Normalizarea dobânzilor, un obiectiv imposibil pentru Federal Reserve?

Creşterea dobânzii de politică monetară din SUA, până la intervalul ţintă de 1% - 1,25%, şi anunţarea intenţiei de pornirea a procesului de reducere a bilanţului băncii centrale în acest an sunt considerate "semnale ale încrederii Federal Reserve în creşterea economică şi întărirea pieţei muncii", după cum scrie Reuters.

În conferinţa de presă care a urmat şedinţei de politică monetară, Janet Yellen, preşedintele Federal Reserve, a declarat că "media lunară a locurilor de muncă nou create a fost de circa 160 de mii de la începutul anului, o rată solidă de creştere, care rămâne deasupra locurilor de muncă necesare acoperirii noilor intrări în forţa de muncă".

La fel de încrezător în perspectivele pieţei muncii pare să fie şi preşedintele Donald Trump, care a declarat recent că "rata şomajului este la un nivel foarte, foarte scăzut". Pe vremea când era doar candidat, opinia sa era radical diferită. "Rata şomajului de 5% este una dintre cele mai mari mistificări din politica modernă", a declarat Trump la un miting electoral din august 2016.

Cine are dreptate, candidatul sau preşedintele Donald Trump? Datele oficiale de la BLS (Bureau of Labor Statistics) arată, într-adevăr, că media lunară a locurilor de muncă nou create a fost de 162 de mii în primele cinci luni ale anului curent, însă acestea sunt datele ajustate pentru sezonalitate.

Datele neajustate arată că au fost create 590 de mii de locuri de muncă în aceeaşi perioadă, corespunzătoare unei medii lunare de 118 mii, aflată semnificativ sub necesarul de acoperire a noilor intrări în cadrul forţei de muncă.

Dar nici acest număr nu reflectă adevărata situaţie a pieţei muncii din SUA. În fiecare lună, BLS estimează numărul locurilor de muncă de la nivelul firmelor care nu sunt incluse în sondajele oficiale cu ajutorul modelului CES Birth/Death, al cărui rezultat ipotetic este cumulat datelor neajustate pentru sezonalitate (n.a. pentru mai multe detalii vezi şi articolul "Doar locurile de muncă ipotetice mai fac posibilă scăderea şomajului din SUA", BURSA, 06.06.2017).

Fără aceste locuri de muncă ipotetice, numărul total al locurilor de muncă nou create în SUA în primele cinci luni din 2017 a fost de 196 de mii, corespunzător unei medii lunare de circa 39 de mii.

Dincolo de noua structură a economiei reale, care nu poate face faţă "normalizării" dobânzilor, fiind "construită" pe baza unei perioade îndelungate de aplicare a dobânzilor zero şi programelor de relaxare cantitativă, nici piaţa financiară nu este pregătită în acest sens.

De la sfârşitul anului 2009, dobânda reală de politică monetară s-a aflat aproape tot timpul, cu excepţia câtorva luni din prima jumătate a anului 2015, în teritoriu negativ (vezi graficul), iar aceasta a condus la umflarea unei noi bule speculative de proporţii istorice.

Financial Times a scris recent că "un număr record al investitorilor consideră că piaţa obligaţiunilor corporate este supraevaluată".

Conform unui sondaj realizat de CFA Society, 84% dintre investitori au declarat că obligaţiunile corporate sunt supraevaluate, iar 82% consideră că şi obligaţiunile guvernamentale sunt supraevaluate.

Nicholas Brooks, economist-şef la Intermediate Capital Group, consideră că "deşi este necesară o corecţie a preţului activelor financiare, există numeroase frâne în calea creşterii dobânzilor şi este puţin probabilă revenirea lor la nivelul dinainte de 2008". Printre "frânele" amintite, cea mai importantă este, desigur, nivelul mult mai ridicat al datoriilor guvernamentale.

"Valoarea pieţei globale a obligaţiunilor a crescut cu 190 de miliarde în această săptămână, în condiţiile în care investitorii consideră că Fed-ul a făcut o greşeală", scria în urmă cu câteva zile Holger Zschaepitz , editorul financiar al cotidianului Die Welt, pe Twitter.

"Nu cred că a fost afectată credibilitatea băncii centrale", a declarat la conferinţa de presă Janet Yellen, şi probabil că doar politeţea i-a împiedicat pe jurnaliştii prezenţi să râdă în hohote.

Dar, oare, ce înseamnă normalizarea dobânzii de politică monetară în viziunea băncii centrale americane? În anii "80, nivelul mediu al dobânzii efective de politică monetară a fost de 10%, în condiţiile în care media primilor trei ani din decadă a fost de 14%, pe fondul măsurilor adoptate de Paul Volcker pentru combaterea inflaţiei.

Decada următoare a înregistrat un declin al dobânzii efective de politică monetară până la o medie de 5,2%, iar în anii "00 media a coborât până la 3%. În ultimii şapte ani, din 2010 până în 2016, media a fost de 0,2%. În perioada mandatului lui Alan Greenspan (august 1987 - ianuarie 2006), media dobânzii de politică monetară a fost de 4,8%.

Acum nimeni nu doreşte să afle ce ar însemna o "normalizare" până la un astfel de nivel. Dimpotrivă, au reapărut în discursul public apelurile la majorarea ţintei de inflaţie, care nu înseamnă altceva decât tolerarea unui rate mai ridicate a inflaţiei fără majorarea dobânzii de intervenţie.

Recent, un grup de 22 de economişti americani, printre care se află Joseph Stiglitz, laureatul Nobel pentru economie din 2001, Brad DeLong, profesor la Berkeley sau David Blanchflower, profesor la Dartmouth College şi fost membru al Comitetului de Politică Monetară al Bănci Angliei, au trimis o scrisoare Federal Reserve în care susţin necesitatea majorării ţintei de inflaţie, deoarece ar permite o mai mare flexibilitate a cadrului de politică monetară.

În opinia reputaţilor economişti, o astfel de măsură poate fi aplicată, în condiţiile în care "lipsesc dovezile cu privire la efectele negative ale unei inflaţii moderat mai ridicate asupra standardului de viaţă al americanilor". Din păcate, reputaţii economişti fac o mare greşeală când susţin majorarea ţintei de inflaţie, deoarece confundă "absenţa dovezii cu dovada absenţei".

În plus, dincolo de "turnurile de fildeş" ale economiştilor din mediul academic, presiunea preţurilor este cât se poate de reală pentru oamenii obişnuiţi.

Creşterea în continuare a dobânzii de politică monetară este considerată o greşeală şi de profesorul Larry Summers, fost Secretar al Trezoreriei SUA şi pretendent la funcţia de preşedinte al Federal Reserve, care îşi argumentează poziţia în editoriale din Washington Post şi Financial Times.

În opinia lui Summers, deciziile privind dobânda nu mai trebuie luate după actualul cadru teoretic, paradigma "curbei Phillips" (n.a. care descrie relaţia invers proporţională între şomaj şi inflaţie), deoarece "datele din ultimii 25 de ani nu o confirmă".

Şi Summers consideră că banca centrală americană trebuie să "lase inflaţia să crească peste 2%", mai ales că "Fed-ul nu are acum credibilitate pe pieţele financiare".

Respingerea directă a afirmaţiei preşedintelui Federal Reserve este susţinută prin aşteptările pieţei, conform cărora vor exista mai puţin de două majorări ale dobânzii în următoarele 18 luni, în timp ce datele băncii centrale indică 4 majorări în acelaşi interval. "Prognozele Fed-ului au fost profund nerealiste de mai mulţi ani", a mai precizat Larry Summers, care îşi afirmă susţinerea pentru înlocuirea ţintirii inflaţiei cu ţintirea Produsului Intern Brut nominal.

Atât propunerea celor 22 de economişti, cât şi cea a fostului Secretar al Trezoreriei SUA, nu reprezintă decât viziuni ale unei lumi în care pus semnul de echivalenţă între creşterea preţurilor şi creşterea bunăstării.

Înainte de a ajunge la acea utopie, dilema Federal Reserve poate fi "rezolvată" de evoluţia neaşteptată a economiei până la sfârşitul acestui an.

John Crudele, de la New York Post, descrie majorarea recentă a dobânzii drept etapă a "celei mai anormale normalizări din istorie", iar apoi se hazardează şi cu o prognoză: "până la sfârşitul anului discursul public va fi mai mult despre reducerea dobânzilor pentru susţinerea economiei, decât despre majorarea lor".

"Această prognoză poate părea absurdă acum, însă nimic nu mai este normal astăzi", mai scrie jurnalistul, care a publicat numeroase articole despre manipularea datelor privind şomajul în ultimii ani şi cunoaşte foarte bine piaţa muncii din Statele Unite.

Oare când va deveni evident faptul că normalizarea dobânzilor este un obiectiv imposibil pentru Federal Reserve? Înainte sau după reacţia isterică a pieţelor şi guvernelor?