Până când va fi urmărită prosperitatea prin consum pe datorie?

În mesajul său de Anul Nou, premierul desemnat Sorin Grindeanu a promis că vor fi luate măsuri urgente pentru a creşte calitatea vieţii românilor. Nu-i aşa că ironia istoriei recente este crudă, în condiţiile în care promisiuni asemănătoare au fost lansate şi în 2008, fără a se ţine cont de evoluţia economiei globale?

Măsurile de relaxare fiscală ar trebui să contribuie la menţinerea tendinţei de creştere economică din ultimii doi ani, însă acumularea treptată a dezechilibrelor interne şi externe arată că "motorul" consumului nu mai poate funcţiona prea mult timp.

Dincolo de marele semn de întrebare privind realismul programului economic al noului guvern, unde sunt incluse mult prea puţine măsuri de scădere a cheltuielilor, onorarea promisiunilor sale depinde în mod crucial de acţiunile Băncii Naţionale.

Prognozele de inflaţie pentru sfârşitul anului 2017 arată o creştere a preţurilor de circa 2%, un nivel aflat încă sub ţinta de 2,5%. În aceste condiţii este probabil ca dobânda de referinţă să nu fie majorată, dar, din păcate, creşterea dobânzilor poate să nu mai depindă de acţiunea băncii centrale, la fel cum pare să fie cazul şi pe pieţele externe. Ceea ce se întâmplă pe pieţele internaţionale arată că dobânzile se pot "decupla" de "voinţa" băncilor centrale.

Pe piaţa primară a titlurilor de stat fenomenul deja s-a manifestat. Datele BNR privind emisiunile de obligaţiuni guvernamentale în lei pe piaţa primară în T4 2016 arată că au fost 4 licitaţii eşuate (n.a. suma împrumutată a fost zero), iar la 10 licitaţii suma atrasă a fost mai mică decât cea anunţată în programul de emisiune.

Randamentul mediu a crescut în aceeaşi perioadă cu 87,7% pentru titlurile cu maturitatea la 6 luni, până la 0,76%, cu 68,9% pentru maturitatea de 12 luni, până la 0,87% şi cu 22,9% pentru maturitatea de 10 ani, până la 3,49%.

Tot în T4 2016, dobânzile ROBOR la 3 luni, 6 luni şi 12 luni au crescut cu 30,4%, până la 0,9%, cu 20,7%, până la 1,11%, respectiv cu 14,7%, până la 1,25%.

În aceste condiţii, riscul de refinanţare a crescut semnificativ, mai ales pe fondul unui necesar ridicat de refinanţare pe termen mediu a obligaţiunilor guvernamentale în lei (vezi graficul 1).

În ciuda unor minime istorice ale dobânzilor în ultimii ani, atât pe pieţele externe cât şi pe piaţa internă, guvernele din ultimii ani nu au reuşit să modifice structura scadenţei titlurilor de stat, prin creşterea ponderii împrumuturilor pe termen lung, ceea ce reflectă neîncrederea creditorilor. În plus, dobânzile scăzute nu au împiedicat creşterea cheltuielilor cu dobânzile din bugetul naţional.

Acestea au crescut cu 682 de milioane de lei în primele 11 luni ale anului 2016 faţă de aceeaşi perioadă a anului anterior, până la 9,69 miliarde, conform datelor de la Ministerul Finanţelor Publice.

Autorităţile îi aşteaptă acum pe aceiaşi creditori să considere că ţinta de deficit, de aproape 3% din PIB, va fi respectată în 2017 şi să revină la costuri acceptabile.

Dar sunt realiste aceste aşteptări, când există incertitudini semnificative cu privire la dinamica fluxurilor de capital de la nivelul economiilor emergente şi s-au intensificat presiunile de depreciere asupra monedelor din regiunile respective?

Ce va face BNR în aceste condiţii? Se va implica şi mai mult în "administrarea" cursului de schimb, astfel încât să tempereze deprecierea leului, pe fondul inacţiunii pe frontul dobânzii de politică monetară?

Este posibil, însă deciziile mult mai importante ale băncii centrale ar putea veni la nivelul politicii macroprudenţiale, cu efecte directe asupra creşterii costurilor de finanţare.

Politica monetară ultrarelaxată din ultimii ani, coroborată cu prelungirea programului "Prima Casă", a determinat creşterea accelerată a creditului în lei acordat gospodăriilor populaţiei.

După ce a ajuns la 122 de miliarde de lei în septembrie 2012, soldul creditelor companiilor s-a angajat pe o tendinţă negativă şi a fost cu 16% sub acest maxim în noiembrie 2016, un nivel similar celui din septembrie 2010.

În acelaşi interval de timp, creditul acordat gospodăriilor populaţiei a crescut cu 6,2%, pe fondul unei creşteri cu 89,7% a soldului creditelor în lei şi a unei scăderi cu 27,9% a creditelor în euro. Aici trebuie remarcată creşterea semnificativă a creditului pentru locuinţe, de 57,1%, în condiţiile în care creditul pentru locuinţe în lei a crescut cu 1528% în noiembrie 2016 faţă de septembrie 2012, pe fondul unei creşteri cu 56,7% faţă de noiembrie 2015.

Această dinamică explozivă a creditului în lei acordat gospodăriilor populaţiei va determina Banca Naţională, în curând, să treacă la aplicarea unor măsuri macroprudenţiale specificate în pachetul legislativ european CRDIV/CRR şi recomandate de Comitetul European pentru Risc Sistemic (ESRB).

Pe baza metodologiei prezentate pe site-ul Comitetului European pentru Risc Sistemic (ESRB) şi a datelor privind îndatorarea companiilor şi populaţiei de la BNR, am estimat deviaţia de la tendinţa pe termen lung a raportului dintre componentele creditului neguvernamental şi PIB.

Acest indicator este utilizat în stabilirea amortizorului anticiclic de capital (CCB, Countercyclical Capital Buffer) pentru băncile comerciale.

După cum se arată în secţiunea dedicată politicii macroprudenţiale de pe site-ul Băncii Naţionale, CCB este "unul dintre instrumentele macroprudenţiale introduse de pachetul legislativ CRDIV/CRR şi recomandate de Comitetul European pentru Risc Sistemic pentru reducerea şi prevenirea creşterii excesive a creditării şi a îndatorării".

Amortizorului anticiclic de capital este menţinut la nivelul de 0% începând cu 1 ianuarie 2016, după cum se mai arată pe site-ul instituţiei, care şi-a actualizat de curând estimările pe baza cărora se stabileşte valoarea CCB.

Aceste estimări au fost publicate doar pentru gradul total de îndatorare, exprimat ca raport între creditul neguvernamental (n.a. companii plus gospodării) şi PIB. Deviaţia acestui raport faţă de tendinţa pe termen lung se menţine încă în teritoriu negativ, pe fondul tendinţei de scădere a creditului acordat companiilor (vezi graficul 2).

În ceea ce priveşte raportul dintre creditul acordat populaţiei şi PIB, deviaţia acestuia faţă de tendinţa pe termen lung a intrat în teritoriu pozitiv încă din T4 2015 şi a urcat până la 0,53 puncte procentuale în T2 2016, avertizând că asistăm la o creşterea excesivă a creditării şi a îndatorării pentru sectorul gospodăriilor. Conform reglementărilor europene, BNR trebuie să impună cerinţe suplimentare de capital băncilor comerciale când indicatorul deviaţiei creditului neguvernamental depăşeşte 2 puncte procentuale.

Tot pe site-ul BNR se mai arată că "în cazul acumulării disproporţionate de riscuri pe anumite segmente ale creditării, instrumentul CCB trebuie complementat cu alte instrumente macroprudenţiale, cum este nivelul avansului sau gradul individual de îndatorare".

Avertismente recente ale oficialilor BNR, referitoare la creşterea creditului în lei pentru populaţie, au existat, la fel cum au existat şi în perioada premergătoare crizei de la sfârşitul deceniului trecut. Atunci nu s-au luat măsuri. Va avea "curajul" BNR să le ia acum şi să rişte "subminarea" programului noului guvern?

În octombrie 2008, la puţin timp după falimentul Lehman Brothers, analiştii de la Erste Group au scris că "Europa Centrală şi de Est nu este ameninţată de recesiune", deoarece "politica monetară şi cursul flexibil le protejează faţă de turbulenţele externe", iar "creditarea nu va înregistra o contracţie, ci doar o încetinire" (n.a. vezi articolul "Europa Centrală şi de Est nu se va confrunta cu recesiunea, spun analiştii Erste Group", BURSA, 13.10.2008).

Tot atunci avertizam că "România va culege furtună" într-un articol cu acelaşi titlu (n.a. BURSA, 10.10.2008), unde erau propuse şi soluţii pentru limitarea efectelor crizei globale la nivelul economiei naţionale, soluţii care ar fi permis construirea unei economii flexibile şi robuste. Din păcate, propunerile sunt la fel de actuale şi în prezent.

Marele jurnalist şi om de cultură american Henry Louis Mencken spunea odată că "democraţia este teoria conform căreia oamenii obişnuiţi ştiu ceea ce doresc şi merită, cu vârf şi îndesat, ceea ce obţin". După multe decenii, previziunea lui Mencken este pe cale să se îndeplinească şi în România. Din nou.

Drumul către prosperitate, prin consum pe datorie, se va închide în 2017.