorie şi practică, căci copleşitoarea majoritate a emitenţilor listaţi la Bursă nu au fost admişi în urma nici unei oferte publice şi nicidecum drept consecinţă automată a vreunei oferte publice. Este adevărat că doctrina preşedintelui CNVM de tristă amintire Boboc Ştefan propovăduia un astfel de principiu - că o ofertă publică aduce emitentul automat la Cota Bursei (sau pe piaţa organizată, în general) - dar principiul, în afară că deformează interpretarea corectă a legilor şi este şi disfuncţional, el nu a fost niciodată respectat riguros, ci aplicat discriminatoriu.

În realitate, la Rasdaq au fost băgate întreprinderile la grămadă, fără nici o ofertă publică. O intervenţie din cursul dezbaterilor de miercuri, a susţinut că întreprinderile vărsate pe Rasdaq au fost subiect al privatizării în masă; că privatizarea în masă ar fi fost echivalată unei oferte publice; şi că statul, ca acţionar majoritar, ar fi decis listarea lor pe piaţa extrabursieră Rasdaq.

În opinia mea, aceasta este o manieră de a scrie istorie în mod "original". Căci nu poţi susţine serios că "lista lui Coşea" corespunde unui prospect de ofertă publică, atît timp cît adresele întreprinderilor înscrise acolo erau adesea greşite, cînd capitalul social anunţat acolo era adesea altul, cînd numele întreprinderilor erau adesea altele şi cînd chiar întreprinderile, însele, unele nici nu existau! În urma acestei "oferte publice", pe Rasdaq s-au tranzacţionat acţiuni ale unor societăţi care nu existau şi mulţi cetăţeni au devenit proprietari pe fracţiuni de acţiuni (nici nu au putut participa la AGA, deoarece deţineau fiecare, de pildă, cîte ...o treime de acţiune!). Tare, oferta asta publică, nu-i aşa?!

După cum este fals şi că statul, ca acţionar majoritar, ar fi decis listarea la Rasdaq. Căci, astfel de decizii nu le ia acţionarul majoritar la el în sufragerie, ci în AGA. Şi nu a existat nici o AGA cu acest subiect la nici una din miile de societăţi listate.

Dar ceea ce a afirmat domnul Farmache vine în contradicţie chiar cu practica Bursei de Valori Bucureşti, cea pe care chiar domnia sa a invederat-o şi pentru care mi-a stîrnit admiraţia şi respectul în toţi aceşti unsprezece ani de cînd funcţionează Bursa. Căci întreprinderile admise la Cota Bursei nu au intrat automat acolo în urma vreunei oferte publice, ci în urma unui trudnic proces de lămurire a emitenţilor cu privire la ce le este Bursa folositoare. De aceea Bursa de Valori este o instituţie respectabilă astăzi, pentru că nu şi-a permis nici o abatere de la principiile sănătoase de construcţie a pieţei - meritul domnului Farmache, în special.

De altfel, dispariţia pieţei Rasdaq (oricum i-ai spune fuziunii cu Bursa, Rasdaq şi-a pierdut numele şi identitatea, iar Bursa a rămas singura piaţă organizată, după nouă ani de rivalitate între ele) vine tocmai din această încălcare sistematică a principiilor sănătoase de construcţie a pieţei, ceea ce a compromis-o (totdeauna a ridicat mari probleme să fie menţinută ca piaţă ordonată şi supravegheată) şi a permis, sub motivul minimizării costului tranzacţiilor, să fie pusă problema eliminării sale.

Să mai observăm că însuşi preşedintele Bursei Septimiu Stoica se afla într-o oarecare contrarietate cu directorul general al Bursei Stere Farmache, întrucît primul afirma că listarea şi delistarea sînt decise de AGA, fără să amintească de oferta publică, pe care al doilea pune accentul.

În opinia mea, oferta publică nu obligă listarea emitentului, căci acestea sînt două evenimente distincte în viaţa unei companii, necesitînd, fiecare, decizii separate ale acţionarilor. Consider că acţionarii unei companii care a făcut oferta publică, pot decide să nu-şi listeze compania, dacă ei apreciază că listarea nu corespunde interesului întreprinderii (sau interesului lor).

În această convingere mă sprijin, nu pe concepţia europeană care întîmplător afirmă acelaşi lucru (şi tare ar fi bine dacă specialiştii pieţei ar renunţa să mai argumenteze papagaliceşte - "aşa se face şi în străinătate, de ce să inventăm noi apa caldă?!"). Convingerea se sprijină pe principiul că piaţa de capital nu are voie să agreseze economia reală, ci trebuie să o servească.

Piaţa de capital nu este l"ombilico del mondo (buricul lumii), ci este o suprastructură a economiei, care nu-şi are rostul decît dacă o serveşte realmente. Şi dacă nu avem decît 12500 de conturi deschise în piaţa de capital, asta nu se datorează nici mărfii proaste, nici lipsei banilor, nici indiferenţei politicienilor, nici concurenţei sistemului bancar. Ci pentru că piaţa noastră de capital nu serveşte economiei. Prestează servicii proaste, într-un design general stupid. Şi are pretenţia să îi ţină captivi pe emitenţi, prin şmecherii administrative şi normative.

Mă întreb cum va reuşi să mai rămînă Bursa de Valori Bucureşti o instituţie respectabilă, sechestrînd companii contra voinţei acţionarilor majoritari...