VIDEO Cine-mparte, parte-şi face

Radu Soviani: Domnule Munteanu, ce ar fi însemnat un cupon de un milion investit în SIF-uri dacă ar fi existat un management decent, de la lansare, de la listare, şi până în prezent?

Florian Munteanu: Un cupon de investiţii, de fapt un certificat de privatizare şi un cupon de privatizare, care au fost emise în 1991 şi 1994 însemnau atunci un milion de lei şi reprezentau 30% din averea naţională, la momentul respectiv. Aşa a fost gândit.

Eu am făcut o analogie cu investiţii bursiere de pe pieţele dezvoltate, din Statele Unite mai cu seamă, de la fonduri de investiţii similare. Berkshire Hathaway este cel mai bun exemplu, un fond închis de investiţii similar SIF-urilor. Am actualizat acea sumă cu inflaţia din SUA şi cu inflaţia din România şi am ajuns la o valoare la sfârşitul anului 2021, de 26.932 de lei noi.

Radu Soviani: Deci milionul ar fi însemnat dacă ar fi urmat evoluţia decentă, peste 5.000 de euro.

Florian Munteanu: Da. Cam 5.400-5.500 de euro, la valoarea de schimb actuală.

Radu Soviani: În loc de 5.400-5.500 de euro ce avem?

Florian Munteanu: Dacă vorbim despre ceea ce avem la momentul de faţă, fiecare valoare a SIF-ului duce la o sumă diferită, dar per ansamblu, între 1200 de lei şi 4000 de lei, actualizat cu acele split-uiri de acţiuni. Sigur că pe lângă aceasta trebuie să adăugăm dividendele care au fost date în timp şi care pentru o reprezentare reală la momentul actual ar trebui actualizate şi ele, cu inflaţia, în sensul celălalt, adică aduse la prezent, şi atunci valorile ar fi mai mari.

Radu Soviani: Nu cu mult mai mari.

Florian Munteanu: Nu cu mult mai mari, dar la nivelul celor mai performante SIF-uri, nu dăm aici nume, dar sunt unele care sunt mai profesioniste în relaţia lor cu investitorii şi în modul de tratare a investiţiilor, ar fi undeva poate la 10.000 de lei, ca randament total, adăugând aceste dividende.

Radu Soviani: Cum se explică această divergenţă atât de mare faţă de o evoluţie comparabilă cu Berkshire Hathaway, despre care aţi amintit, în condiţiile în care România venea de jos, oportunitatea era în faţă şi provocarea trebuia să vină şi randamentele trebuia să fie mai mari?

Florian Munteanu: E un punct foarte bun de vedere, pentru că piaţa românească fiind o economie în evoluţie şi care a crescut totuşi, trebuie să recunoaştem, în ultimii 25-30 de ani mai mult, procentual vorbind, decât pieţele vestice sau SUA la care noi dorim să ne raportăm, pentru că plecam de la o bază mult mai joasă, a reprezentat o oportunitate mult mai mare de a face performanţă. Răspunsul scurt la întrebarea dumneavoastră - cum se explică această diferenţă -, poate fi dat prin două elemente: unul este gradul de competenţă a managementului, dar poate factorul cel mai important este dat de gradul de corectitudine în respectarea regulilor de transparenţă şi de guvernanţă corporatistă, ca să mă explic într-un mod prietenos. Un mod mai agresiv ar fi ceea ce generic noi numim corupţie. În primul rând performanţă, şi în al doilea rând transparenţă şi respectarea regulilor de corectitudine şi de guvernanţă corporatistă.

Radu Soviani: Adică mai degrabă lipsă de performanţă în management şi mai degrabă lipsă de transparenţă.

Florian Munteanu: Da. Astea au fost elementele care au dus la această diferenţă.

Radu Soviani: Am fost recent, ne-am întâlnit la Arad, la adunarea generală a acţionarilor SIF1. Pe mine m-a şocat: 14 oameni eram acolo, restul votaseră prin corespondenţă şi reprezentau 32 la sută din numărul de acţionari, cei care votaseră prin corespondenţă şi cei prezenţi fizic acolo. Cum vă explicaţi acest procent? Ce ne transmite?

Florian Munteanu: În primul rând, vă spun că eu sunt acţionar la unele din aceste SIF-uri de 15 ani, deci sunt un acţionar foarte stabil şi vechi. În perioada cât am fost în ţară, când timpul permitea, am şi participat la unele din aceste adunări generale ale acţionarilor şi vreau să vă spun că la multe dintre ele prezenţa era mult mai mică decât ceea ce aţi văzut dumneavoastră acum. Au fost AGA unde erau 2-3 acţionari prezenţi în sală şi sigur acele voturi care veneau prin corespondenţă şi care puteau să fie mai multe sau mai puţine în funcţie de situaţie, şi de cele mai multe ori Adunarea nu se ţinea la prima reuniune, pentru că există acel cvorum minim de 25%. Dacă nu se atinge acel cvorum minim de 25%, adunarea se face a doua oară, iar prezenţa putea să fie de 16-20%, existau cazuri. Deci 32% este deja un progres faţă de alte situaţii recente. Tocmai pentru că în ultimul timp s-a creat şi o notă de interes în jurul SIF-urilor şi datorită unor investitori care au început să pună întrebări în cadrul acestor SIF-uri. Dar fără îndoială că şi acest procent de 32% este foarte mic şi denotă o implicare a acţionarilor foarte scăzută. În primul rând această lipsă de implicare se explică prin faptul că acţionariatul este foarte divizat. Există în mod real 5 milioane de acţionari la fiecare din SIF-urile acestea, care reprezintă cea mai mare parte a românilor care au fost îndreptăţiţi să primească aceste acţiuni în anii "90. O parte şi-au vândut aceste acţiuni, dar totuşi cea mai mare parte au rămas cu aceste acţiuni.

Radu Soviani: Unii nici nu ştiu că le au.

Florian Munteanu: Unii nici nu ştiu că le au, unii, din păcate, poate între timp au şi decedat şi aceste succesiuni care ar fi trebuit făcute către urmaşi poate nu s-au făcut, iar urmaşii nu ştiu că au aceste acţiuni de la părinţii lor.

Radu Soviani: Pierzând dividende, pentru că dacă nu încasează în termen de trei ani, ele se prescriu. Cine are interesul pentru un număr atât de mare de acţionari dormanţi şi cum se explică?

Florian Munteanu: În primul rând se explică prin faptul că aceşti acţionari, de la început, au văzut că interesul lor nu este neapărat primordial pentru managementul societăţilor respective, al SIF-urilor. Şi atunci, cei care ştiau un pic mai mult au fost interesaţi, dar la un moment dat au considerat că merită mai degrabă să îşi ia banii decât să rămână în continuare, cei care nu au ştiut sau care au fost mai puţin interesaţi, încetul cu încetul s-au distanţat de acest fenomen, sau după cum am spus, în bună măsură, aceste acţiuni s-au pierdut prin evenimente legate de viaţă, care se întâmplă.

Radu Soviani: Un management normal, decent, ar avea interesul să îi facă pe toţi acţionarii activi, sau mai degrabă dezinteresul?

Florian Munteanu: Sigur că un management profesionist are interesul de a stimula investitorii, în primul rând are interesul de a aduce investitori noi, de a face un marketing, o prezentare bună a societăţii tocmai în ideea de a atrage cât mai mulţi investitori pentru a creşte valoarea acţiunii, a companiei la bursă. Pentru că în felul acesta câştigă toţi acţionarii, cei existenţi, cât şi cei care intră şi în primul rând câştigă ei ca management, într-un sistem de guvernanţă corporatistă profesionistă ne referim aici, prin faptul că valoarea companiei creşte, ei urmând să fie recompensaţi ca atare. Din păcate, în România sistemul este un cuvânt dur, ar fi pervertit. Prin faptul că aceşti acţionari se dovedesc a fi captivi, fiind atât de mulţi şi neimplicându-se, cea mai mare parte din ei nu pot face o diferenţă fundamentală la nivel individual. Adică 1-10-500 dacă se implică, nu pot face o diferenţă foarte mare din cauza acestei atomizări. Şi se întâmplă să se ajungă, în diverse circumstanţe, cineva să aibă 20% din acest fond şi să controleze practic cvasi-majoritatea deciziilor, tocmai din cauza acestei atomizări.

Radu Soviani: Cu 20%.

Florian Munteanu: Cu 20% sau chiar mai puţin.

Radu Soviani: Cel puţin la un SIF se ajunge la situaţia în care se controlează unele pe altele. Spuneaţi la Adunarea Generală a acţionarilor SIF1 despre lichiditatea care nu există pentru aceste acţiuni şi aminteaţi acolo despre faptul că lichiditatea este amputată inclusiv prin faptul că fondul de investiţii cumpără, cu bani de la SIF1 despre care vorbim, acţiuni de pe piaţă SIF1, votând pentru managementul SIF1. Cum explicaţi această schemă?

Florian Munteanu: Lichiditatea este în primul rând redusă prin faptul că majoritatea investitorilor care activează într-adevăr la Bursa de Valori Bucureşti, şi-a pierdut interesul faţă de aceste acţiuni. În decurs de 20 şi ceva de ani de când activează la bursă, investitorii au fost de multe ori dezamăgiţi, şi atunci, aceste acţiuni, SIF-urile, în bună măsură au ieşit de pe radarul lor ca şi investiţii de portofoliu, pentru că nu le-au adus valoare. Dacă ne uităm la preţul pe bursă al acestor acţiuni, mai ales la unele din SIF-uri şi comparăm cu valoarea activului net, deci înseamnă ceea ce acest SIF are ca deţineri de portofoliu împărţit la numărul de acţiuni emise duce la această valoare a activului net unitar, deci observăm că preţul este mult inferior valorii activului net unitar. Există anumite situaţii unde acest discount este de 65%. Dacă preţul unei acţiuni e 2,3 lei, valoarea activului net este 6,5 lei.

Radu Soviani: Adică o acţiune acolo are un corespondent în valoare mult mai mare decât valoarea de piaţă. De ce acest discount?

Florian Munteanu: Acea valoare, ca să vă spun, 80% ea este practic ceea ce se cheamă mark to market, adică sunt active care pot fi lichidizate extrem de repede, iar aici vorbim de acţiuni la bănci cum sunt BRD, Banca Transilvania, deţineri la SNP Petrom, Romgaz şi aşa mai departe, lichidităţi, şi aceste deţineri la anumite fonduri pe care unele SIF-uri le au şi care, în mod paradoxal, aceste fonduri de investiţii româneşti, mici de altfel, cumpără acţiuni tot la aceste SIF-uri, ceea ce creează o situaţie foarte ciudată şi care conform legislaţiei europene şi americane reprezintă un conflict de interese. Există Directive Europene foarte clare care definesc aceste situaţii.

Revenind la întrebarea dumneavoastră, de ce este acest discount atât de mare, este din cauza lipsei acesteia de interes pe care am amintit-o la nivelul investitorilor. De altfel, eu am făcut nişte analize, nişte studii, prin care am văzut că acest discount, această lipsă de corelaţie între valoarea extrem de mică a preţului şi valoarea activului net, acest discount este poate cel mai mare din lume. Nicăieri în lume nu există o situaţie unde valoarea unor deţineri ale unui fond închis de investiţii să fie, să zicem, sută la sută, iar valoarea preţului să fie 35% din acea valoare.

Radu Soviani: Şi atunci de ce nu este atractivă acţiunea?

Florian Munteanu: Păi dacă discutaţi cu diverşi investitori, ei îşi exprimă o rezervă faţă de modul în care ei, ca investitori, sunt percepuţi, trataţi, de către managementul acestor companii.

Radu Soviani: La SIF1 nu am văzut dividende de foarte mulţi ani...

Florian Munteanu: Da, aţi luat exemplu SIF1, într-adevăr, SIF 1, ultima oară când a dat dividende a fost în 2015, pe anul 2014, deci practic din profitul pe anul 2014.

Radu Soviani: După care şase ani a ignorat...

Florian Munteanu: Chiar şapte ani, vorbind din memorie.

Radu Soviani: De ce ar face asta?

Florian Munteanu: În 2015 a venit un nou management, care există acum acolo, şi asta este abordarea lor: de a strânge aceşti bani într-o, să zicem, lipsă de interes în a acorda randament, beneficiu economic tuturor investitorilor, dar ceea ce s-a întâmplat aici este că aceste resurse suplimentare de capital au fost alocate în timp, cu o evoluţie temporară, în anumite fonduri de investiţii, le puteţi vedea în aceste rapoarte anuale şi în diverse rapoarte trimestriale care se emit, în anumite fonduri de investiţii de la companii din România, mici de altfel, care la rândul lor, prin diverse alte fonduri asociate aceloraşi companii, cumpără acţiuni la societăţile de investiţii financiare, adică la SIF-urile care sunt asociate cu acelaşi management - de la SIF 1, în exemplul pe care l-aţi dat dumneavoastră, ceea ce evident creează un mare conflict de interes pentru că, imaginaţi-vă: sunteţi un fond, vine cineva la dumneavoastră şi zice: poftiţi 50 de milioane de lei, investesc la dumneavoastră, dumneavoastră încasaţi un comision de 2-3 % pe an.

Radu Soviani: 12% câteodată.

Florian Munteanu: 12%, într-adevăr a fost o situaţie absolut incredibilă la unul dintre fondurile implicate în această discuţie, dar acea persoană care vine la dumneavoastră şi vă dă acei bani zice: investiţi aceste fonduri tot în acţiunile mele ca să puteţi veni la AGA, să votaţi. Cum credeţi dumneavoastră vă veţi fi obligat să votaţi în cadrul acelor AGA, ştiind că acel domn, a investit - impropriu spus a investit -, v-a dat aceşti bani şi dumneavoastră trebuie să votaţi?

Radu Soviani: Corectaţi-mă dacă greşesc: în loc să dea dividende către acţionari, din 2015, conducerea în acest caz a ales ca banii de dividende să îi pună la dispoziţia unor fonduri ca să obţină, în loc, drepturi de vot. Păstrarea poziţiei. Greşesc?

Florian Munteanu: Acesta este un raţionament pe care mulţi investitori din piaţa de capital îl fac, privind faptele care sunt constatate în viaţa de zi cu zi, în cadrul acestor companii. Şi acesta este motivul, sau unul dintre motivele pentru care mulţi dintre investitori evită să efectueze investiţii în aceste fonduri, deşi probabil, din punct de vedere fundamental, din punct de vedere al indicatorilor economici, reprezintă cea mai ieftină investiţie pe care o poţi face în România, şi implicit reprezintă investiţia cu cel mai mare potenţial de creştere, pentru a se apropia de valoarea reală.

Radu Soviani: În 1991-1994, cele două etape de care aminteaţi, 18.750.000 de români se încadrau în a fi acţionari la SIF-uri, iniţial cred că fiecare SIF avea câte 9 milioane de acţionari, deţineau 30% din economie. Cine deţine acum ceea ce deţineau 18 milioane de acţionari, în mod real?

Florian Munteanu: Vedeţi dumneavoastră, probabil răspunsul aici este că o bună parte, poate cea mai mare parte a acelei valori, al acelui activ, s-a pierdut, prin acea lipsă de performanţă de care am vorbit raportat la alte investiţii similare din ţările către care noi aspirăm. Sigur că în momentul de faţă SIF-urile nu mai reprezintă nici pe departe 30% din economie.

Radu Soviani: Au avut bănci în portofoliu, au avut BCR care a însemnat o participaţie semnificativă...

Florin Munteanu: Da, au avut BCR, BRD, celelalte bănci.

Radu Soviani: S-au pierdut pur şi simplu aceşti bani?

Florin Munteanu: O parte există în forma actuală, aceasta este o formă mai mică, o parte, iarăşi, la unele din SIF-uri, s-a dat ca şi dividende de-a lungul timpului la acei administratori care chiar au ţinut să aibă o atitudine OK faţă de investitori, o parte s-a dus prin această lipsă de eficienţă şi de transparenţă, şi o guvernanţă corporativă slabă despre care am vorbit şi pe de altă parte trebuie să recunoaştem că economia României în ansamblul său a crescut mai mult decât aceste investiţii legate de SIF-uri. Şi atunci, toţi aceşti factori au dus la faptul că în momentul de faţă, ca pondere şi influenţă, SIF-urile reprezintă doar o mică fărâmă din acel 30% care însemna cuponul şi certificatul de privatizare în anii 94.

Radu Soviani: Bun, dar rolul lor era să disipeze proprietatea către români şi, doi, să crească.

Florian Munteanu: Trebuie să mai fac încă un singur amendament. Sunt oameni care au fost implicaţi în mod direct în acel proces de privatizare, eu eram doar un copil atunci, dar mulţi români au depus cuponul direct la societăţi comerciale.

Radu Soviani: Alte societăţi comerciale.

Florian Munteanu: Şi atunci ei au primit doar nişte acţiuni reziduale la aceste SIF-uri. Deci nu au primit 1000 de acţiuni.

Radu Soviani: Doar cei care s-au dus cu întregul milion la SIF puteau avea acest randament. Restul l-au depus în altele, în general au avut experienţe mai fericite sau mai puţin fericite.

Florian Munteanu: Toţi aceşti oameni au primit un număr limitat de acţiuni la SIF-uri, între 6 şi 38 de acţiuni.

Radu Soviani: Nici nu ştiau că le au...

Florian Munteanu: Nu ştiau. Dar acestea au fost dividende pe care statul român le-a acordat în momentul în care el administra aceste SIF-uri care atunci se chemau fonduri ale proprietăţii private (FPP) şi care nu s-au dat în bani, ci s-au capitalizat în acţiuni care s-au dat gratuit celor care deţineau certificatul şi cuponul de privatizare.

Radu Soviani: Se poate spune acum că cineva controlează o bună parte din SIF-uri?

Florian Munteanu: Da, se poate. În mediul investiţional românesc, cvasi-majoritatea investitorilor care sunt interesaţi de SIF-uri ştiu, spre exemplu, că SIF1 controlează în mod direct SIF4 (Muntenia), pentru că deţine 99% din acţiuni şi este şi acţionarul principal, având 15% din acţiuni şi de asemenea prin deţinerea pe care SIF Muntenia o are, pe care deja am stabilit că SIF Banat îl controlează şi prin aceste fonduri de investiţii despre care am vorbit un pic mai devreme, ştiu că rolul majoritar în stabilirea politicii, de fapt unicul rol, în stabilirea politicii SIF Oltenia aparţine tot către SIF Banat Crişana.

Radu Soviani: Deci un grup care controlează SIF Banat Crişana le controlează şi pe celelalte două...

Florian Munteanu: Acest lucru este destul de clar stabilit de piaţă, puteţi discuta cu zeci şi zeci de investitori care vă pot confirma acelaşi lucru.

Radu Soviani: Cei care neagă, o fac necredibil.

Florian Munteanu: Da. Există documente, există diverse surse care reprezintă baza tuturor acestor afirmaţii pe care mulţi investitori le fac.

Radu Soviani: Există legături, multe dintre ele foarte la vedere. Vreau să vă întreb: de 15 ani sunteţi investitori la SIF-uri. Cum vedeţi faptul că îşi cumpără acţiuni între ele?

Florian Munteanu: Aici este o treabă care în bună măsură ţine tot de guvernanţa corporatistă şi care, la nivel global (iarăşi ne referim la ţările dezvoltate, că noi acolo aspirăm; noi de altfel suntem parte dintr-un club - Uniunea Europeană -, care are autoritate şi asupra noastră în materie de impunere a unor reguli, dar care iată că durează şi nu se implementează la nivelul la care ar trebui), în Uniunea Europeană şi SUA aceste lucruri sunt clar reglementate. Există nişte politici de evitare a conflictului de interese, lucrurile acestea în mod normal nu sunt permise. Sigur, o companie poate cumpăra acţiuni la altă companie, dar aceeaşi companie nu poate cumpăra înapoi acţiuni la aceeaşi. Pentru că se face un vot dublu.

Radu Soviani: În alte ţări, se face ca la Fondul Proprietatea: cumpără direct şi anulează acţiunile.

Florian Munteanu: Exact. Sau în momentul în care această situaţie se întâmplă şi nu în mod intenţionat, mă refer la ţările dezvoltate, se efectuează o acţiune care să elimine acest conflict de interese prin abţinerea de la vot sau prin suspendarea dreptului de vot aferent acelor acţiuni. În România, lucrul acesta nu s-a întâmplat în cazul SIF-urilor în cauză, ceea ce a creat acest conflict de interese prin care cineva care avea interes să câştige un comision vota în bună cunoştinţă de cauză despre existenţa acestui conflict de interese.

Radu Soviani: Adică, atât trebuia să facă: să voteze cu cei care îi plăteau comisionul punând bani la dispoziţie. Atât trebuia să facă în schimbul comisionului. În alte entităţi nu investeau - investeau preponderent doar în SIF-uri.

Florian Munteanu: Majoritar, preponderent, faptul că investeau sau nu, într-o anumită perioadă sau alta este de altfel puţin important, având în vedere că aici este conflictul de interese. Dar realitatea este că de multe ori investeau preponderent aici. Alteori, pentru a crea impresia unei obiectivităţi, sigur că puteau să aleagă să investească şi în altă parte, dacă aveau resursele financiare sau dacă le permitea cine trebuia să le permită sau cine decidea. Deci aceste lucruri nu se întâmplă. Sunt foarte multe exemple care pot fi date, şi nu vorbim de situaţiile din SUA, unde este chiar cel mai intransigent mediu împotriva conflictului de interese. Vă dau un exemplu dintr-un mediu un pic mai apropiat nouă - vorbim de Franţa, cu Renault-Nissan. Renault deţine acţiuni la Nissan, Nissan deţine acţiuni la Renault. Dar Nissan nu poate să voteze la Renault. Deci există doar într-o anumită direcţie. Acum vorbesc din memorie, şi atunci îmi permit această aproximarea.

Radu Soviani: E foarte plastic exprimat şi de înţeles...

Florian Munteanu: Aş adăuga faptul că este mare păcat că anumite companii din România, unde există un număr foarte mare de acţionari, în mod cert cel mai mare număr de acţionari de la orice companie din România, nu sunt conduse în interesul tuturor acţionarilor. Mai cu seamă că această situaţie, a unui număr foarte mare de acţionari, a fost creată în mod deliberat de statul român, printr-o acţiune nobilă, de împroprietărire sau de acordare a părţii unei avuţii naţionale către toţi românii, iar ulterior statul român nu a supravegheat într-un mod neutru, transparent şi intransigent la aplicarea regulilor de bună guvernanţă sau regulilor normale şi fireşti care se aplică pe orice piaţă de capital din lume, în vederea protejării interesului acestor oameni care, în bună măsură, poate nu au experienţa necesară pentru a lua măsurile necesare să-şi protejeze averea lor. Şi atunci, rolul instituţiilor de stat este pur şi simplu să se asigure că drepturile acestor acţionari sunt respectate în aceeaşi măsură în care sunt respectate drepturile acţionarilor mai mari sau puternici. Pentru că toţi acţionarii sunt egali. Ăsta este un principiu al oricărei societăţi comerciale. Conform legii din România.

Radu Soviani: Vă mulţumesc!