Mihai Căruntu, AAFBR: O parte dintre companiile antreprenoriale listate la BVB ridică suspiciuni de supraevaluare

Acţiunile companiilor antreprenoriale de la Bursa de Valori Bucureşti (BVB) sunt cele mai scumpe din ultimii cinci ani, raportat la randamentul obligaţiunilor guvernamentale ale României pe zece ani. În aceste condiţii, o parte dintre companiile antreprenoriale listate prin IPO pe piaţa reglementată şi prin plasament privat pe AeRO ridică suspiciuni de supraevaluare, conform unei analize realizate de Mihai Iulian Căruntu, Vicepreşedinte al Asociaţiei Analiştilor Financiar-Bancari din România (AAFBR).

Prin urmare, potenţialul de creştere a capitalizării unor companii se arată limitat, în situaţia în care profiturile lor nu ar avansa rezonabil, iar percepţia privind profilul de risc de ţară nu s-ar imbunătăţi în 2025 şi anii următori, punctează Mihai Căruntu în rezumatul articolului publicat în ultimul newsletter al AAFBR.

• Interpretarea nunaţelor face diferenţa

Unul dintre instrumentele cele mai utilizate pentru depistarea zonelor de risc şi oportunitate de pe pieţele de acţiuni este indicatorul Earnings Yield (randamentul profiturilor), ce se exprimă procentual şi este calculat drept raport între profitul net al unei companii şi capitalizare, fiind de fapt varianta inversată a indicatorului Price to Earnings, scrie Mihai Căruntu.

Cu cat valoarea Earnings Yield este mai ridicată, cu atât o companie este teoretic mai susceptibilă de o anumită subevaluare, având în consecinţă un potenţial de creştere mai ridicat pe termen mediu si lung. Interpretarea este desigur diametral opusă pentru valoari foarte reduse ale indicatorului.

Însă, semnificaţia este mai puternică prin raportare la randamentul la care se tranzacţionează obligaţiunile guvernamentale pe zece ani în moneda de calcul. În cazul României, aşa-numita rată fără risc a oscilat în jurul nivelului de 7,5% în luna februarie.

"Diferenţialul dintre valoarea Earnings Yield şi randamentul obligaţiunilor guvernamentale poartă numele de primă de risc. Aceasta este asociată unui premium de randament peste cel al obligaţiunilor guvernamentale, dat fiind că investitorii vizează întotdeauna un câştig superior în urma unui plasament în acţiuni. Astfel, un nivel mai ridicat al primei de risc este de natură să-i motiveze pe investitori să facă investiţia într-o acţiune sau după caz într-un indice bursier sau un anumit grup de acţiuni, spre exemplu dintr-un anumit sector", spune Mihai Căruntu.

Conform analistului, dacă prima de risc este considerată prea scăzută, tinde eventual către zero sau chiar ajunge în teritoriul negativ, înseamnă că acţiunea poate fi în mod îndreptăţit suspectată de o parte a investitorilor ca fiind exagerat de scumpă. "Ca atare, riscul unei performanţe slabe a preţului acţiunii sau chiar a unei scăderi a capitalizării apare drept semnificativ dacă compania nu va reuşi să-şi îmbunătăţească substanţial profitabilitatea şi/sau dacă nivelul dobânzilor nu se va ajusta ca urmare a unei evoluţii favorabile a inflaţiei şi a percepţiei privind profilul de risc de ţară", a scris Vicepreşedintele AAFBR.

• Exemplul Hidroelectrica

Hidroelectrica, cea mai mare companie românească listată la Bursa de Valori Bucureşti, avea în decembrie 2023 un Earnings Yield de 11,1% (profit net de 6,4 miliarde lei/capitalizare de 57,6 miliarde lei), iar prima de risc de 4,8%. La mijlocul lunii februarie a acestui an, nivelul Earnings Yield era de 8,5%, în vreme ce prima de risc se diminuase la 1%, conform calculelor analistului.

"Există două explicaţii pentru nivelul sensibil mai scăzut al primei de risc: i) obligaţiunile României au asociat un randament sensibil mai ridicat cu 1,3% în prezent şi ii) profitul net al companiei a scăzut cu peste 25% faţă de 2023", spune Mihai Căruntu.

Analistul atrage atenţia că prima de risc de 1% nu înseamnă automat că acţiunile Hidro sunt scumpe. "Unii investitori ar putea chiar socoti că potenţialul acţiunii Hidroelectrica de a aduce caştiguri de capital (şi mai ales din dividende) este îndeajuns de stimulativ prin raportare la alte acţiuni de la BVB", punctează Mihai Căruntu.

• Cum s-a volatilizat prima de risc

Principalul focus al studiului a constat în calculul primei de risc asociate companiilor antreprenoriale de la BVB, listate prin IPO pe piaţa reglementată cât şi prin plasament privat pe piaţa AERO, se arată în raportul de analiză.

O primă grupă de companii este reprezentată de cele listate pe piaţa reglementată a BVB prin IPO (TeraPlast, Transilvania Broker, AAGES, Digi, MedLife, Sphera, Purcari, TTS, Aquila, One United, Premier Energy, plus AROBS, adăugată datorită mărimii capitalizării, dar şi pentru că, deşi iniţial s-a listat pe segmentul AeRO, ulterior a derulat cu succes un plasament privat de 29 milioane euro pe piaţa reglementată).

"De remarcat că, în cazul acestor emitenţi listaţi prin oferte publice importante şi aflaţi astfel în atenţia investitorilor, indicatorul Earnings Yield s-a situat între 8% şi 10% în perioada 2020-2023, în pofida unei creşteri substanţiale a capitalizării în cazul unor companii precum MedLife sau Teraplast în 2020 şi 2021, respectiv TTS sau Sphera în 2023. Diferenţialul faţă de randamentul obligaţiunilor pe zece ani ale României nu a fost foarte ridicat, respectiv sub 3% în 2021, 2022 şi 2023", spune Mihai Căruntu.

În prezent prima de risc s-a evaporat cu totul, punctează analistul, explicând: "Pe de o parte, un motiv ar consta în avansul nesatisfacător al profitabilităţii unor companii raportat la dinamica preţurilor acţiunilor lor (Earnings Yield curent de 7,6%, faţă de 8,7% în decembrie 2023). De asemenea, a doua cauză se referă strict la efectul creşterii cu 1,3% a randamentului la care se tranzacţionează obligaţiunile României pe zece ani".

În ceea ce priveşte companiile listate pe segmentul AeRO în urma unui plasament privat se observă o fotografie mai puţin atractivă prin comparaţie cu cele de pe piaţa reglementată, conform studiului.

"Pe fondul nivelului mereu inferior, între 1% şi 3%, al Earnings Yield pentru companiile de pe AeRO, comparativ cu valoarea indicatorului pentru companiile listate prin IPO pe piaţa reglementată, rezultă că nu a existat niciodată o primă de risc care să remunereze decent riscul mai ridicat al investiţiei în multe dintre companiile antreprenoriale de pe AeRO", spune Mihai Căruntu.

În cazul multor companii din piaţa AeRO s-a putut remarca o dinamică descendentă a profitului net după 2021, punctează analistul adăugând: "În acest context, de remarcat că, în pofida «penalizării» de către investitori a majorităţii acestor companii, fapt reflectat prin ajustări de capitalizare începând cu anul 2022, nivelul de evaluare agregat a rămas ridicat raportat la dimensiunea profiturilor raportate".

• Primă de risc negativă pentru companiile antreprenoriale de pe AeRO

Diferenţialul între Earnings Yield şi obligaţiunile guvernamentale pe zece ani are în prezent o amplitudine de 1,3% în teritoriu negativ, ceea ce sugerează suspiciuni serioase de evaluare încă prea ridicată pentru unele din companiile de pe AeRO, în opinia analistului.

"Un aspect notabil se referă la faptul că valorile indicatorului Earnings Yield şi prima de risc asociată întregii burse din Bucuresti sunt semnificativ mai mari prin comparaţie cu cele ale companiilor antreprenoriale. Această situaţie se explică prin faptul că, în ansamblu, marile companii de la BVB, respectiv producatorii de energie Hidroelectrica, OMV Petrom, Nuclearelectrica, Romgaz şi băncile comerciale, au evaluări sensibil mai atractive prin comparaţie cu restul companiilor listate la BVB", spune Mihai Căruntu.

Analistul atrage antenţia că utilizarea exclusivă a indicatorului Earnings Yield nu reprezintă un glob de cristal care să semnalizeze dacă o acţiune sau un grup de acţiuni sunt în mod "irevocabil" subevaluate sau supraevaluate. "În primul rând este recomandabil să se acorde atenţie trendului Earnings Yield şi înţelegerii cauzelor care determină scăderea sau creşterea valorii indicatorului, ce constau în evoluţiile desincronizate ale capitalizării bursiere şi profiturilor nete ale companiilor", spune Mihai Căruntu.

În opinia sa, provocarea ca un număr cât mai mare dintre companiile antreprenoriale de la BVB să re(devină) mai atractive, se axează pe două teme majore.

"Este posibil ca mulţi dintre emitenţi să-şi crească (decent) profiturile, chiar dacă acum evaluarea lor poate să pară prea ridicată? De asemenea, în toamnă, va reuşi Romania să evite o retrogradare a ratingului de ţară în categoria junk şi îşi va păstra calificativul de «investment grade», iar randamentele obligaţiunilor guvernamentale se vor înscrie în consecinţă pe un parcurs descendent?", spune Mihai Căruntu.

Practic este necesar ca ambele teme sa primească răspunsuri pozitive în 2025. Altfel, inevitabil, piaţa îşi va "face" propriile ajustări şi va corecta treptat capitalizarea unui număr semnificativ de companii listate importante, conchide analistul.