Din cea mai bună situaţie macroeconomică a României au mai rămas doar riscurile

"Nu am văzut niciodată, dar absolut niciodată în 27 de ani, o situaţie macroeconomică mai bună, dar tot la fel de adevărat că nu am văzut riscuri mai mari", a declarat guvernatorul BNR Mugur Isărescu în cadrul unei conferinţe organizate de Asociaţia Română a Băncilor în luna mai a acestui an.

În ciuda acestor riscuri, Mugur Isărescu mai preciza că "noi trebuie să continuăm, că nu o să stagnăm de frica riscurilor, să ne asumăm riscuri în condiţii de prudenţă mai mare".

Din păcate, istoria post-decembristă ne arată că autorităţile noastre nu au suportat niciodată consecinţele riscurilor asumate, în condiţiile în care doar cetăţenii au plătit din plin.

Într-o altă conferinţă, din octombrie 2016, guvernatorul BNR a făcut o declaraţie similară şi a avertizat că "nu este înţelept să ignorăm maniera în care creştem".

Dar cum a crescut economia noastră din 2005, când Banca Naţională a adoptat o nouă strategie de politică monetară, reprezentată de ţintirea inflaţiei, care ar fi trebuit să asigure stabilitatea preţurilor?

Este aceasta sustenabilă, în condiţiile în care divergenţa dintre Produsul Intern Brut şi datoria publică a crescut accelerat după 2009 (vezi graficul 1), în condiţiile relaxării fără precedent a politicii monetare?

În spatele acestei evoluţii se află, printre altele, "tensiuni microeconomice enorme", care sunt paradoxale în opinia guvernatorului BNR, deoarece "situaţia macroeconomică este bună". Este adevărat că declaraţia are deja o vechime de un an, însă de atunci tensiunile microeconomice s-au accentuat, pe fondul unui cadru fiscal extrem de volatil şi sufocant pentru antreprenori.

Mai mult, sursa paradoxului se află chiar la BNR. Prin forţarea scăderii dobânzilor, proces care a avut loc pe fondul măsurilor extraordinare adoptate de BCE, Banca Naţională a României a introdus distorsiuni majore în economie, atât prin "penalizarea" celor care au economisit, dar şi prin influenţarea componentei de creditare din structura capitalului companiilor.

Firmele îşi finanţează activele prin capital propriu şi credite, iar structura pasivului este influenţată de costul general al capitalului, care este o medie ponderată a costului capitalului propriu şi a costului creditului. Mai ales în ultimii 10 ani, costul capitalului propriu a fost mult mai mare decât al creditului, fenomenul fiind generalizat la nivel internaţional.

Nu ar trebui să surprindă, deci, pe nimeni că în economia noastră există sute de mii de firme subcapitalizate, iar peste o sută de mii de firme nu achită contribuţii sociale pentru milioane de salariaţi.

După cum arată cifrele din ultimul raport asupra inflaţiei, "cea mai bună situaţie macroeconomică" a României va fi curând istorie, singurele care au rămas fiind riscurile, în condiţiile în care "creşterea economică este susţinută doar de consum".

Politica fiscală prociclică a guvernului, dar şi aceea a veniturilor, au fost prezentate în calitate de ţap ispăşitor pentru creşterea dobânzilor, deprecierea leului şi creşterea inflaţiei, fără a se sublinia şi rolul deosebit de important al politicii monetare prociclice.

Precizările din raportul asupra inflaţiei, cât şi declaraţiile guvernatorului Mugur Isărescu la conferinţa de presă, arată că Banca Naţională pare să se pregătească pentru invocarea clauzelor de exonerare prevăzute în strategia de ţintire a inflaţiei.

Conform definiţiei de pe site-ul instituţiei, "clauzele de exonerare reprezintă definirea ex ante a unui set restrâns de circumstanţe, independente de influenţa politicii monetare, care condiţionează responsabilitatea BNR pentru atingerea ţintelor de inflaţie stabilite".

Printre acestea se regăsesc creşterile substanţiale ale preţurilor materiilor prime, calamităţile naturale, fluctuaţiile ample ale cursului de schimb, precum şi "abaterea de la program a implementării şi a rezultatelor politicii fiscale şi a celei a veniturilor".

Dar cum poate fi utilizată politica fiscală drept clauză de exonerare, mai ales când iresponsabilitatea fiscală a guvernelor a fost, aproape neîntrerupt, singura "constantă" a ultimilor 27 de ani?

Apelarea la astfel de clauze ar fi similară cu justificarea unui arcaş pentru ratarea unei ţinte din cauza vântului sau altor condiţii meteorologice, în condiţiile obţinerii unui scor perfect în mediul sigur al sălii de antrenament.

În Legea 312 din 2004, privind Statutul Băncii Naţionale a României, se arată că "Banca Naţională a României sprijină politica economică generală a statului, fără prejudicierea îndeplinirii obiectivului său fundamental privind asigurarea şi menţinerea stabilităţii preţurilor" (n.a. Articolul 2, punctul 3).

Deşi stabilitatea preţurilor este obiectiv fundamental, aceasta nu este definită în lege. Din august 2005, BNR a adoptat, în scopul îndeplinirii obiectivului său fundamental, strategia de ţintire a inflaţiei, standardul politicii monetare la nivel internaţional, în cadrul căreia este definită o ţintă de inflaţie cu un interval de variaţie de un punct procentual.

Ţinta este stabilită de Banca Naţională după consultări cu guvernul şi a parcurs o etapă descendentă între 2005 şi 2012, justificată prin "necesitatea consolidării dezinflaţiei şi a atingerii unei rate anuale a inflaţiei sustenabile pe termen mediu".

Din 2013, ţinta multianuală a inflaţiei a devenit staţionară (la 2,5%), nivel considerat "compatibil cu definiţia de stabilitate a preţurilor pe termen mediu în economia românească".

După aproape 4 ani, ne aflăm încă în perioada intermediară care este "menită să asigure trecerea la etapa ţintei continue de inflaţie pe termen lung, compatibilă cu definiţia de stabilitate a preţurilor adoptată de BCE".

Ce arată datele oficiale? Că Banca Naţională nu a reuşit să atingă nici măcar obiectivul stabilităţii inflaţiei în ultimii 12 ani, care s-a angajat pe o traiectorie descendentă, însă marcată de o volatilitate ridicată (vezi graficul 2).

Din 2005 până la sfârşitul anului trecut, preţurile de consum au crescut cu o rată medie anuală de 4%, ceea ce implică o creştere cumulată de circa 60%. Cu alte cuvinte, puterea de cumpărare a leului a înregistrat o scădere semnificativă.

Pe site-ul BCE se arată că "stabilitatea preţurilor este definită ca o creştere anuală a indicelui armonizat al preţurilor de consum din zona euro de sub 2%". Această definiţie din 1998 a fost clarificată în 2003, când s-a precizat că "stabilitatea preţurilor înseamnă o rată a inflaţiei sub 2%, dar apropiată de acest prag pe termen mediu".

În DEX, stabilitatea este definită drept "însuşirea de a fi stabil, trainic, solid", iar în fizică-"proprietate a unui corp de a-şi menţine poziţia sau de a reveni în poziţia iniţială".

După cum se observă, o rată anuală de creştere a preţurilor chiar şi de numai 2% nu înseamnă, nici pe departe, stabilitatea preţurilor.

În condiţiile unei rate anuale a inflaţiei de 2%, preţurile se vor dubla în 35 de ani, iar pentru o rată de 3,5% (pragul superior al intervalului de variaţie în jurul ţintei actuale de 2,5%) dublarea preţurilor are loc în 20 de ani, iar în 35 de ani acestea vor creşte de peste 3 ori (vezi graficul 3).

Chiar şi în cazul fericit în care se vor îndeplini ultimele prognoze ale BNR cu privire la inflaţie, creşterea cumulată a preţurilor de consum va fi de circa 9,3% de la începutul anului curent până la sfârşitul anului 2019, adică vom asista la o scădere cu aproape 10% a puterii de cumpărare a leului.

Fenomenul este explicat, pe lângă condiţiile din economia reală sau creşterea dezechilibrelor externe, şi de creşterea accelerată a masei monetare din ultimii ani. De la începutul anului 2015, masa monetară în sens restrâns (M1) a crescut cu o rată anuală medie de 23%, pe fondul unei creşteri anuale medii de 17% a numerarului din circulaţie.

Toate aceste semnale arată că BNR a amânat deja prea mult majorarea dobânzii de intervenţie, iar semnalele şi acţiunile viitoare nu mai pot porni de la premisa unei normalizări graduale a politicii monetare.

Reticenţa Băncii Naţionale este justificată de efectele deosebit de negative ale creşterii dobânzii asupra celor două componente principale ale creditului intern: creditul guvernamental şi creditul pentru locuinţe în lei.

Deoarece dobânzile interbancare şi randamentele obligaţiunilor guvernamentale au lăsat semnificativ în urmă dobânda de politică monetară, BNR se confruntă acum cu riscul pierderii credibilităţii în ceea ce priveşte urmărirea obiectivului său fundamental. Mai mult, instituţia monetară a statului român poate ajunge şi la încălcarea propriului Statut, care spune că "BNR sprijină politica economică generală a statului", dar "fără prejudicierea îndeplinirii obiectivului său fundamental".

Pe lângă evoluţia dobânzilor de pe piaţa internă, Banca Naţională va fi "împinsă" pe calea creşterii dobânzii şi de acţiunile BCE într-un viitor apropiat.

Philip Lane, guvernatorul Băncii Irlandei şi membru al Consiliului Guvernatorilor BCE, a declarat recent că "dacă vom avea destule semnale, putem deveni activi, deoarece politica noastră monetară nu trebuie să urmeze întotdeauna abordarea graduală", după cum scrie Reuters.

De asemenea, "inflaţia nu trebuie să atingă ţinta noastră înainte de a discuta schimbarea politicii monetare", a mai precizat Philip Lane.

Declaraţiile guvernatorului Băncii Irlandei arată că BCE va aştepta până în ultimul moment înainte să apese "frâna monetară" reprezentată de creşterea dobânzilor. Este foarte probabil ca Mario Draghi şi succesorul său să "tolereze" chiar depăşirea ţintei de 2% pentru o perioadă semnificativă de timp, iar justificarea inacţiunii să fie caracterul temporar al depăşirii.

O astfel de justificare poate veni şi din partea Băncii Naţionale a României, însă amânarea acţiunii nu va face decât să conducă la creşterea exponenţială a riscurilor de apariţie a unor dezechilibre macroeconomice majore, inclusiv a unei recesiuni multianuale.

În opinia guvernatorului Băncii Irlandei, 2018 va fi un an interesant pentru politica monetară. Oare la noi cum va fi, mai ales când prognozele de inflaţie ale BNR se vor dovedi prea optimiste?