Suntem mai aproape decât am crede fie de o ajustare controlată, fie de o recesiune

Într-un articol publicat în prima parte a acestui an (Croitoru, 2016) susţineam că deficitul de cerere din România a dispărut undeva în cursul anului 2013. Cu alte cuvinte, PIB-ul efectiv al României a întrecut nivelul său potenţial încă din 2013. Afirmaţia mea nu a exprimat o intuiţie. Ea s-a bazat pe o demonstraţie riguroasă a existenţei unei supraestimări sistematice şi, de aceea, inevitabile pe termen mai lung, a nivelului PIB potenţial şi a ratei naturale a dobânzii, în orice proces de estimare a acestor variabile neobservabile, indiferent de instituţia/persoana care face estimarea.

În acel studiu am arătat că, "date fiind supraestimarea şi datele disponibile la momentul analizei, ideea că gap-ul PIB s-a închis încă din 2013 nu poate fi respinsă. Inflaţia generată de cerere a rămas stabilă în perioada 2013-2015 deoarece excedentul de cerere indicat de gap-ul pozitiv al PIB şi de creşterea relativ rapidă a creditului a fost plasată în străinătate", adică stimulează cererea în alte ţări. Deteriorarea balanţei bunurilor în anii menţionaţi pe ruta bunurilor de consum, în special pe cea a bunurilor alimentare, susţine această idee.

Am arătat, de asemenea, că procesul acesta prin care reducerea TVA şi creşterile salariale stimulează economiile altor ţări "nu poate dura, iar inflaţia determinată exclusiv de cerere (inflaţia cererii) va creşte. În acest context, măsurile din 2016, de reducere a TVA cu 4 puncte procentuale concomitent cu creşterea semnificativă a cheltuielilor salariale, nu sunt sustenabile. Ele exercită presiuni pentru creşterea deficitului de cont curent şi a inflaţiei."

Concluzia mea era aceea că "întărirea politicii monetare ar trebui să fie mai fermă şi mai timpurie", dar atrăgeam atenţia că, în perioadele de boom, din cauza subestimării sistematice a gap-ului PIB şi a gap-ului ratei dobânzii, depinzând de combinaţia dintre aceste subestimări, politica monetară ar putea fi mai restrictivă decât intenţionează banca centrală.

În acest articol vreau doar să prezint unele date care să arate mai clar de ce am susţinut că PIB s-a închis în 2013, adică acum aproape 3 ani.

Pentru a arăta de ce afirm că închiderea gap-ului a avut loc cu aproape trei ani mai devreme decât este acceptat de producătorii de astfel de estimări din România, voi prezenta date care să arate cum evoluează estimările gap-ului PIB potenţial pornind de la cel mai mare gap pozitiv (inflaţionist) înainte de 2008 estimat de BNR. Acest nivel a fost estimat înainte de criză în runda de prognoză din 2008 Q4 şi se referă la 2008 Q3. Numim acest nivel nivelul benchmark.

Acest nivel nu este ales întâmplător, ci pentru un motiv foarte clar: la el s-a ajuns treptat, pe măsură ce faza expansionistă a ciclului se extindea în timp. Astfel, în fiecare din rundele anterioare rundei din 2008 Q4, gap-ul PIB a tins să înregistreze valorile cele mai mari în jurul datei la care se făcea estimarea, iar de la rundă la rundă, aceste valori au tins să fie mai mari, până când în runda 2008 Q4, a atins nivelul cel mai mare în 2008 Q3. După această dată, economia a intrat în recesiune. De exemplu, în runda din 2006 Q2, valoarea cea mai mare a gap-ului PIB s-a înregistrat în 2006 Q1, şi nu în, de exemplu, 2005 Q1. Similar, în runda de prognoză din 2008 Q3, valoarea cea mai mare a gap-ului PIB s-a înregistrat în 2008 Q2, şi nu în, de exemplu, 2006 Q3. Ultima rundă înainte de intrarea în recesiune a fost cea din 2008 Q4, unde s-a înregistrat nivelul benchmark.

Având aceste clarificări făcute, putem explica acum cum apare procesul de identificare a supraestimării gap-ului PIB. În Fig. 1 sunt prezentate două curbe care se referă la rundele de estimare realizate după criză, cu referire la gap-urile PIB de dinainte de criză. Linia albastră arată că în toate rundele ulterioare celei din 2008 Q4, valorile cele mai apropiate de nivelul benchmark s-au plasat mai devreme în timp decât data nivelului benchmark (2008 Q3). De exemplu, la estimarea din 2009 Q1, valoarea estimată cea mai apropiată de nivelul benchmark a apărut cu un trimestru mai devreme (adică în 2008 Q2). Apoi, la runda din 2009 Q2, valoarea cea mai apropiată de nivelului benchmark a apărut cu şase trimestre mai devreme (adică în 2007 Q1). La runda din 2009 Q3 a apărut cu şapte trimestre mai devreme (adică în 2006 Q4) decât data nivelului benchmark. Şi tot aşa. Aceasta arată că nivelul gap-ului PIB estimat în timp real pentru trimestrul respectiv este subestimat. Dar, aşa cum am arătat în articolul menţionat (Croitoru, 2016), subestimarea este, în medie, valabilă pentru orice trimestru. Linia roşie din Fig. 1 arată estimările gap-lui PIB făcute pentru 2008 Q3 în toate cele 32 de runde de prognoză care au urmat. Cea mai înaltă estimare a întrecut nivelul benchmark de aproape 4,8 ori.

Pentru simetrie, dar ca o abatere scurtă de la argumentarea privind închiderea gap-ului PIB în 2013, am făcut acelaşi exerciţiu pentru a arăta procesul de supraestimare a gap-ului PIB în perioada de după 2008 Q4. În acest caz, în fiecare rundă de prognoză ulterioară, valorile negative cele mai mari apar în apropierea datei la care se face estimarea, iar aceste valori negative "cele mai mari" tind să fie din ce în ce mai mici. De exemplu, în runda din 2009 Q2, valoarea negativă cea mai mare a apărut în 2009 Q2, în runda din 2010 Q1 ea a apărut în 2010 Q2, în runda din 2011 Q3 ea a apărut în 2011 Q2 s.a.m.d. Rezultatele sunt prezentate în Fig.2, care ilustrează procesul de supraestimare a gap-ului negativ (recesionist) al PIB. În acest caz, am pornit de la cel mai mare gap negativ estimat de BNR după 2008. Gap-ul PIB recesiunist cu cea mai mare valoare negativă a fost estimat în runda de prognoză din 2009 Q2 pentru 2009 Q2. Acesta este nivelul benchmark pentru perioada de după 2008. Linia albastră din Fig.2 arată că acest nivel a fost supraestimat, fapt demonstrat prin aceea că valorile cele mai apropiate de valoarea benchmark estimate în rundele succesive de prognoze au apărut mult mai târziu. Valorile cele mai apropiate de valoara benchmark au apărut, în medie, cu 10,3 luni mai târziu decât în estimarea din 2009 Q2. Linia roşie din Fig. 2 arată estimările gap-ului PIB făcute pentru 2009 Q2 în toate rundele de prognoză începând cu runda din 2009 Q2.

Revin acum la argumentaţia privind închiderea gap-ului PIB în 2013. În medie, nivelurile cele mai apropiate de nivelul benchmark de dinainte de criză au apărut cu 8,3 trimestre mai devreme. Aceasta înseamnă cu 2 ani şi un trimestru mai devreme decât se credea în 2008 Q4. Aplicând această medie pentru a corecta estimarea comună celor mai multor case de prognoză, conform căreia gap-ul PIB s-a închis în 2016 Q1, rezultă că este foarte probabil ca gap-ul PIB să se fi închis spre sfârşitul anului 2013.

Dacă gap-ul PIB s-a închis acum aproape trei ani şi de atunci a devenit tot mai stimulativ, înseamnă că suntem în plin boom. Aceasta mai înseamnă şi că politica monetară este mai relaxată decât intenţionează să fie, iar politica fiscală relaxată a generat un impuls fiscal, ceteris paribus, mai stimulativ la adresa economiei decât ar fi fost implicat de valoarea alternativă (negativă) a gap-ului PIB. În sfârşit, aceasta ar mai putea însemna şi că suntem mai aproape decât am putea crede, fie de o ajustare care să aducă producţia spre potenţial, fie de o recesiune, dacă ajustările nu se fac la timp.