Credibilitatea guvernului în faţa creditorilor nu mai există

Încrederea în guverne a investitorilor care împrumută statele cu deficite bugetare semnificative reprezintă un element fundamental pentru nivelul costului de finanţare.

Din acest punct de vedere, guvernele României din ultimul an au reuşit o "performanţă" remarcabilă: costurile de finanţare ale deficitului bugetar, atât pe termen scurt cât şi pe termen lung, au crescut accelerat în a doua jumătate a anului trecut, iar în ultima lună le-au depăşit pe cele ale Greciei, o ţară aflată în depresiune economică de aproape un deceniu şi în faliment nedeclarat.

Cea mai mare diferenţă se înregistrează pentru randamentul obligaţiunilor cu maturitatea la 2 ani, care a fost de 1,22 puncte procentuale la mijlocul acestei luni, în condiţiile în care randamentul obligaţiunilor Greciei a fost de 1,48%, iar randamentul obligaţiunilor noastre a fost de 2,71% (vezi graficul 1).

Randamentul obligaţiunilor cu maturitatea la 6 luni este aproximativ egal, însă nivelul său nu mai fost "testat" pe piaţă de mai bine de o jumătate de an, în condiţiile în care toate licitaţiile au eşuat.

La fel s-a întâmplat şi pentru titlurile de stat cu maturitatea la 1 an. În acest caz, ultimul eşec s-a înregistrat la licitaţia din 15 ianuarie 2018, când guvernul a dorit să împrumute 800 de milioane de lei. Ultimul succes s-a înregistrat la mijlocul lunii august 2017, când guvernul a împrumutat 800 de milioane de lei la un randament mediu de 0,79%, iar datele BNR arată că acum se cere un randament de circa 2,3% pentru maturitatea de un an.

Semnalul, cel puţin din partea băncilor, este clar: nu se mai dau împrumuturi guvernelor formate de actuala coaliţie majoritară. Licitaţiile încheiate cu succes de la începutul anului au fost pentru obligaţiuni cu maturitatea în primăvara anului 2020 şi dincolo de acest orizont.

Costurile de finanţare au crescut semnificativ şi pentru maturităţile mai mari de 2 ani, însă cu mult sub creşterea înregistrată pentru împrumuturile pe termen scurt şi mediu. Conform datelor de la BNR, randamentul cerut pentru titlurile de stat cu maturitatea la 6 luni a crescut de peste 2 ori şi jumătate de la începutul anului trecut, al obligaţiunilor de 2 ani a crescut de peste 4 ori, în timp ce randamentul obligaţiunilor de 10 ani a crescut cu circa 30%.

La prima licitaţie pentru plasarea obligaţiunilor cu ISIN-ul RO1722DBN045, din 8 martie 2017, cu un cupon de 3,4% şi maturitatea în 8 martie 2022, guvernul a împrumutat de la bănci 690 de milioane de lei. Emisiunea iniţială s-a făcut la un preţ mediu de 101,8407% din valoarea nominală a unei obligaţiuni, de 5.000 lei, respectiv un randament de 3%.

Aceasta înseamnă că băncile au împrumutat statul cu 5092,04 lei pentru fiecare obligaţiune cu valoarea nominală de 5.000 de lei, urmând să primească la scadenţă valoarea nominală, alături de un cupon anual de 3,4%.

La redeschiderea emisiunii în iunie 2017, guvernul a împrumutat 805 milioane de lei, la un randament mediu minim de 2,45%, corespunzător unui preţ mediu de 104,1589% din valoarea nominală.

Ultimele trei licitaţii pentru această emisiune din 2017 au eşuat, pe fondul randamentelor mult mai mari cerute de bănci, respectiv a preţurilor mici oferite.

În aceste condiţii, redeschiderea emisiunii pentru obligaţiunile RO1722DBN045, din 11 ianuarie, a avut succes doar pentru că a fost acceptat un randament mult mai mare. Dacă la ultima licitaţie reuşită de anul trecut pentru obligaţiunile RO1722DBN045, din septembrie 2017, au fost atrase 349 de milioane de lei, din cele 500 de milioane programate, la un randament de 2,71%, la licitaţia din 11 ianuarie 2018 suma atrasă a fost de 575 de milioane de lei (n.a. inclusiv la sesiunea de oferte necompetitive), la un randament de 3,8%, mai mare cu 109 puncte de bază faţă de cel anterior.

În aceste condiţii, preţul mediu plătit de bănci pentru o obligaţiune cu valoarea nominală de 5.000 de lei a fost de 98,4938% din valoarea nominală, conform comunicatului oficial de pe site-ul Ministerului de Finanţe.

Nivelul actual al costurilor de finanţare nu a oprit însă deprecierea leului, pe fondul unei volatilităţi ridicate. Ultima cotaţie oficială faţă de moneda unică europeană, de 4,6599 lei/eur, reprezintă un nou record, după o depreciere zilnică de peste 0,7%, cea mai mare din ultimii doi ani şi jumătate (vezi graficul 2).

Din păcate, guvernul a găsit de cuviinţă să-şi piardă credibilitatea, la fel cum s-a mai întâmplat de la căderea regimului Ceauşescu, într-un moment deloc favorabil pe pieţele internaţionale.

Euro a crescut accelerat faţă de dolar de la începutul anului, pe fondul declaraţiilor unor oficiali ai BCE, care au fost interpretate ca semnal al finalizării programului de relaxare cantitativă.

După ce precizează că băncile centrale nu pot controla decât dobânzile pe termen scurt, analistul american Martin Armstrong scrie pe blogul său că "investitorii privaţi în obligaţiuni guvernamentale din zona euro nu pot înlocui BCE şi, în niciun caz, nu o vor face la randamente negative".

Armstrong mai subliniază, din nou, că programul de relaxare cantitativă al BCE a fost un eşec complet, în condiţiile în care a fost transformat "într-un mecanism de menţinere în viaţă a guvernelor insolvente". În opinia analistului american, "când guvernele vor trebui să se îndrepte către creditorii privaţi, dobânzile vor cunoaşte o creştere accentuată", deoarece "nu există cale de ieşire din această criză fără reforme serioase".

"Creşterea dobânzilor va fi urmată, de fiecare dată, de o apreciere a monedei pe termen scurt", mai scrie Armstrong, însă "pe termen lung tendinţa nu poate continua decât dacă există încredere în autorităţile guvernamentale". Aplicată la leu, prognoza analistului american înseamnă că trebuie să ne pregătim pentru o depreciere a monedei noastre, pe fondul lipsei de încredere în politicile guvernamentale şi a "timidităţii" BNR în ceea ce priveşte majorarea dobânzii de politică monetară.

Având în vedere evoluţia scenei politice interne, poate că ar trebui să ne pregătim pentru cel mai pesimist scenariu al lui Martin Armstrong, care arată că "dacă vom asista la un colaps al încrederii, atunci dobânzile se vor angaja pe o traiectorie exponenţială de creştere, pe fondul unei prăbuşiri a monedei şi a valorii activelor financiare".

Scenariul analistului american este prezentat în contextul evoluţiei actuale a monedei euro, însă iresponsabilitatea şi incoerenţa autorităţilor "noastre" arată că realizarea sa este foarte posibilă şi la noi, chiar în anul aniversării centenarului Marii Uniri.

Oare chiar trebuie să trecem prin cea mai neagră noapte înainte de a spera într-o nouă dimineaţă pentru România?