DEŞI CREŞTE CA FĂT FRUMOS Piaţa fondurilor este, încă, într-un stadiu incipient, ca diversificare

Reporter: Care este imaginea pieţei de capital, în acest moment?

Florin Dolea: Pieţele de capital s-au interconectat foarte mult -vedem instrumente financiare străine cotate în România şi invers, societăţi româneşti care sunt cotate pe alte pieţe.

În general, piaţa de capital a trecut prin mai multe crize, iar la noi, nu este văzută foarte bine, cred eu. Există un grup mic de investitori care sunt pasionaţi, care sunt activi, dar ea nu are priza necesară să ajungă la marea majoritate a populaţiei, din mai multe motive. Printre acestea, ar fi lipsa de încredere şi lichiditatea scăzută, dar aceasta, la rândul său, are alte cauze.

În decursul timpului, au fost câteva tentative timide de cotare a unor companii private la bursă. În rest, Bursa a fost mai mult o paltformă de privatizare şi, atunci, emitenţii sunt foste companii de stat sau controlate mai mult sau mai puţin de stat. Scrie în toate cărţile de economie că statul nu este un bun administrator. De aici provine poate cea mai mare neîncredere.

Dacă o cumulăm cu lipsa de lichiditate, rezultatul este o evoluţie a cotaţiilor pe Bursă uneori nelegată de performanţa intrinsecă a companiilor sau a economiei în general, ci de anumite speculaţii, de anumite meciuri între diverşi acţionari care încearcă să vândă sau să cumpere pachete sau să preia controlul. De aceea, noi, Pioneer Asset Management, încercăm să pornim de la ceea ce îşi doreşte un investitor, astfel că, oferim acces pe burse externe mature, mai lichide, cu transparenţă mai mare, unde evoluţia cotaţiilor este mult mai corelată cu ceea ce se întâmplă în firmele respective şi în economie în general.

Reporter: Tot mai mulţi brokeri şi dumneavoastră, ca administrator de fonduri, oferiţi burse externe. Care este viitorul pentru bursa noastră?

Florin Dolea: Viitorul ei este să se întoarcă la izvoare şi să înţelegem care e rostul ei, şi anume o platformă unde companiile vin să atragă capital direct de la investitori. Dacă ea rămâne în continuare ca acum nu cred că se va dezvolta. Au existat tentative de a discuta deschis cu investitorii şi de a vedea ce îşi doresc. Chiar şi directorul actual încearcă nişte consultări. Aşa cum am menţionat anterior, investitorul îşi doreşte transparenţă - când investeşti într-o acţiune vrei să ştii ce se întâmplă în acea companie. Un exemplu foarte bun este Petrom care a venit cu standarde de guvernanţă corporativă din Austria. De asemenea, Franklin Templeton, care nu şi-au coborât standardele la nivelul pieţei noastre, ci au venit cu standardele din afară. Tot ce se întâmplă se comunică uniform, astfel încât toată lumea să aibă aceeaşi informaţie. Dacă eu am senzaţia că nu am aceeaşi informaţie cu ceilalţi, atunci nu mai investesc deloc pentru că pot fi păcălit. În al doilea rând, este nevoie de companii private. Ştim ce înseamnă compania de stat. Avem exemplul Romgaz, care s-a trezit că vrea să doneze nişte bani, banii acţionarilor, ceea ce nu este normal.

Reporter: În zona companiilor private care au încearcat să facă IPO-uri avem eşecul recent al Adeplast.

Florin Dolea: Am discutat atunci cu brokerii care au venit şi la noi să ne prezinte prospectul. Noi am spus, de la bun început, că nu o să investim. În momentul în care începi să te uiţi la companie, nu cred că trebuie să fii mare analist ca să îţi dai seama că o companie nu are niciodată o evoluţie numai în sus. La AdePlast, tot viitorul era numai în creştere. Părerea mea este că evaluarea lor era bazată pe nişte scenarii foarte optimiste. Ştim că realitatea nu este aşa, mai vine câte o criză uneori. Un investitor, mai ales la un IPO, este foarte conservator deoarece cumpără o acţiune care nu a avut o istorie pe Bursă. Din start, eşti puţin reţinut, iar când vezi un scenariu ca la AdePlast, care creştea ca Făt Frumos, devii reticent. Eu, ca investitor, dacă nu am încredere în preţul de IPO, îi las pe alţii să pună banii, aştept şi eventual cumpăr pe piaţa secundară. Dacă într-adevăr lucrurile se dovedesc a fi atât de frumoase, atunci oricum preţul nu va avea cum să fie mult mai mare. Un scenariu şi mai frumos decât acela chiar nu cred ca se poate.

Reporter: Şi atunci de ce intermediarii şi-au asumat să meargă înainte?

Florin Dolea: Brokerul este de partea emitentului. Poate că domnul Marcel Bărbuţ (n.r. proprietarul AdePlast) i-a convins că aşa vor sta lucrurile, nu neg că este posibil.

Pe de altă parte, ei trebuie să fie siguri că plasează oferta şi se uită în piaţă, discută cu potenţiali investitori şi, probabil, fiind vorba despre o valoare nu atât de mare, s-au gândit că o să reuşească.

Poate că unii au zis că o să subscrie şi s-au răzgândit, nu îmi dau seama exact ce s-a întâmplat. Eşecuri se întâmplă, nu este ceva de care să ne speriem.

Când scot o companie la Bursă, unii brokeri mai uită că preţul trebuie să crească după ofertă, pentru că, altfel, cine a riscat în IPO si a investit, a riscat degeaba. Pui bani ca să crească, nu ca să ajuţi compania. Noi am trecut printr-o perioadă de ani de zile fără IPO-uri şi, atunci, e mai dificil de evaluat impactul. Intermediarii aşa învaţă şi pentru ei a fost o lecţie.

Tot vorbind de firme private, au mai fost listări în trecut, de exemplu Flamingo sau Impact. Au fost însă încercări timide. Să ne raportăm la o piaţă cum e Polonia, în care ani de zile era câte un IPO pe săptămână.

Unele oferte pică, asta este piaţa de capital.

Dar, cred că marea problemă nu este la brokeri, cred că marea problemă este în economie, pentru că nu reuşim să avem companii solide pe care să le mai şi convingem să se listeze.

Aici intrăm într-un cerc vicios. Antreprenorul, care a pornit o companie, de ce are nevoie la Bursă? - pentru că el crede în valoarea companie şi crede că acea valoare va creşte.

Reporter: Şi este dispus să îşi asume transparenţa.

Florin Dolea: Nu mai vorbim de transperenţă. Dar, până acolo, se uită pe bursă şi vrea nişte exemple de succes. Nu prea ai ce exemple să îi dai.

Reporter: Domnul Sobolewski spunea la începutul mandatului că vrea două listări pe lună.

Florin Dolea: Şi noi am vrea, chiar dacă ne concentrăm pe fonduri străine.

Noi am vrea să vină două listări pe lună, să vină chiar cinci, dar să fie ok. Nu va fi uşor. Tocmai din cauza acestui cerc vicios care trebuie spart undeva şi nu ştiu cum s-ar putea sparge. Nu cred că problema este doar într-o parte sau în alta, problema e peste tot. Nu sunt foarte optimist, ca să fiu sincer, pentru că nu e un lucru uşor de făcut, mai ales că suntem şi într-o competiţie cu alte pieţe - regionale şi globale.

În orice caz, chiar nu cred că e bine pentru cineva care are nişte bani să investească doar pe bursa locală. Trebuie să te diversifici, sunt lucruri care niciodată nu vor exista pe bursa locală şi există pe burse străine.

Culmea, în ultimii ani, pieţele mature, despre care se spunea că au potential limitat de creştere, au avut randamente mai bune decât pieţele emergente. Cei cu bani se gândesc de ce să rişte în China, India sau Rusia, şi să nu stea mai bine în Europa sau în America, pentru randamente mai bune.

• Fondurile cu venit fix, impulsionate şi de metoda de evaluare a titlurilor

Reporter: Piaţa fondurilor cum arată?

Florin Dolea: La prima vedere foarte bine, creşte ca Făt Frumos. Totuşi, în ciuda creşterilor, este încă într-un stadiu incipient, ca diversificare, şi aici văd eu un mic pericol.

Aproape toată creşterea este în zona unor fonduri de obligaţiuni, care au şi o modalitate mai atipică de evaluare, care diminuează foarte mult volatilitatea. Astfel, investitorului i s-a oferit o alternativă la un depozit bancar, care are o creştere ceva mai bună, nu are volatilitate sau este foarte mică.

Acesta este motivul pentru care a avut loc această creştere de volume, mai ales în ultimul timp, pe fondul scăderii dobânzilor bancare, pentru că aceasta a fost scânteia care a generat acest boom. Ştiam că urma să se întâmple. Atât timp cât dobânda la depozit este de 6-7% şi chiar peste, de ce să rişti?! În momentul în care dobâzile s-au dus în 3-4%, deja din ce în ce mai mulţi oameni se gândesc ce să facă şi pasul firesc este către aceste fonduri. Problema va fi mai departe, atunci când investitorii vor dori să facă pasul următor, către fonduri cu randamante mai mari, dar şi cu volatilitate pe masură. Pentru că fonduri de investiţii nu înseamnă doar aceste fonduri de la noi, unde metoda de evaluare nu ţine cont de preţul de piaţă. Fondurile de investiţii prezente pe pieţele mature se evaluează folosind preţul de piaţă al instrumentelor din portofoliu. La noi nu se face aşa, se contabilizează zilnic dobânda acumulată, ceea ce duce tocmai la această evoluţie lină a fondului.

Aici apar şi probleme de corectitudine, pentru că evaluarea unei obligaţiuni pe baza unei metode liniare pornind de la preţul de achiziţie până la scadenţă conduce la variaţii faţă de preţul de piaţă.

Dacă la un moment dat vrei să vinzi obligaţiunea, o vinzi la piaţă care, cel mai probabil, o să fie mai sus sau mai jos, ceea ce spune că tu, de fapt, nu ai menţinut în evaluarea ta obligaţiunea respectivă la un preţ corect.

Reporter: Care e pericolul?

Florin Dolea: În momentul acesta nu este un pericol mare, pentru că diferenţa dintre acea metodă lineară şi preţul de piaţă este relativ mică. Problema ar fi dacă ar apărea pe piaţă fluctuaţii majore ale ratei dobânzii. Atunci diferenţele ar putea fi foarte mari.

Principalul impact pe care îl vedem acum este această volatilitate redusă. Tocmai din acest motiv, aceste fonduri au atras miliarde de lei.

Creşterea asta este bună, este frumoasă, dar încă tânără, ea trebuie să se maturizeze. Asta înseamnă ca o bună parte dintre acei investitori să treacă uşor, uşor către fondurile cu volatilitate. Până nu o vor face, ei sunt undeva într-o zonă de tranziţie după părerea mea, între clientul care ţinea economiile la bancă şi un adevărat investitor. De asta aş privi-o cu puţină circumspecţie, dar piaţa are creştere frumoasă, toată lumea e fericită, eu cred că e şi bine pentru că investitorul a făcut acest pas.

Acum, administratorii tot lansează produse noi, încercând să atragă uşor, uşor o parte a acestor investitori către produse cu volatilitate, pentru că asta înseamnă cu adevărat un fond de investiţii. Poate şi randamentele sunt mai bune, dar e şi riscul mai mare.

Reporter: Produsele noi ar fi măsura ca fondurile să atragă mai mulţi investitori?

Florin Dolea: Nu cred că scopul sau rezultatul va fi să atragă investitori noi. Eu cred că, deocamdată, este vorba de atragerea acelora care sunt în fondurile de obligaţiuni. Deocamdată, în fondurile de obligaţiuni avem peste o sută de mii de investitori, ceea ce e foarte mult pentru România, nu trebuie să ne aşteptăm că, pe lângă aceştia, o să mai vină alte sute de mii în fondurile noi.

Important este ca investitorii existenţi să nu stea exclusiv în fondurile de obligaţiuni, ci să îşi pună o parte din bani şi în alte produse. În felul acesta se maturizează, văd ce înseamnă volatilitate şi poate un randament mai bun. Cred că acesta este stadiul în care suntem şi cred că asta, în mod corect, îşi doreşte orice administrator. Poate, la nivel declarativ, spunem că vrem să mai atragem, ceea ce nu este imposibil, în continuare sunt investitori care încă nu au mirosit fondurile, nu au avut curaj, nu au auzit de ele, care stau liniştiţi şi nu au treabă cu domeniul acesta, ci îşi ţin banii la bancă. În ultima perioadă băncile s-au implicat din ce în ce mai mult într-o distribuţie activă a fondurilor.

Reporter: Cum vedeţi listarea Electrica?

Florin Dolea: Pare pe cursul cel bun, vedem şi aspecte pozitive faţă de alte listări. Faptul că se intenţionează listarea unui pachet de 51% este foarte important, chiar dacă 49% are statul şi 51% este disipat între investitori. Tot statul controlează managementul, dar totuşi, măcar la nivel de acţionariat, nu are majoritatea, ceea ce este un lucru bun, ca şi ideea de a da micilor investitori un pachet garantat.

Totuşi, eu sunt în categoria circumspecţilor şi, mai întâi vreau să văd ce se întâmplă cu compania. În discuţiile cu brokerii despre IPO, cu o săptămână-două înainte de ofertă, îmi spuneau că nu au rezultatele financiare pe ultimii ani. Este foarte greu aşa. Poate doar dacă ar fi vorba de fratele meu sau sora mea să îi dau bani şi să nu ştiu ce face cu ei. Aici este vorba să dai cuiva bani, dar nu ştii ce e acolo. Nu este Facebook pe care l-a folosit lumea, ani de zile, şi, la IPO, deja ştiai produsul, măcar de la nivelul unui consumator. Electrica este într-un angrenaj cu distribuitori, cu producători de energie şi niciodată nu ştii dacă şi care ar putea fi înghesuit, la un moment dat.

O listare are un mare avantaj - obligativitatea de transparenţă, care va ajuta, în final, Electrica şi economia naţională. În al doilea rând, piaţa este dovada valorii. Mai devreme sau mai târziu, preţul se va duce către ceea ce piaţa crede despre valoarea companiei.

Reporter: Pentru companiile deja listate aţi văzut efecte pozitive?

Florin Dolea: Acolo unde s-a listat doar 15%, efectele sunt limitate, este normal. Dar, chiar şi acolo, faptul că acea companie trebuie întotdeauna să spună orice s-a întâmplat major, să dea un comunicat de presă, să comunice rezultatele, să dea estimări, să comunice bugetul pe anul viitor sunt lucruri pozitive. Lucrurile acestea nu se văd rapid. Nu mă aştept să vedem peste noapte schimbări majore la Romgaz, dar eu cred că suntem pe drumul cel bun.

Reporter: Ce estimări aveţi pentru Bursă în anul acesta?

Florin Dolea: În principiu, dacă nu se agravează situaţia din Ucraina, ar trebui să fie pe plus. Economia dă semne bune. Asta nu se vede încă în performanţa bursei, din anumite motive, dar poate că este ceva temporar.

Noi mai avem o problemă cu bursa, întotdeauna ne uităm la randamentul indicilor fără să ţinem cont de dividende. Acestea au început să reprezinte un procent semnificativ din randamentul investitorilor. Sunt randamente ale dividendelor care se apropie sau chiar depăşesc 10% şi, atunci, chiar dacă indicele stagnează, de fapt ai un randament peste cel bancar sau peste inflaţie, dacă vorbim de acţiunile plătitoare de dividende. Chiar şi lăsând dividendele la o parte, bursa are şansa să fie pe plus.

Reporter: Anul electoral are vreo influenţă?

Florin Dolea: În general, da. Am o părere mixtă, în sensul că pot fi şi influenţe pozitive. Guvernul, încercând să dea o imagine bună, poate să ajute nişte companii, ceea ce se poate reflecta şi pe bursă. Dar, sunt şi efecte negative, iar investitorii străini sunt mai circumspecţi, iar dacă ei nu sunt activi la cumpărare, atunci este afectată lichiditatea zilnică şi scad preţurile.

Reporter: Ce aşteptări aveţi de la conducerea BVB?

Florin Dolea: Bune, dar limitate, pentru că operează într-un sistem pe care este greu să-l schimbe. Domnul Sobolewski vine cu o experienţă pozitivă din Polonia. Din ce am văzut până acum, a făcut nişte paşi în direcţia cea bună. Dar, la BVB, întotdeauna mi s-a părut că sunt nişte grupări care nu ştiu exact ce îşi doresc, probabil au nişte interese individuale, care nu sunt întotdeauna convergente cu interesul pieţei. Dar asta de la distanţă, nu ştiu exact ce se întâmplă. Totul funcţionează într-un context de reglemntare, care este foarte important.

Dacă costurile unui IPO sau birocraţia sunt, în continuare, mari ar putea descuraja un emitent. Nu ştiu ce forţă va avea conducerea Bursei să schimbe aceste lucruri. Am auzit de nişte lucruri în direcţia cea bună, poate şi schimbările de la ASF vor fi în direcţia cea bună. Este foarte important că este acolo domnul Mişu Negriţoiu care vine din piaţă şi nu de pe fotolii de politician sau profesor universitar. Eu sper să reuşească şi dumnealui să schimbe mentalităţi.

Noi, de exemplu, avem două fonduri de investiţii locale, dar oferim investitorilor şi o întreagă gamă de fonduri internaţionale, înregistrate în Luxemburg. Toată lumea întreabă de ce Luxemburg. Datorită reglementării. În Luxemburg, Autoritatea de Reglementare are o persoană care este zilnic în contact cu sediul nostru şi probabil la fel stau lucrurile şi cu ceilalti jucători importanţi. Noi, când lansăm un nou fond, se face o echipă de lucru la care participă şi persoana respectivă, care ştie dinainte cum va arăta fondul. Autorizarea se face în 24 de ore. Dacă este vreo problemă, persoana respectivă discută cu autoritatea, semnalează colegilor din Pioneer, din timp. La noi, trimiţi propunerea la CNVM/ASF şi autoritatea îţi răspunde că mai e de trimis un document, sau plata taxei, şi că nu începe examinarea documentaţiei până nu se trimite tot. Apoi, după nu ştiu câte zile sau zeci de zile, trimit o adresă înapoi că mai este ceva de modificat, şi tot aşa. Este o diferenţă mare de abordare.

Reporter: Ce aşteptări aveţi de la ASF?

Florin Dolea: Eu sunt optimist de la venirea domnului Mişu Negriţoiu. Ca şi la BVB, rămâne întrebarea ce capacitate va avea să facă schimbări şi dacă va fi lăsat, pe de o parte, şi ajutat, pentru că o singură persoană nu reuşeşte să schimbe o organizaţie de genul acesta, dacă nu are sprijin, oricât de bine intenţionată ar fi. Cred că este persoana potrivită şi mă bucur că şi-a asumat riscul acesta, pentru că nu este simplu să laşi un sistem bancar, în care ai trăit ani de zile, mai ales o bancă pe care ai crescut-o, şi să te bagi în aşa ceva. Nu îmi dau seama mediul politic cât o să influenţeze. Mai mult îmi e teamă de zona aceasta, decât de problemele din interior, pentru că, în interior, un manager bun ştie să îşi atragă sprijinul celor buni şi, odată ce s-a stabilit un nucleu pozitiv, lucrurile se întâmplă. Totul este ca politicul să nu se bage prea mult. Atunci, chiar ar putea fi un lucru bun ceea am auzit - primele linii directoare de reducere a poziţiilor de conducere, de reducere a costurilor. La noi, costurile sunt prohibitive. Acesta este unul din motivele pentru care noi nu am mai lansat nici un fond de investiţii pe piaţa locală.

Reporter: Domnul Negriţoiu a spus că se gândeşte la o reducere a comisioanelor, mai ales că au venit critici şi din partea Statelor Unite?

Florin Dolea: Sunt convins că au informaţia aceasta. În cazul fondurilor de investiţii, fără să vorbesc de tot felul de taxe şi de faptul că trebuie să plăteşti pentru orice faci, plătim la ASF 0,1% din valoarea activelor nete ale tuturor fondurilor şi 1% din cifra de afaceri. Chiar dacă sunt pe pierderi, eu 1% din cifra de afaceri o dau la ASF. Toate astea duc la un cost mult peste cele din Europa sau America de Nord. Nu este normal. Dacă vrei să ajuţi o piaţă, atunci nu o înrobeşti cu comisioane..

Reporter: Printre măsurile celebre pe care le-a luat ASF anul acesta a fost faptul că a permis SIF-urilor să se deţină între ele. E bine sau e rău?

Florin Dolea: Mi se pare dificil să dau un răspuns simplu - că e bine sau e rău. Pe de o parte, de ce să nu se deţină?! Sunt nişte societăţi de investiţii ca şi altele, de ce să fie limită de deţinere într-un SIF, eu sunt din punctul acesta de vedere foarte liberalist. Pe de altă parte, trebuie să ţinem cont de structura acţionarilor în SIF-uri şi cum s-au născut aceste SIF-uri, care a fost rolul lor.

Trebuie să vedem dacă, ca urmare a acestor deţineri încrucişate, SIF-urile îşi urmează în continuare un rol corect faţă de acţionari. Dacă, prin tot ceea ce fac, SIF-urile aduc valoare acţionarilor, este ok, după părerea mea, dar e foarte greu să urmăreşti acest lucru. Ca investitor nu investeşti însă în ceva ce nu înţelegi. Faptul că nu înţelegi nu este neapărat ceva rău, poate fi ceva bun.

Dacă un SIF era plătitor de dividend, an de an, poate că era un motiv bun să fi investit. În momentul în care nu se plăteşte dividend, managerii trebuie să dovedească investitorilor că au nişte idei care aduc randamente mai bune. Atât timp cât nu se vede clar acest lucru, e foarte posibil ca unii investitori să decidă să se retragă. De asta şi scăderile de preţuri la SIF-uri. Poate că viitorul ne va da un răspuns.

Reporter: Ce planuri aveţi pentru acest an?

Florin Dolea: Nu avem planuri foarte spectaculoase, ne concentrăm foarte mult pe forţa de distribuţie. Cel mai mult timp îl petrecem acolo, încercând să ne asigurăm că oamenii din bancă ne cunosc foarte bine produsele şi pot să ajute clientul să ia cea mai bună decizie. În continuare, suntem unul dintre jucătorii relativ mici pentru că nu vrem să punem foarte mare presiune pe volume foarte mari, vrem să lăsăm investitorii să ia decizia corectă, la momentul potrivit. Atunci când investitorul s-a hotărât să investească o anumită sumă, de multe ori noi facem chiar un pas înapoi şi îi recomandăm să nu îi investească pe toţi odată, să-i eşaloneze, ca să nu îşi asume riscul de a cumpăra pe un vârf de preţ.

Nu ne grăbim şi încercăm să construim ceva durabil, un parteneriat cu investitorul.

Punem, în continuare, accent pe fondurile internaţionale, nu ascund lucrul acesta, pentru că raportul randament risc este net superior bursei locale. Mai nou, investiţiile în titluri de stat, care în România aveau un raport foarte interesant randament-risc, nu mai sunt atât de atractive. Deja sunt alte pieţe de obligaţiuni care arată poate mai interesant decat cea locală.

Pe scurt, oferta noastră se concentrează pe un mix între fondul local de obligaţiuni şi fonduri cu plasamente pe pieţe internaţionale, atât în obligaţiuni cât şi în acţiuni. În anii trecuţi, am încercat să ne lărgim numărul de distribuitori dar, ca urmare a tulburărilor de pe piaţa bancară, suntem în stand by în momentul de faţă. Ca urmare, ne concentrăm foarte mult atenţia pe banca din cadrului grupului, pe UniCredit Ţiriac, unde am reuşit să îmbunătăţim calitatea serviciului şi volumele atrase. Credem că încă mai este loc aici să construim o pătură importantă de bancheri care înţeleg bine aceste produse şi care le pot oferi atunci când e cazul pe lângă celelalte produse bancare.